導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股權(quán)投資的評估方法，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞:實物期權(quán);信息技術(shù);評估

在信息化時代,商業(yè)的成功不再依賴于土地和工廠,而是依賴于信息、知識和技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施等基本要素。據(jù)統(tǒng)計,20世紀(jì)90年代,美國公司每年在it方面的投資占所有新增資本的50%以上,其中it基礎(chǔ)設(shè)施方面的投資就占了所有it投資的35%～40%。初始it投資或it基礎(chǔ)設(shè)施投資使公司獲得未來發(fā)展機(jī)會的優(yōu)勢,企業(yè)的信息基礎(chǔ)設(shè)施對于實現(xiàn)新的商業(yè)戰(zhàn)略已變得越來越重要。戰(zhàn)略it投資項目,如基礎(chǔ)平臺、組織際信息系統(tǒng)(interorganizational information systems)、電子銀行網(wǎng)站等,都將大大提升企業(yè)未來競爭優(yōu)勢。it投資在企業(yè)的發(fā)展過程中扮演了越來越重要的角色,這些組織在it投資上花費(fèi)巨大。因此,這些公司就需要仔細(xì)衡量it投資的成本和效益。但是,相對于it產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展,it投資的價值評估技術(shù)卻發(fā)展緩慢,無法與當(dāng)前現(xiàn)實要求相適應(yīng)。

公司要不要投資含有新技術(shù)的it項目?傳統(tǒng)的投資預(yù)算方法無沒對這個問題作出一個滿意的答復(fù)。dos santos(1991)和stephen ross(1995)認(rèn)為,這主要是與it投資產(chǎn)生的效益具有無形性這一特點(diǎn)有關(guān)。brynjolfsson(2002)指出,it投資中有90%的成本和效益是無形的,這些無形效益很難準(zhǔn)確地進(jìn)行度量。

從決策者的角度來看,最主要的問題是傳統(tǒng)的資本預(yù)算方法無法評估it投資項目產(chǎn)生的機(jī)會期望價值。因此需要一種全面的、可以理解的評估方法來支持有關(guān)it新技術(shù)的投資決策。

一、 dcf評估方法的不足

傳統(tǒng)的it項目評估大都采用標(biāo)準(zhǔn)折現(xiàn)現(xiàn)金流法(discounted-cash-flow,dcf),包括凈現(xiàn)值法(net present value,npv)、內(nèi)部收益率法(internal rate of return,irr)等,其中npv的應(yīng)用最為普遍。相對于其他類型的投資,it投資具有高風(fēng)險性,包括技術(shù)風(fēng)險和市場風(fēng)險;同時,it投資還具有管理柔性的特點(diǎn),這意味著項目管理人員可以根據(jù)技術(shù)的發(fā)展和市場環(huán)境的變化對項目做出相應(yīng)的調(diào)整,如擴(kuò)大項目規(guī)模、放棄項目等措施。傳統(tǒng)評估方法都是假設(shè)項目沒有柔性或者投資是可逆的,其重要缺陷是無法體現(xiàn)管理柔性的價值。

brealey & myers(2000)指出,dcf方法的第一個缺陷就是它隱含假設(shè)投資者是被動地持有實物資產(chǎn),忽視了經(jīng)驗豐富的管理人員會利用實物資產(chǎn)中所包含的選擇權(quán)(期權(quán))這一事實,因此dcf方法并沒有反映管理的價值。這是因為dcf方法最先被研究用來評估債券和股票價值的。投資這些證券的投資者是被動的,因為投資者再怎么努力也不可能改變支付給他們的利率或股利。雖然可以出售股票或債權(quán),但是那也僅僅是另外一個被動的投資者取代了原來的被動投資者。第二個缺陷是dcf評估方法沒有辦法綜合新出現(xiàn)的信息來修正對預(yù)期現(xiàn)金流的估計。在不同的時點(diǎn)計算npv還要求分析師必須估計每個時點(diǎn)的折現(xiàn)率,因此,許多重大的it基礎(chǔ)投資決策依然是靠管理人員的直覺和經(jīng)驗,而不是實實在在的數(shù)據(jù)。

對大部分it投資來講,npv方法的有效性受到嚴(yán)重限制,因為他無法評估it投資決策的期權(quán)價值。ross(1995)在回顧了嵌有期權(quán)價值的修正npv方法的有效性時,認(rèn)為應(yīng)該將所有重要的投資決策視作期權(quán)定價問題。因為傳統(tǒng)的評估方法無法抓住由新的it投資產(chǎn)生的柔性價值,最終使投資無法通過npv的檢驗。benaroch & kauffman(1999)在研究時發(fā)現(xiàn),即使項目預(yù)期的經(jīng)濟(jì)價值是負(fù)的,有時投資決策者還是愿意投資某些it項目來獲得該投資產(chǎn)生的機(jī)會。決策者這么做的原因在于機(jī)會的期望價值,因為機(jī)會期望價值再加上初始it投資產(chǎn)生的價值,項目預(yù)期的經(jīng)濟(jì)價值就非?？赡苁钦牧恕?/p>

二、 it投資評估中實物期權(quán)評價方法的應(yīng)用

1. 計量模型引入階段。stewart myers(1977)最早提出“實物期權(quán)”這個概念,并指出大多數(shù)的公司實物資產(chǎn)都可以看成是看漲期權(quán)。實物期權(quán)的問題可以看作在給定的可利用的期權(quán)條件下,對實物資產(chǎn)不確定性的優(yōu)化問題。

brennan & schwartz(1985)利用實物期權(quán)方法對石油工業(yè)的項目進(jìn)行了評估。與此同時,有更多的產(chǎn)業(yè),像森林開采和采礦業(yè),都引入實物期權(quán)評估方法進(jìn)行投資項目分析?？梢哉f,實物期權(quán)分析方法原先一直是專注于那些生產(chǎn)可交易商品(如石油、銅等)的資本項目投資的柔性問題,原因是在這些項目中模型參數(shù)容易確定。對此,trigeorgis(1995)建議應(yīng)該將實物期權(quán)分析方法應(yīng)用于更富挑戰(zhàn)性的it投資和其他基礎(chǔ)平臺投資分析領(lǐng)域,而且應(yīng)將其作為未來研究的方向。

在it項目投資評估領(lǐng)域,clemons & webber(1990)首先建議可以將實物期權(quán)分析應(yīng)用在it投資評估方面。而最早將實物期權(quán)理論應(yīng)用于信息系統(tǒng)的項目評估的是dos santos(1991),他開拓性地使用了margrabe的交換期權(quán)模型來評估一項含有新技術(shù)的it投資項目的期權(quán)價值。這項it投資可能會帶來投資未來項目的期權(quán)。但是采用傳統(tǒng)的npv方法計算出改項目npv是負(fù)的,那么據(jù)此應(yīng)該放棄改項目的實施。dos santos分析認(rèn)為投資于第一階段的項目,公司就等于購買了一個投資未來項目的期權(quán),就像投資者購買了可交易證券(如股票、債券等)的看漲期權(quán)。因此,第一階段項目的“真實”價值應(yīng)該是傳統(tǒng)的npv值和期權(quán)價值之和,但是,第二階段項目的開發(fā)成本(即執(zhí)行價格)是有風(fēng)險的,這是其與股票期權(quán)的最大不同點(diǎn)。股票期權(quán)執(zhí)行價格在期權(quán)買入時是確定的,而第二階段項目的開發(fā)成本在決定投資第一階段項目時卻是不確定的,受第一階段項目執(zhí)行結(jié)果、市場條件等多種要素影響。為此dos santos引入margrabe的交換期權(quán)模型來計算改期權(quán)的價值,其模型如下:

vopt=b1n(d1)-c1n(d2)

其中:b1=第二階段項目預(yù)期收益的現(xiàn)值

c1=第二階段項目預(yù)期開發(fā)成本的現(xiàn)值

n()=累積標(biāo)準(zhǔn)概率密度函數(shù)

為計算改期權(quán),模型需要輸入?yún)?shù)b1、c1、?滓b1、?滓c1、?籽bc和t。但是,對于一項新的it投資,由于缺乏歷史數(shù)據(jù)和經(jīng)驗,客觀準(zhǔn)確估計這些參數(shù)是很困難的,特別是對開發(fā)成本和收入的相關(guān)系數(shù)?籽bc的估計最為困難,也是應(yīng)用改模型的一個難點(diǎn)(先前幾乎沒有文獻(xiàn)探討過該參數(shù)),而且,在進(jìn)行敏感性分析時發(fā)現(xiàn)該參數(shù)對期權(quán)價值影響很大。

類似地,kambil等人(1993)研究一個城市醫(yī)院通過掌上電腦來提升商業(yè)處理能力的一個實際條例。該醫(yī)院計劃投資一個掌上電腦系統(tǒng),但是考慮到數(shù)據(jù)平臺和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)建設(shè)的風(fēng)險,以及護(hù)士是否接受該新技術(shù)的風(fēng)險,項目組決定先進(jìn)行小規(guī)模實驗,然后根據(jù)實驗結(jié)果決定是否進(jìn)行全面投資。這樣,小規(guī)模試驗就被視為一個實物期權(quán)。他們使用cox-rubinstein(1979)二叉樹期權(quán)定價模型來評估小規(guī)模試驗項目是否要實施,結(jié)果顯示,對整個項目采用居于npv的方法分析是建議放棄該項目,但是小規(guī)模試驗項目的期權(quán)價值超過成本,因此它必須被實施。

taudes(1998)采用期權(quán)模型來評價“軟件增長期權(quán)”,他認(rèn)為,實施信息系統(tǒng)平臺的效益是基礎(chǔ)配置產(chǎn)生的效益和所嵌入的軟件增長期權(quán)的價值組成的。這些增長期權(quán)由軟件系統(tǒng)中的信息系統(tǒng)功能構(gòu)建的,當(dāng)發(fā)現(xiàn)這些信息系統(tǒng)項目會產(chǎn)生效益時就啟用這些功能。這個工作為評估軟件平臺的價值奠定了基礎(chǔ)。在此基礎(chǔ)上,taudes(2000)使用期權(quán)模型來評估一個生產(chǎn)制造公司更新軟件平臺(從sap r/2升級到sap r/3)所產(chǎn)生的收益問題。

2. 計量模型前提假設(shè)的探討。盡管還有許多文獻(xiàn)探討了實物期權(quán)理論在it投資中的應(yīng)用,但是許多學(xué)者在應(yīng)用期權(quán)定價模型時并沒有對使用模型的前提假設(shè)做出探討,如標(biāo)的資產(chǎn)的可交易性、無套利原則、風(fēng)險中性假定等條件,因此在it投資評估中直接使用期權(quán)定價模型受到置疑。

為了檢驗期權(quán)定價模型能否應(yīng)用于實際的投資評估問題,benaroch & kauffman(1999)利用實物期權(quán)定價模型研究了yankee銀行部署pos(point-of-sale)服務(wù)的最佳時機(jī)問題。由于期權(quán)定價模型是用于可交易的金融資產(chǎn)的定價,對于是否能夠直接使用期權(quán)定價模型對it投資進(jìn)行評估,作者對模型的假設(shè)條件進(jìn)行了討論。針對是否可以使用可交易金融資產(chǎn)的定價公式來評估非交易資產(chǎn)的疑問,作者引用masom & marton(1985)的觀點(diǎn),在資本預(yù)算中,不論項目是否可以交易,可以試圖假設(shè)如果他們是可交易的,再來確定項目的現(xiàn)金流的價值是多少。因為從長遠(yuǎn)來看,公司的資本預(yù)算決策項目在于使企業(yè)價值最大化,因此項目評價的出發(fā)點(diǎn)在于考慮項目對企業(yè)市場價值的貢獻(xiàn),即每個項目最終都會影響公司的市場價值。期權(quán)定價模型中的另外一個假設(shè),即無套利機(jī)會存在的條件,作者認(rèn)為如果公司是可交易的,即使對項目的估價發(fā)生了偏離,市場最終也會對其做出糾正。benaroch & kauffman(2000)對在使用b-s定價模型時投資者風(fēng)險偏好假設(shè)問題做了探討。他們認(rèn)為在it投資評估中,即使不存在it項目的交易市場,基于風(fēng)險中性假設(shè)計算出來的期權(quán)價值也是正確的。然而,期望it投資者從項目中獲取與無風(fēng)險的長期國庫券同樣的收益是不合理的。決策者通常都是風(fēng)險厭惡者,他們要求一個風(fēng)險溢價,那么基于風(fēng)險中性的b-s定價模型高估了期權(quán)的價值,為此,作者將由風(fēng)險中性原則計算出來的期權(quán)進(jìn)行了風(fēng)險厭惡原則下的調(diào)整,結(jié)果是兩者僅有2%的偏差。

針對期權(quán)定價模型在it投資項目分析中的前提假設(shè)條件,如投資者是風(fēng)險中性的、it項目可以在市場上交易、it資產(chǎn)的回報方差是否可知的等條件,上述學(xué)者進(jìn)行了許多有益的探討,但是在實際的it投資評估中,某些前提條件還無法滿足,這樣按照實物期權(quán)方法分析會得出錯誤的投資決策結(jié)果。

期權(quán)定價方法還要求兩個重要的輸入?yún)?shù),即第二階段項目npv及其變動率。由于管理人員是在某一決策點(diǎn)對未來現(xiàn)金流做出估計,而不是在連續(xù)的現(xiàn)金流分布點(diǎn)上做出估計。因此,管理人員很難回答開發(fā)成本或收入的變動率的標(biāo)準(zhǔn)差是多少?而且更難估計收入變動率和成本變動率之間相關(guān)系數(shù),第二階段npv的估計對管理人員來講是一個老問題,就是預(yù)測現(xiàn)金流和確定合適的折現(xiàn)率,因此,從這一角度講,期權(quán)定價方法沒有解決dcf方法的問題,反而產(chǎn)生了更多的問題。在這些問題尚未徹底解決之前,實物期權(quán)的定價問題很難有統(tǒng)一科學(xué)結(jié)論。

3. 實物期權(quán)思維的發(fā)展。雖然在應(yīng)用期權(quán)定價模型上依然存在尚未解決的問題,大部分的研究人員還是支持采用實物期權(quán)分析和實物期權(quán)的思維來評價it投資。期權(quán)分析方法能夠抓住并能形式化地表示出管理人員的直覺,從而建立了一個規(guī)范的決策分析過程。研究人員希望找到一種包含期權(quán)但又不需要那些舊模型要求的全部前提假設(shè)條件的投資決策模型。robert j.kauffman(2002)認(rèn)為不要過于關(guān)注由期權(quán)定價模型計算出來的“數(shù)值”,應(yīng)該關(guān)注由實物期權(quán)分析得出的戰(zhàn)略分析結(jié)果。這是近些年實物期權(quán)分析在it投資領(lǐng)域的最新發(fā)展趨勢。

kevin zhu(1999)提出一個評估不確定性和競爭共同作用下的技術(shù)投資決策方法論,他將戰(zhàn)略市場相互影響的博弈論模型和實物期權(quán)方法結(jié)合起來,研究執(zhí)行it投資中的實物期權(quán)時不確定性和競爭的相互影響。

yong jin kim(2002)提出一個基于實物期權(quán)理論的it投資戰(zhàn)略行為框架。期權(quán)的價值主要受收益波動率變化的影響,而波動率變化受新舊it項目相互作用和競爭者反應(yīng)共同影響,據(jù)此將復(fù)雜的實物期權(quán)模型簡化為一個簡單的雙因素決策模型(如圖1),使決策者能夠理解it投資的戰(zhàn)略影響和評估it投資,從而采取相應(yīng)的行動。

這些文獻(xiàn)主要討論一種分析模型,即提供一個程式化的思路來指導(dǎo)人們應(yīng)該如何從戰(zhàn)略的高度來思考實物期權(quán)的決策問題,為實物期權(quán)理論的實用化奠定了基礎(chǔ)。

三、 結(jié)束語

實物期權(quán)理論在it投資評估分析中的應(yīng)用大致可以分為三個階段。第一個階段為引入階段,許多學(xué)者對實物期權(quán)分析方法在it項目評估領(lǐng)域的應(yīng)用作了嘗試性的探討,主要集中于探討實物期權(quán)分析方法和dcf對項目評估的不同結(jié)果,揭示出實物期權(quán)分析方法的優(yōu)越性。第二個階段主要針對it投資項目是否滿足實物期權(quán)計算模型中的假設(shè)條件進(jìn)行了探討,kevin zhu(2002)認(rèn)為應(yīng)該研究如何放松或改變模型中的一些前提假設(shè),使其適合it投資決策。目前,多數(shù)學(xué)者認(rèn)為,實物期權(quán)概念的引入使it項目評估更全面,但是應(yīng)用期權(quán)定價模型計算it投資項目中的實物期權(quán)的價值還遇到許多困難。因此,許多學(xué)者現(xiàn)在主要考慮提供一個程式化的思路來指導(dǎo)人們應(yīng)該如何從戰(zhàn)略的高度來思考實物期權(quán)的決策問題,在實物期權(quán)分析中把戰(zhàn)略因素結(jié)合進(jìn)來考慮,如競爭、產(chǎn)品革新和技術(shù)替代等,以及結(jié)合其他手段(如博弈論模型)一起評估實物期權(quán),這些都是未來研究的一個主要方向。許多it投資也是一種競爭性投資項目(如電信運(yùn)營商對3g牌照的爭奪),其所包含的期權(quán)是共享期權(quán)(shared option),其所有權(quán)不具有獨(dú)占性,但是具有先占性,因此就必須從博弈論的角度來研究競爭對實物期權(quán)價值的影響。

參考文獻(xiàn):

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2. ross stephen. uses, abuses, and alternatives to the net-present-value.financial management,1995,(24):96-102.

篇2

【關(guān)鍵詞】私募基金 股權(quán)估值 方法

企業(yè)價值評估，是一種經(jīng)濟(jì)評估方法，目的是分析和衡量企業(yè)的公平市場價值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人或企業(yè)管理者改善投資決策或管理決策。發(fā)展至今，已經(jīng)建立了一套較為完整的企業(yè)估值方法體系。該體系包括以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的估值方法、以盈利能力為基礎(chǔ)的現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、以市場可比為基礎(chǔ)的相對估值法以及運(yùn)用相機(jī)索取權(quán)估價概念的期權(quán)定價法這四大類主要企業(yè)估值方法。

一、資產(chǎn)評估法

企業(yè)價值評估中的以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的估值方法也稱成本法或資產(chǎn)評估法。資產(chǎn)評估法不是將企業(yè)作為一個整體來考察其整體價值，而是拆分稱為一組單獨(dú)存在的資產(chǎn)，再將單項資產(chǎn)相加得到的總和，也就是說企業(yè)每一項資產(chǎn)的價值加總即可得到企業(yè)整體的價值。這樣看來，資產(chǎn)評估法好像是不正確的，但是我們不難忽略每一種方法都是有假設(shè)前提的。資產(chǎn)評估法的假設(shè)條件就是由那些整體性較差的資產(chǎn)構(gòu)成的企業(yè)，它作為一個整體的價值增加能力很難進(jìn)行預(yù)測或者根據(jù)歷史數(shù)據(jù)其盈利較低，另外一個很重要的前提就是這些構(gòu)成資產(chǎn)的重置成本現(xiàn)時可以準(zhǔn)確無誤的得到，方便將各項資產(chǎn)的成本加總以計算出企業(yè)價值。一般的思路主要有賬面價值、清算價值、重置價值等。

賬面價值是會計上較為常見的概念，通常是指會計科目在資產(chǎn)負(fù)債表中的賬面余額減去該科目的備抵項目所得的凈額。

清算價值指的是當(dāng)企業(yè)不再持續(xù)經(jīng)營，“清算”這種情況發(fā)生時，企業(yè)的所有資產(chǎn)主動或者被動變賣時的價值之和。

重置價值的字面含義是重新購置相同資產(chǎn)所需的成本，但同時也包括重新建造相同資產(chǎn)的情況，是指確定目標(biāo)企業(yè)的單項資產(chǎn)的重置成本，扣除資產(chǎn)的有形損耗、經(jīng)濟(jì)艇值和功能性賠值與折舊，作為目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)的現(xiàn)行市場價值。

二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法

以盈利能力為基礎(chǔ)的現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的思路是，一項資產(chǎn)的價值是將該項資產(chǎn)所能獲取的未來經(jīng)濟(jì)收益流現(xiàn)值的進(jìn)行加總，而得到的價值總和，其中，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中的折現(xiàn)率所反映的是通過投資該項目或企業(yè)而獲得的預(yù)期企業(yè)收益的投資回報率。該方法就是通過預(yù)測目標(biāo)企業(yè)未來所能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)收益，根據(jù)獲取這些經(jīng)濟(jì)收益面臨的風(fēng)險所要求的回報率作為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，從而計算出目標(biāo)企業(yè)的市場價值。

根據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流量的選擇不同，本文將貼現(xiàn)法分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、紅利折現(xiàn)法以及經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）折現(xiàn)法。而每一種方法均可以分為穩(wěn)定增長模型、二階段增長模型和三階段增長模型。

三、相對估值法

相對估值法的基本原理是“同價理論”，即兩種相同或類似的資產(chǎn)應(yīng)該具有一樣的價格，該方法通過考察同一行業(yè)中類似的企業(yè)在市場上的定價來估計待估值企業(yè)的價值。使用相對估值法的前提是市場是有效且完備的，因為在這個前提下，可比企業(yè)的公允價值才接近其內(nèi)在價值，從而使估算出的待估值企業(yè)價值接近其內(nèi)在價值。可比公司與待估值公司價值的關(guān)聯(lián)通過價格乘數(shù)來體現(xiàn)。價格乘數(shù)是某一股票的市價與某一基本面指標(biāo)的比值，最常見的價格乘數(shù)是市盈率。在相對估值法中，企業(yè)價值通過價格乘數(shù)乘以對應(yīng)的變量數(shù)據(jù)來估算。常用的價格乘數(shù)包括：市盈率、市凈率、市銷率、股利收益率等。

四、期權(quán)定價法

期權(quán)是一種在特定日期內(nèi)（到期日或成熟日）或者在它之前根據(jù)預(yù)定價格（執(zhí)行或?qū)嵤﹥r格）購買或出售約定資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)可以是諸多金融或者實物資產(chǎn)中的任何一種。期權(quán)是一個比較抽象的概念，無法通過直接比較的方法對期權(quán)進(jìn)行定價。當(dāng)兩項資產(chǎn)具有相同的風(fēng)險和預(yù)期現(xiàn)金流是，就可以稱這兩項資產(chǎn)是等價的，而等價的資產(chǎn)必然有等同的價格，否則，套利行為就會產(chǎn)生。據(jù)此，我們可以構(gòu)建一項資產(chǎn)組合，使其風(fēng)險和預(yù)期現(xiàn)金流與待估期權(quán)相等，通過計算等價資產(chǎn)組合的價格來確定期權(quán)的價格。

期權(quán)估值法的一般步驟為：首先是分析企業(yè)情況、識別期權(quán)；其次，根據(jù)期權(quán)特征構(gòu)造應(yīng)用框架和選擇期權(quán)定價模型；接下來確定參數(shù)和變量；最后帶入?yún)?shù)和變量進(jìn)行計算，估算企業(yè)價值。

期權(quán)定價模型主要分為二項式定價模型和布萊克―斯科爾斯定價模型。前者基于一種簡單的資產(chǎn)價格運(yùn)動過程，該過程認(rèn)為在任意時間，資產(chǎn)的價格都可上升或下降。布萊克―斯科爾斯定價模型與以往期權(quán)定價模型的差別主要是，布萊克―斯科爾斯定價模型成為一種實用的期權(quán)定價方法，因為它只依賴于可觀察到的或可估計出的變量，從而使模型避免了對未來標(biāo)的資產(chǎn)價格概率分布和投資者風(fēng)險偏好的依賴，投資組合的收益完全獨(dú)立于標(biāo)的資產(chǎn)價格的變化。

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[4]王文挺. 我國私募股權(quán)投資市場的發(fā)展現(xiàn)狀及問題分析[J].金融視線，2012，（05）.

[5]劉琨.淺析私募股權(quán)投資基金的估值方法[J].公司治理，2012，（04）.

篇3

一、私募股權(quán)投資企業(yè)財務(wù)風(fēng)險分析

（一）私募股權(quán)投資工作中出現(xiàn)的問題

私募股權(quán)投資的前提便是科學(xué)合理的評估投資的真實價值，這也是前期準(zhǔn)備工作中的重中之重，但是，資產(chǎn)嚴(yán)重流失的問題大多出現(xiàn)在國有企業(yè)，這就導(dǎo)致企業(yè)的估值低于真實價值，無法獲得相應(yīng)的投資收益，也就很難達(dá)到投資者最初的實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益最大化的目的；至于民營企業(yè)，財務(wù)制度的隱蔽化，財務(wù)監(jiān)督體制的部分缺陷等，或許就是使得企業(yè)真實價值的估值工作無法正常進(jìn)行的原因。民營企業(yè)在一定程度上浪費(fèi)了貼現(xiàn)現(xiàn)金流的資源，難以發(fā)揮其充足的優(yōu)勢，缺少財務(wù)指標(biāo)估值方法和期權(quán)期貨估值方法的比較和辨析。部分企業(yè)對企業(yè)的市場股票價值還沒有給予足夠的關(guān)注和重視，無法以公司股票的凈現(xiàn)值或者是市場交易的價格為分析立足點(diǎn)，從而結(jié)合市場環(huán)境進(jìn)行綜合性的定價，這也就導(dǎo)致企業(yè)的真實的市場價值得不到實際的反映，使得優(yōu)秀的企業(yè)極其容易被淹沒，增大了投資的風(fēng)險。

（二）來自投資者的風(fēng)險

自然人、法人等都可以稱作為投資者，投資者在投資時想要依靠私募股權(quán)投資方式取得成功離不開投資法人內(nèi)部的專業(yè)人員的綜合素質(zhì)、資金網(wǎng)絡(luò)等。專業(yè)人員的技術(shù)水平、基本素質(zhì)越高，資金網(wǎng)絡(luò)越全面，投資者投資成功的幾率越大。反之，就會極大地降低投資的經(jīng)濟(jì)效益，阻礙投資的順利進(jìn)行，加大私募股權(quán)投資的風(fēng)險。

私募股權(quán)投資企業(yè)可能會受到投資者所帶來的風(fēng)險，比如信用風(fēng)險和投資風(fēng)險。存在有的企業(yè)的信息技術(shù)手段停滯不前，難以支持企業(yè)的發(fā)展，信息化管理系統(tǒng)的缺失使得企業(yè)無法全方位、多層次的了解和分析投資者的財務(wù)狀況和資產(chǎn)信譽(yù)等信息，沒有確切的調(diào)查投資者的基本情況，比如專業(yè)性、綜合能力、職場素養(yǎng)、財務(wù)狀況、可靠性、誠信度等，也沒有及時建立相關(guān)的投資者檔案，有利下一個工作環(huán)節(jié)的開展，對投資者的未知，增大了私募股權(quán)投資企業(yè)投資活動的風(fēng)險，使得資金不到賬、壞賬等問題時有發(fā)生。

（三）來自企業(yè)的風(fēng)險

私募股權(quán)投資作為一種投資方式，其復(fù)雜性可見一斑，往往需要投資者投入大量的時間和精力。尋找具有融資意向的企業(yè)并通過多次協(xié)商達(dá)成合作關(guān)系，在確定合作方后及時擬定相關(guān)合同以及法律協(xié)議等，簽訂協(xié)議后著手準(zhǔn)備資金入賬等準(zhǔn)備工作等等，這些過程都是要花費(fèi)投資者巨大的時間和精力的，還要支付大量的管理費(fèi)用，具有較高的交易成本。同時，投資者還要緊跟經(jīng)濟(jì)市場發(fā)展的步伐，深刻理解、參透國家的相關(guān)政策和法律法規(guī)，從而降低融資的風(fēng)險，對融資活動的可靠性、可盈利性、實用性、靈活性等進(jìn)行合理有效的權(quán)衡。

在投資項目的運(yùn)營工作中，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身的情況和活動中的實際操作迅速的做出反應(yīng)，改善更新工作技術(shù)，調(diào)整運(yùn)營方式，提升企業(yè)的自主創(chuàng)新能力，最大程度的避免由于技術(shù)性問題帶來的風(fēng)險。在投資活動的運(yùn)用過程中，企業(yè)要結(jié)合實際情況，實事求是的選擇能夠發(fā)揮最大化作用的技術(shù)，同時注意防范不必要的風(fēng)險，準(zhǔn)確把握融資項目技術(shù)的專業(yè)性、可靠性，項目設(shè)備的實用性、靈活性、生產(chǎn)效率等，合理的衡量產(chǎn)品設(shè)計和生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)、生產(chǎn)質(zhì)量等因素，有一個全面、理性的風(fēng)險評價，識別控制技術(shù)風(fēng)險。

（四）外部環(huán)境中的風(fēng)險

金融市場的相關(guān)理論知識表明，企業(yè)在進(jìn)行融資項目時可能面臨的風(fēng)險有系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險兩種類型。系統(tǒng)性風(fēng)險，簡而言之，就是企業(yè)在開展融資活動時外部環(huán)境為私募股權(quán)投資企業(yè)帶來的風(fēng)險。所謂非系統(tǒng)性風(fēng)險，則是私募股權(quán)投資企業(yè)內(nèi)部所帶的風(fēng)險。私募股權(quán)企業(yè)在面臨不同的風(fēng)險時，要站在不同的角度進(jìn)行全方位、多層次的分析和研究。面臨非系統(tǒng)性風(fēng)險的投資者在對融資活動進(jìn)行防控或者是管理工作的時候能夠采取科學(xué)合理的針對性解決措施，而如果是系統(tǒng)性風(fēng)險，那么只能是依賴國家實施相關(guān)有效措施來降低風(fēng)險，比如國家從宏觀角度出發(fā)，規(guī)范金融市場的經(jīng)濟(jì)制度，調(diào)整金融市場的行為等，系統(tǒng)性風(fēng)險通常是不可能單純的通過企業(yè)投資者自身的努力來消除的。外部風(fēng)險的類型涵蓋了政治風(fēng)險、外匯風(fēng)險、利率風(fēng)險、環(huán)境保護(hù)風(fēng)險以及通貨膨脹風(fēng)險等等，外匯風(fēng)險的內(nèi)容又包括了不可轉(zhuǎn)移風(fēng)險以及匯率波動風(fēng)險。環(huán)境保護(hù)風(fēng)險，顧名思義，就是私募股權(quán)投資企業(yè)在進(jìn)行投資活動時，部分國家以資源、環(huán)境保護(hù)為理由要求企業(yè)支付相應(yīng)的環(huán)保成本，從而增加了私募股權(quán)投資企業(yè)的風(fēng)險。

二、私募股權(quán)投資企業(yè)進(jìn)行財務(wù)風(fēng)險管理工作的具體措施

（一）落實風(fēng)險評估工作

有效落實風(fēng)險評估工作，當(dāng)務(wù)之急就是要完全掌握風(fēng)險評估的具體內(nèi)容以及工作流程，并且可以通過判斷財務(wù)工作的業(yè)務(wù)性質(zhì)來進(jìn)行風(fēng)險評估指標(biāo)的選取。風(fēng)險評估指標(biāo)的選擇在很大的程度上影響了風(fēng)險評估工作的屬性和工作性能，因此企業(yè)在進(jìn)行風(fēng)險評估指標(biāo)的選擇時要謹(jǐn)慎、科學(xué)。選擇正確的風(fēng)險評估方法是進(jìn)行風(fēng)險評估工作的良好的開端，常見的有決策樹法、主觀評分法、層次分析法等，私募股權(quán)投資企業(yè)在進(jìn)行選擇時要結(jié)合企業(yè)自身的發(fā)展情況和風(fēng)險管理工作的開展。

（二）明確財務(wù)風(fēng)險管理原則和重點(diǎn)

私募股權(quán)投資企業(yè)在對財務(wù)風(fēng)險工作進(jìn)行管理控制時，要熟悉財務(wù)風(fēng)險的管理原則。企業(yè)要強(qiáng)化財務(wù)風(fēng)險管理意識，認(rèn)識到管理原則的重要性，明確工作重點(diǎn)，提高資金的使用效率，降低成本。企業(yè)開展風(fēng)險防控工作的重中之重就是要從不同的角度分析各個經(jīng)營環(huán)節(jié)，并且明確工作重點(diǎn)，這是因為企業(yè)在每一個發(fā)展階段和具體的工作流程中具有不同的工作側(cè)重點(diǎn)。

（三）細(xì)分財務(wù)風(fēng)險管理權(quán)責(zé)

私募股權(quán)投資企業(yè)開展財務(wù)風(fēng)險管理控制工作，要明確管理權(quán)責(zé)，細(xì)化職責(zé)分類，建立健全風(fēng)險機(jī)制體系，并以風(fēng)險識別為設(shè)計原則，通過研究風(fēng)險機(jī)制來建立健全規(guī)范的科學(xué)的風(fēng)險管理機(jī)制。企業(yè)要提高對分配風(fēng)險管理工作的重要性的認(rèn)識，以風(fēng)險管理工作的具體內(nèi)容為基礎(chǔ)，對權(quán)利和責(zé)任進(jìn)行配比，確定風(fēng)險分擔(dān)的主要負(fù)責(zé)人是項目當(dāng)事人。其次，項目風(fēng)險同項目當(dāng)事人之間要利用合同的關(guān)系形成額對應(yīng)關(guān)系。這樣可以便于構(gòu)建風(fēng)險約束機(jī)制，提高投資結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。

（四）全方位管理私募股權(quán)投資的風(fēng)險問題，健全內(nèi)控機(jī)制

私募股權(quán)投資企業(yè)在運(yùn)營過程中，要緊跟時展的步伐，不斷地優(yōu)化發(fā)展企業(yè)的管理理念和創(chuàng)新意識，建立健全市場跟蹤機(jī)制，與時俱進(jìn)，了解市場的需求和發(fā)展的軌跡，以將動態(tài)與靜態(tài)完美融合的方式對風(fēng)險問題進(jìn)行管理，大力開拓國內(nèi)外市場，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，具備較強(qiáng)的核心競爭力。企業(yè)在管控風(fēng)險時可以運(yùn)用合同和保險等方式，加強(qiáng)與其他私募投資企業(yè)的交流，實現(xiàn)資源共享，創(chuàng)新企業(yè)私募股權(quán)投資的工作模式。并且，企業(yè)也要建立健全內(nèi)控機(jī)制，將內(nèi)控工作具體到崗位、人，加強(qiáng)企業(yè)財務(wù)工作的監(jiān)督控制工作。

篇4

過去幾年間，中國市場已為國際私人股權(quán)投資基金 (Private Equity Investment，簡稱 PE)一再提供了戲劇性的成功投資案例。華平、凱雷、IDG等人們耳熟能詳?shù)膰HPE巨頭頻頻出現(xiàn)在中國市場，而他們也因為成功進(jìn)行了蒙牛、徐工科技、哈藥集團(tuán)、太平洋保險、分眾傳媒、無錫尚德等公司的股權(quán)投資而享譽(yù)中國。雖然PE在歐美市場上早已呼風(fēng)喚雨，然而，在市場環(huán)境尚不完善的中國，國際PE巨頭該怎樣開拓自己的中國版圖？

發(fā)展歷程

PE的投資特征是收購非上市企業(yè)股權(quán)，以其專業(yè)技能幫助企業(yè)提升內(nèi)在價值，并實現(xiàn)成功上市；隨后在合適時機(jī)以股權(quán)轉(zhuǎn)讓、售賣等方式退出企業(yè)，從而獲得原始投資的高倍增值，牟取差價利潤。PE收購企業(yè)之后，通常會放在手中一段時間，最長有等待十年后再出手的。專業(yè)人士表示，PE的投資年收益率一般在20%以上；如果拿到好的項目，其收益率將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于100%。

與傳統(tǒng)的證券投資基金相比，PE參與公司治理的積極性大大增強(qiáng)。更重要的是，獲得PE投資的CEO在從長遠(yuǎn)角度出發(fā)整頓公司時，能夠獲得更大的自，可以把更多的精力放在如何實現(xiàn)公司長期的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型目標(biāo)而非季度業(yè)績以及如何安撫公眾股東上面。PE的這些特點(diǎn)使得諸如杰克?韋爾奇、郭士納、德雷克斯勒這樣曾經(jīng)叱咤風(fēng)云的商界明星正一窩蜂似的開始為這些機(jī)構(gòu)工作。德雷克斯勒表示，私人股權(quán)資金才是一種真正關(guān)心長期股東價值的所有制形式。

當(dāng)然，由于所投資的是非上市公司，公司真實信息難以通過公開渠道獲得。對于PE來說，這是風(fēng)險較大的主要原因。也正因為如此，私人股權(quán)投資對基金管理人的要求非常高。投資是否順利，能否有盈利的前景，都要取決于管理人的直覺判斷、經(jīng)驗、人脈、交易技巧以及投資之后與企業(yè)管理團(tuán)隊的溝通等等。因此，為了對管理人進(jìn)行激勵，PE一般都會采取有限合伙的制度安排，即管理人作為一般合伙人，只承擔(dān)少部分出資，資金大部分來自有限合伙人；在收益分配上，除了管理費(fèi)，基金利潤的20%要作為利潤提成支付給一般合伙人。

中國之路

在中國，私人股權(quán)基金還是個新生事物。近幾年，隨著外資PE的進(jìn)入和業(yè)務(wù)展開，國內(nèi)的私人股權(quán)投資才迅速發(fā)展起來。在現(xiàn)有法律框架下，國內(nèi)的私人股權(quán)投資基金主要以三種形式存在：一種是通過信托計劃形成的契約型私人股權(quán)投資；第二種是國家發(fā)改委特批的公司型產(chǎn)業(yè)基金，這類基金數(shù)量非常少，迄今為止只有中瑞、中國東盟、中比三只合資產(chǎn)業(yè)基金以及天津的渤海產(chǎn)業(yè)基金；第三種是各種類型的創(chuàng)業(yè)投資公司以及投資顧問或咨詢公司等。隨著《合伙企業(yè)法》的修訂，有限合伙制的私人股權(quán)投資基金也將發(fā)展起來。

目前，華平、凱雷、英聯(lián)、GIC、新橋、淡馬錫、3i、高盛、摩根士丹利等國際私人股權(quán)投資巨頭都已進(jìn)入中國，并表現(xiàn)得比較活躍。2004年新橋資本以12.53億元的代價，從深圳市政府手中購得深圳發(fā)展銀行17.9%的股份，成為深發(fā)展的第一大股東，這被認(rèn)為是外資PE成功第一案。而作為最早進(jìn)入中國的私人股權(quán)基金，凱雷相繼在2004年、2005年分別成立了上海、北京辦事處，并把以上海為中心的長三角和以北京為中心的環(huán)渤海設(shè)為投資重點(diǎn)。2005年，凱雷做的兩單大買賣就是徐工科技和太平洋保險，華平集團(tuán)則完成了對哈藥集團(tuán)的收購。同年，歐洲最大的私人股權(quán)基金3i則成功地完成了對分眾傳媒的股權(quán)投資，并于2006年開始加大了對中國市場的人員配備和投入。在過去一年里，包括美國橡樹資本、KKR集團(tuán)在內(nèi)的一大批國際私人股權(quán)基金，均在中國設(shè)立辦事處并組建了管理團(tuán)隊。

數(shù)據(jù)顯示，2007年一季度中國私人股權(quán)基金募資額比去年大增392.5%，17支針對亞洲市場(主要投資于中國)的私人股權(quán)基金募得75.94億美元。據(jù)預(yù)測，未來5年將會有300億美元的私人投資基金進(jìn)入中國金融業(yè)，其目標(biāo)是專業(yè)的小型金融機(jī)構(gòu)。

挺進(jìn)二三線城市

當(dāng)私人股權(quán)基金在中國如火如荼發(fā)展之時，PE經(jīng)理們卻從北京、上海、深圳、廣州等一線城市向成都、西安乃至更多的二線城市縱深挺進(jìn)。在經(jīng)歷了早期扎堆在北京、上海等一線城市后，PE們開始向所謂的“鄉(xiāng)下”推進(jìn)。

進(jìn)入中國的PE注冊資本越來越大，數(shù)量越來越多之后，項目本身競爭也越來越激烈。對于PE的管理人而言，在募集了資金之后，他們必須把資金快速投出去。但值得投資的項目是有限的，最終的妥協(xié)結(jié)果往往是聯(lián)合投資，從而也給競爭帶來了很多的泡沫。這種情況迫使他們把目光放在了相對偏僻的二三線城市。因為這些二三線城市正好可以承接一線城市(如房地產(chǎn)業(yè))的梯度轉(zhuǎn)移，且面對來自同行業(yè)的競爭，在二三線城市的壓力會較小，支付的溢價有可能會比較低。另外，二三線城市自身的特點(diǎn)，也讓他們的投資趨向多元化，尤其是區(qū)域性的金融機(jī)構(gòu)。

國際著名投行高盛集團(tuán)附屬基金―香港羅斯特克公司，在2006年出價2.5億美元收購位于河南螺河的雙匯集團(tuán)，并于2007年4月獲得通過。而高盛的競爭對手摩根士丹利和美林集團(tuán)，也分別收購了珠海南通銀行、南京鋒尚等位于二線城市的項目。不具有投行性質(zhì)的PE也加入了對二線城市的企業(yè)股權(quán)爭奪行列中來。據(jù)悉，徐工機(jī)械、揚(yáng)州誠德鋼管和重慶商業(yè)銀行等出現(xiàn)在了凱雷的收購名單中，這些企業(yè)均位于二線城市。

同時，二三線城市的房地產(chǎn)業(yè)也成為PE重點(diǎn)投資的領(lǐng)域。此前，受六部委出臺相關(guān)文件的影響，外資進(jìn)入房地產(chǎn)領(lǐng)域的通道受到影響；但對PE而言，這條路并沒有堵死。在二三線城市房地產(chǎn)企業(yè)受信貸影響出現(xiàn)資金困局時，嗅覺靈敏的PE就來了。國際物業(yè)顧問仲量聯(lián)行發(fā)表的報告顯示，二線城市逐漸成為外資機(jī)構(gòu)地產(chǎn)擴(kuò)張的重鎮(zhèn)，不少在北京、上海和廣州一線城市設(shè)有機(jī)構(gòu)的外資PE已經(jīng)將業(yè)務(wù)擴(kuò)展到成都、大連等二三線城市。這些城市的房地產(chǎn)市場通常具有基數(shù)比較低、增長較快、容量較大、發(fā)展可持續(xù)性強(qiáng)、競爭相對較弱、土地資源相對充足等優(yōu)勢。

估值難題

雖然私人股權(quán)投資基金在中國發(fā)展態(tài)勢良好；然而，在市場經(jīng)濟(jì)、制度環(huán)境均尚待完善的中國本土，想要一氣呵成完成投資增值循環(huán)，仍是一個頗有難度的挑戰(zhàn)。

一位私人股權(quán)投資基金經(jīng)理坦言，最大的壓力是“把基金的錢盡快投出去”，“每天的工作就是找、看、談”。幾乎所有業(yè)內(nèi)人士都作出相同的判斷―現(xiàn)在中國市場錢多，但找好項目不易，競爭激烈，真正好的企業(yè)，大家都在搶。而私人股權(quán)投資基金投資中國企業(yè)的最明顯的一個障礙就是估值困難。

一般來說，投資者對企業(yè)的估值，建立在對企業(yè)以往業(yè)績的評判和未來業(yè)績的預(yù)期上；但是無論哪種估值方法，未來收益、無形資產(chǎn)等都是一些難以準(zhǔn)確量化的因素。對于國有企業(yè)來說，主要擔(dān)心之一是國有資產(chǎn)流失，賣便宜了是“國有資產(chǎn)流失”，賣貴了投資方不買賬。民營企業(yè)雖然不存在這個問題，但中國市場缺乏透明度，財務(wù)、數(shù)據(jù)等信息都不規(guī)范，對民企的價值評估也很困難。

為了防止投資前期企業(yè)估值失誤，一些私人股權(quán)投資基金采用動態(tài)價值評估方法，即設(shè)計出一種類似期權(quán)的結(jié)構(gòu)，看起來好像是企業(yè)與PE的一種對賭。根據(jù)企業(yè)能否在給定的時間段內(nèi)實現(xiàn)約定的利潤增長率，投資基金將給予企業(yè)或從企業(yè)獲得一定數(shù)量的股權(quán)。

篇5

[論文關(guān)鍵詞]券商直投影響

隨著中信、中金兩家公司取得券商直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，那么就解除了自2001年4月以來對證券公司從事私人資本類投資的禁令，這意味著與凱雷投資集團(tuán)等西方競爭對手采用相同模式的國內(nèi)投資公司誕生了，從而券商的經(jīng)營模式由此可能會帶來一些變化，同時對創(chuàng)投也會帶來一定的沖擊。

一、國內(nèi)券商直投的發(fā)展歷史

從2001年證監(jiān)會嚴(yán)禁證券公司進(jìn)行風(fēng)險投資到2006年2月國務(wù)院頒布《國務(wù)院關(guān)于實施〈國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下開展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場發(fā)展形勢的不斷變化和演進(jìn)。6年前，床頭也普遍因為網(wǎng)絡(luò)股泡沫破裂進(jìn)入谷底，國內(nèi)證券市場開始走熊，券商通過各種方式進(jìn)行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國內(nèi)券商經(jīng)過了一場生死輪回，股權(quán)分置改革完成，促使市場進(jìn)入全流通時代，股市更是一路上沖，股權(quán)投資行業(yè)也進(jìn)入新時期。單就國內(nèi)私募股權(quán)投資（PE）市場而言，2007年上半年就有83家中國大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達(dá)到48.03億美元，PE推出活動保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過上市實現(xiàn)推出。

二、國外券商直投的發(fā)展?fàn)顩r

券商直投業(yè)務(wù)不僅長期以來是國際券商的重要收入來源，而且利潤極為豐厚。統(tǒng)計資料顯示，國際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場最發(fā)達(dá)的美國，則超過70%。美國大型私人股權(quán)基金的收益能達(dá)到40%-50%，而券商直投的回報則動輒幾倍甚至數(shù)十倍。像高盛投資工商銀行、收購西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報。

三、國內(nèi)券商直投的現(xiàn)狀及機(jī)會

而由于中國以往的證券市場體制結(jié)構(gòu)存在“只能做多，不能做空”的問題，券商對市場行情的依賴很嚴(yán)重，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢，熊市賠錢”的宿命。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，本土券商的收入構(gòu)成中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍是其主要來源。據(jù)對26家券商的統(tǒng)計，2007年26家券商64%的營業(yè)收入來源于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，券商自營業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷業(yè)務(wù)和委托理財占比不足5%。中小券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入更是占了主營業(yè)務(wù)的絕大部分。國內(nèi)券商主要依靠經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)維生，這在收入結(jié)構(gòu)上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開展，不僅將加快本土投行與國際市場接軌，即“投行+投資”盈利模式轉(zhuǎn)型，從而改變“生存基礎(chǔ)單

一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動局面。而且這一轉(zhuǎn)變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉(zhuǎn)變，從而無疑將對其運(yùn)營服務(wù)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的證券承銷，而且十分有利于深層次地挖掘客戶價值，進(jìn)而帶動后續(xù)融資業(yè)務(wù)和并購業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時，由于投資和融資周期往往交替出現(xiàn)，直投業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)有周期性互補(bǔ)的作用，從而可以增強(qiáng)投行的抗風(fēng)險能力。此外，在證券公司內(nèi)部的自營、投資、固定收益、收購兼并、代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門都和直接投資有著相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰(zhàn)略的一部分。

四、推動PE市場競爭

券商股權(quán)投資與PE類似，都是投資于非公開發(fā)行公司的股權(quán)，投資收益通過日后出售股權(quán)或企業(yè)上市兌現(xiàn)。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動后，將進(jìn)一步推動PE市場的蓬勃發(fā)展，同時加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門的競爭。與國際PE和國內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在因投行承銷業(yè)務(wù)而帶來的項目資源優(yōu)勢，以及深層次地挖掘和延伸客戶投資價值，幫助企業(yè)實現(xiàn)再融資和并購價值等。其劣勢在于擬議的試點(diǎn)方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢在于專業(yè)投資經(jīng)驗的豐富積累和人才儲備，對于外資PE機(jī)構(gòu)來說，還有雄厚的外來資金的背景優(yōu)勢。PE機(jī)構(gòu)普遍在以往的投資項目中積累了豐富的運(yùn)作經(jīng)驗，從企業(yè)調(diào)研評估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進(jìn)，以及走向資本市場上市或并購，都有專業(yè)的方法支撐和相對固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來共同完成。VC的優(yōu)勢是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投資機(jī)會，獲得更高回報?？傊谥蓖稑I(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競爭，但也可以有合作。因為三者的優(yōu)缺點(diǎn)具有互補(bǔ)性，完全可以通過合作，共同打造一條共同的價值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權(quán)投資是非常有助私募股權(quán)投資市場的健康發(fā)展的。

五、催發(fā)本土投行轉(zhuǎn)型

目前國內(nèi)投行已經(jīng)漸次進(jìn)入近乎充分市場化的競爭格局。在美國，所謂投資銀行業(yè)務(wù)，早已超過了傳統(tǒng)意義上的上市輔導(dǎo)和股票承銷領(lǐng)域。通常情況下，投行所提供的服務(wù)都已大大超過專業(yè)之外，如前面所述的直投業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略咨詢等。值得注意是，這領(lǐng)域的服務(wù)，已不是單純可以以專業(yè)能力論英雄，而將是一場綜合能力的較量。在直投業(yè)務(wù)開閘后，僅僅使企業(yè)達(dá)到上市已不是投行的唯一目標(biāo)。上市后的跟隨服務(wù)，包括專業(yè)輔導(dǎo)、完善公司治理、幫助企業(yè)持續(xù)再融資等，使得企業(yè)通過自身發(fā)展與收購提升業(yè)績，最終使企業(yè)做強(qiáng)已成為投行的主要任務(wù)，包括幫助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃，健全治理結(jié)構(gòu)，充當(dāng)企業(yè)的戰(zhàn)略顧問，協(xié)助企業(yè)建立良好的內(nèi)部監(jiān)督控制和會計核算體制等等。有一句話說得好，“一切高級競爭，都在專業(yè)之外”。在當(dāng)今人才流動趨于市場化和自由化的生態(tài)環(huán)境下，所謂專業(yè)技能，在同業(yè)人士中已難分高下。在投行領(lǐng)域，競爭一樣越來越取決于技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新和專業(yè)之外的能力。從短期看，技術(shù)，包括產(chǎn)品設(shè)計和服務(wù)等專業(yè)領(lǐng)域的創(chuàng)新起到關(guān)鍵作用，但從長期看，專業(yè)之外的能力，包括文化、思維、戰(zhàn)略、投資等需要通過自身培育而不是模仿而來的系統(tǒng)處理能力，才是真正可以持久的核心競爭力。

總之，券商直投業(yè)務(wù)是中國資本市場發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，其對中國資本市場的影響將是深遠(yuǎn)的。這個影響從中信證券、中金國際等中外大中小券商的轉(zhuǎn)型及動向可以清楚得到印證。

參考文獻(xiàn)

[1]匡志勇，券商直投，餡餅還是陷阱，第一財經(jīng)日報，2007，03

篇6

近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，高收入人群范圍不斷擴(kuò)大。然而，高收入者個人所得稅繳納情況并沒有呈現(xiàn)出同比增長的趨勢。國家稅務(wù)總局《關(guān)于切實加強(qiáng)高收入者個人所得稅征管的通知》（國稅發(fā)〔2011〕50號）和《關(guān)于進(jìn)一步做好年所得12萬元以上個人所得稅自行納稅申報工作的通知》（稅總函〔2013〕708號）文件均進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)切實加強(qiáng)高收入者個人所得稅征管，高收入者持續(xù)成為個人所得稅管理的重點(diǎn)。文件要求“要結(jié)合年度個人所得稅征管的重點(diǎn)工作，著力抓好財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得、利息股息紅利所得等非勞動所得，以及高收入者工資薪金所得、勞務(wù)報酬所得等重點(diǎn)項目的自行納稅申報工作。要結(jié)合各地區(qū)高收入人群的范圍和主要所得來源特點(diǎn)，重點(diǎn)加強(qiáng)高收入行業(yè)企業(yè)的中高層管理人員、收入較高的個體私營業(yè)主、個人投資者、演藝明星、體育明星、專業(yè)名人、外籍個人、有大額財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為的個人等高收入者相對集中人群的自行納稅申報工作”。為此，本文選取個人股東投資者個人所得稅納稅數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行粗略分析。以某區(qū)局2013和2014年度涉及個人投資者的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，企業(yè)股東中個人投資者人數(shù)上升了7%，有個人參股的企業(yè)數(shù)量上升了10%，個人投資入股金額上升了22.2%，可見，個人投資呈現(xiàn)較為快速的增長趨勢。但對比其申報數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，對應(yīng)同項目稅目的個人所得稅額不僅未增長，反而出現(xiàn)下降。從收入實現(xiàn)情況分析，進(jìn)行“股息紅利”個人所得稅申報的企業(yè)只占全部盈利企業(yè)的2.4%左右，進(jìn)行“財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得”申報的甚至不足1%。由于自然人股權(quán)投資者獲得收益的途徑一般為股息、紅利所得和股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得。由于這兩項所得一般涉及金額較大，且稅率較高，紅利分配及個人股權(quán)變動時具有一定的隱蔽性，如果納稅人的納稅意識不強(qiáng)，則容易造成稅收流失和偷逃稅款的行為。需要對其獲益的兩個途徑進(jìn)行評估分析，并做出基本判斷。

二、對支付股息、紅利所得的評估分析

股息、紅利指個人對企業(yè)進(jìn)行投資擁有股權(quán)而取得的收入。如果個人投資的有限責(zé)任公司其賬上有體現(xiàn)股息、紅利分配，則其評估有其規(guī)律性且成效可觀。但從某區(qū)局有個人投資者企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表、損益表數(shù)據(jù)來看，其盈利企業(yè)僅占38%上下，實現(xiàn)股息、紅利分配的企業(yè)則更少。個人投資的目的是實現(xiàn)價值增值，如果投資的企業(yè)長期微利甚至虧損其投資的意義何在，值得深思。企業(yè)的投資人往往是該企業(yè)直接的經(jīng)營者及受益人，企業(yè)長期不對股權(quán)擁有者進(jìn)行利潤分配，這種做法雖然可以增加投入、擴(kuò)大經(jīng)營，以達(dá)到獲得更大利潤的目的，但這又與目前大面積的持續(xù)虧損企業(yè)的現(xiàn)狀不相符，說明資金很可能沒有用到生產(chǎn)經(jīng)營上，而是從其他渠道流失了。針對這種情況，可以從納稅評估的角度探討一些評估方法。第一步，分析推算已分配利潤。本年已分配利潤=年初未分配利潤+本年凈利潤-年末未分配利潤。該指標(biāo)中“年初未分配利潤”、“年末未分配利潤”來自《資產(chǎn)負(fù)債表》，“本年凈利潤”來自《利潤表》。第二步，分析推算可分配的紅利所得?？煞峙涞募t利所得=本年已分配利潤-提取法定盈余公積-提取任意盈余公積。推算得出的本年已分配利潤扣除提取的法定盈余公積、任意盈余公積之后，如果向投資者分配利潤或轉(zhuǎn)增資本，都屬于應(yīng)繳納個人所得稅的紅利所得。在本年未發(fā)生已分配利潤的情況下，并不說明企業(yè)未發(fā)生支付投資者的紅利所得，有可能對往年轉(zhuǎn)入“盈余公積”過渡的已分配利潤在本年發(fā)生實質(zhì)性分配?！坝喙e”的開支使用，一般有四項內(nèi)容：第一，用盈余公積彌補(bǔ)虧損；第二，用于集體福利設(shè)施；第三，經(jīng)董事會或類似機(jī)構(gòu)決議，分配現(xiàn)金股利或利潤；第四，用盈余公積轉(zhuǎn)增資本。除了一、二兩項之外，三、四兩項在實際發(fā)生時，應(yīng)當(dāng)按規(guī)定繳納紅利所得的個人所得稅。所以，在未發(fā)生已分配利潤，而盈余公積期末數(shù)比期初數(shù)減少，評估人員應(yīng)進(jìn)行深入分析。如果與此同時，“實收資本”出現(xiàn)等額增加，則可推斷企業(yè)直接用稅后利潤轉(zhuǎn)增個人股本的情況有可能發(fā)生，個人所得稅納稅義務(wù)已經(jīng)產(chǎn)生。

三、對股權(quán)變動所得的評估分析

國家稅務(wù)總局出臺《關(guān)于<股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得個人所得稅管理辦法（試行）>的公告》（稅務(wù)總局公告(2014)67號）和《財政部國家稅務(wù)總局關(guān)于個人非貨幣性資產(chǎn)投資有關(guān)個人所得稅政策的通知》（財稅〔2015〕41號）文件，對于釋放改革紅利，減輕辦稅負(fù)擔(dān)，規(guī)范稅收征管和納稅服務(wù)、保護(hù)納稅人合法權(quán)益具有積極意義。強(qiáng)調(diào)了納稅人自行申報的義務(wù)，明確了股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為中股權(quán)受讓方為扣繳義務(wù)人，以及被投資企業(yè)發(fā)生個人股東或股東所持股權(quán)變動應(yīng)向稅務(wù)機(jī)關(guān)進(jìn)行報告的義務(wù)，有利于規(guī)范征納雙方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。然而，在目前納稅人稅法遵從程度不高、納稅意識不足的情況下，稅務(wù)機(jī)關(guān)與工商、證券交易機(jī)構(gòu)、銀行等第三方之間信息尚不能順暢互通的現(xiàn)實征管條件下，僅依靠納稅人的納稅自覺和稅務(wù)稽查的執(zhí)法手段，尚不能從根本上保障個人股東如實履行申報義務(wù)。首先，股權(quán)轉(zhuǎn)讓不如實申報納稅。按個人所得稅稅法規(guī)定，個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得，應(yīng)按“轉(zhuǎn)讓財產(chǎn)所得”計征20%的個人所得稅。由于多數(shù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓在自然人之間發(fā)生，自然人本身對個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的稅收政策比較陌生，同時由于個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的偶發(fā)性和隱蔽性，以及稅務(wù)征管部門監(jiān)管的滯后性，許多個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓者沒有向稅務(wù)機(jī)關(guān)申報納稅。其次，股權(quán)轉(zhuǎn)讓故意隱瞞真實成交價格。股權(quán)轉(zhuǎn)讓真實成交價與合同價背離，是當(dāng)前個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的一個特點(diǎn)。從某區(qū)局個人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的情況看，大多數(shù)企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同反映的都是平價轉(zhuǎn)讓股權(quán)，沒有轉(zhuǎn)讓收益。雖然國家稅務(wù)總局2014年第67號公告規(guī)定了對申報的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入明顯偏低且無正當(dāng)理由的可以依次按照凈資產(chǎn)核定法、類比法以及其他合理方法核定股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入，但由于自然人股權(quán)交易雙方可能采取直接現(xiàn)金支付，隱瞞真實交易價格，稅務(wù)機(jī)關(guān)對個人轉(zhuǎn)讓股權(quán)的核定缺少外部信息支撐和評估機(jī)制的保障，難以把握股權(quán)交易的真實價格。再有股權(quán)轉(zhuǎn)讓隱瞞非貨幣性收入，采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓收到的貨幣資金計入合同，其他非貨幣性補(bǔ)償收入未申報納稅，存在漏稅極大可能性。為此，稅務(wù)部門要不斷健全納稅評估指標(biāo)分析方法體系，建立股權(quán)轉(zhuǎn)讓個人所得稅電子臺賬，將個人股東的相關(guān)信息錄入征管信息系統(tǒng)，強(qiáng)化對每次股權(quán)轉(zhuǎn)讓間股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入和股權(quán)原值的邏輯審核，對股權(quán)轉(zhuǎn)讓實施鏈條式動態(tài)管理。并且加強(qiáng)與工商部門、國稅部門之間的信息交換與共享制度，從而提升股權(quán)登記信息的應(yīng)用能力。

四、加強(qiáng)高收入人群個人所得稅的征管建議

（一）在開展納稅評估方面

在股息、紅利所得方面，針對連續(xù)盈利且不分配股息、紅利的企業(yè)，稅務(wù)部門將對其個人投資者的股息、紅利等所得實施重點(diǎn)評估。對投資者本人及其家庭成員從法人企業(yè)列支消費(fèi)支出和借款的情況，積極開展納稅評估，對其相關(guān)所得依法征稅。在股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得方面，重點(diǎn)做好平價或低價轉(zhuǎn)讓股權(quán)的核定工作，通過建立電子臺賬，記錄股權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易價格和稅費(fèi)情況，加強(qiáng)財產(chǎn)原值管理，形成較為完整的管理鏈條，防止稅款流失。全面摸清高收入群體，定期開展納稅評估。加強(qiáng)對高收入行業(yè)的個人所得稅監(jiān)管，應(yīng)將電力、電信、房地產(chǎn)、煙草、金融保險、石油石化等重點(diǎn)行業(yè)確定為全市的高收入行業(yè)，在此基礎(chǔ)上確定高收入企業(yè)，并納入重點(diǎn)監(jiān)控，定期開展個人所得稅納稅情況專項評估，督促其自行申報。

（二）在加強(qiáng)征管方面

一是，加強(qiáng)稅法宣傳力度。圍繞納稅人服務(wù)需求，綜合利用多種媒體、通訊平臺，靈活多樣地開展稅收宣傳輔導(dǎo)，增強(qiáng)宣傳輔導(dǎo)的廣泛性、針對性和有效性。可以利用微信、微博等新媒體平臺拓寬溝通渠道，增強(qiáng)征納互動，提升納稅咨詢服務(wù)。要不斷優(yōu)化自行納稅申報流程，創(chuàng)新申報形式，使納稅人享受到便利快捷的申報服務(wù)。完善保密制度，加強(qiáng)納稅人申報信息的保密管理，維護(hù)納稅人的合法權(quán)益。二是，加強(qiáng)部門配合，實現(xiàn)信息數(shù)據(jù)共享。地稅部門要和工商、國稅、銀行、司法、房地產(chǎn)、證券部門等單位實現(xiàn)信息交換和共享，全面掌握個人有關(guān)收入、財產(chǎn)的資料信息。如：向各銀行了解個人儲蓄存款及利息收入和資金往來情況；向工商部門了解工商登記和變更登記有關(guān)資料；向房管部門了解房產(chǎn)登記和轉(zhuǎn)讓情況；向證券部門了解各類有價證券的轉(zhuǎn)讓及股息、紅利支付情況等。建立跨市、跨省的不同稅收管理區(qū)域稅收部門之間的情報收集與交換機(jī)制，真正實現(xiàn)信息共享。

（三）在制度建設(shè)方面

篇7

關(guān)鍵詞 公司并購重組 會計處理 注意事項

一、前言

并購重組活動對公司的各方面都產(chǎn)生重要的促進(jìn)作用；同時，在并購重組的過程中也會給公司帶來一些問題。其中最主要的影響就是對公司財務(wù)會計方面的影響，換言之，公司在并購重組的過程中對于財務(wù)會計方面的處理直接影響到公司并購重組的效果以及公司未來的發(fā)展。本文旨在對現(xiàn)實中公司并購重組的會計處理現(xiàn)狀展開粗淺的分析，從而研究如何保證在公司并購重組過程中會計處理工作的有效開展，進(jìn)而為我國公司并購重組的會計處理工作提供一些參考。

二、公司并購重組的會計處理現(xiàn)狀

（一）對于會計信息的披露方面

對于公司并購重組的會計信息的披露主要是指公司在并購重組過程中需要將公司的相關(guān)信息對外披露，包括上市公司根據(jù)信息披露規(guī)則對公司特定期間內(nèi)的相關(guān)財務(wù)信息進(jìn)行披露，包括但不限于公司以及被重組對象的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果以及現(xiàn)金流量等財務(wù)數(shù)據(jù)，以及公司并購重組前后的股權(quán)架構(gòu)、治理架構(gòu)、股東信息等方面的數(shù)據(jù)和文件。為公司的利益相關(guān)人提供與并購重組相關(guān)的充分信息，使得利益相關(guān)人了解并購重組對公司各方面的影響，對公司在并購重組后的情況有一個完整的認(rèn)識。此外，公司如果在信息披露的過程中發(fā)現(xiàn)與實際情況不符時，需要及時地進(jìn)行更正，并進(jìn)行公告，保證公司對外所披露的會計信息的真實、可靠，防止出現(xiàn)重大錯報、遺漏的情況發(fā)生，對公司的發(fā)展以及公司的信譽(yù)造成一定的損害，從而阻礙公司的發(fā)展。[1]

（二）對于會計利潤的控制方面

我國大力支持公司進(jìn)行并購重組活動，并不斷完善與并購重組相關(guān)的法律法規(guī)及會計處理準(zhǔn)則，但是現(xiàn)階段尚未完善。因此，存在公司利用并購重組活動謀取私利的情況，在財務(wù)會計領(lǐng)域具體表現(xiàn)為：第一，公司利用并購重組活動進(jìn)行會計報表粉飾，進(jìn)而對上市公司進(jìn)行市值管理，操縱股價；第二，公司操縱并購重組活動相關(guān)的資產(chǎn)估值，實現(xiàn)利益輸送，損害小股東利益。諸如此類的并購重組活動只會給相關(guān)方帶來利益，卻損害其他的市場參與者，擾亂市場秩序，為公司的發(fā)展以及市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展都會留有一定的安全隱患。為了有效地避免這種情況的發(fā)生，不僅需要公司及其所有者的自覺性，還需要不斷地健全完善公司并購重組方面的相關(guān)法律法規(guī)，確保并購重組活動健康發(fā)展，維護(hù)市場參與者的利益。

（三）對于公允價值的確定方面

公允價值主要是指公司在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)交易時，資產(chǎn)的定價是基于公平、公正、公開的原則基礎(chǔ)上。公允價值的確定直接關(guān)系到公司資產(chǎn)、負(fù)債、股權(quán)的價值的確定，還關(guān)系到交易雙方對價的支付。所以公司在并購重組過程中，確定公允價值是一項核心的工作。[2]在確定公允價值時，需要考慮到各方面的影響因素，其中包括對資產(chǎn)價值進(jìn)行評估時采用的評估方法、相關(guān)假設(shè)以及所委托的評估機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力及獨(dú)立性，還包括交易標(biāo)的市場化程度以及信息的公開程度等方面。以此，對交易標(biāo)的對價進(jìn)行合理的判斷，基于公允價值標(biāo)準(zhǔn)對公司并購重組過程中涉及的對價進(jìn)行確定，從而避免在并購重組的過程中，支付不合理的對價。[2]

三、公司并購重組的會計處理分析

我國證券市場已經(jīng)從股權(quán)分置改革邁入股份全面流通的時期，資本資產(chǎn)的流動性進(jìn)一步提升，因此現(xiàn)階段公司間的并購重組是公司擴(kuò)張較為普遍采用的一種手段。公司進(jìn)行并購重組的主要目的可以概括為以下幾點(diǎn)：第一，有利于進(jìn)行并購公司之間的協(xié)同發(fā)展，獲得財務(wù)協(xié)同效應(yīng)；第二，可以通過并購重組擴(kuò)大公司的規(guī)模以及取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，可以拓展公司的市場占有率和擴(kuò)大經(jīng)營范圍；第三，公司通過并購重組可以實現(xiàn)管理協(xié)同效應(yīng)，減少管理成本；第四，公司間的并購重組，可以改變公司的治理架構(gòu)，減少內(nèi)部管理問題，通過激勵計劃可以刺激公司的業(yè)績使其增長迅速?，F(xiàn)階段我國的公司并購重組的會計處理主要包含以下兩種：

（一）購買會計法

購買會計法主要是指公司通過購買其他公司的資產(chǎn)從而得到自身的擴(kuò)張，在并購的過程中，被并購公司的資產(chǎn)以及公司原有的負(fù)債都是通過以公允價值的方式進(jìn)行統(tǒng)一計算。在并購重組過程被并購公司的所有者的收益是通過被并購公司的資產(chǎn)以及負(fù)債的公允價值與并購企業(yè)所支付的并購對價之間所形成的差額。并購企業(yè)在并購的過程中會產(chǎn)生各種形式的費(fèi)用，其中購買成本主要是指并購公司對被并購公司需要支付的現(xiàn)金或者其他形式支付的資金以及并購公司在發(fā)生并購行為時所產(chǎn)生的費(fèi)用的總和。并購公司發(fā)生并購行為時其他方面的費(fèi)用包括委托的律師、評估師、會計師等中介費(fèi)用，以及公司登記注冊費(fèi)用等等。對于不能直接歸屬于購買成本的各種形式的費(fèi)用，應(yīng)該將其在發(fā)生當(dāng)期計入管理費(fèi)用，而不是計入并購重組的成本。

基于購買會計法對并購企業(yè)的會計處理主要包括以下三個步驟：第一，記錄并購企業(yè)在并購的過程中所發(fā)行的股票或者所支付的金額，借記為長期股權(quán)投資，貸記為銀行存款、其他應(yīng)付款等科目；第二，要記錄并購公司在進(jìn)行并購過程中所發(fā)生的費(fèi)用，借記為長期股權(quán)投資或是管理費(fèi)用等，貸記為銀行存款、其他應(yīng)付款等；第三，記錄并購公司在并購過程中對于各項資產(chǎn)價值的分配情況，借記主要為現(xiàn)金、銀行存款、存貨、固定資產(chǎn)等，貸記主要為應(yīng)該支付的賬款、長期投資等。[3]被并購公司所有者在整個交易過程中的會計處理相對于并購公司的會計處理比較簡單，相當(dāng)于進(jìn)行長期股權(quán)投資處置，確認(rèn)長期股權(quán)投資的減少以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓損益。

（二）權(quán)益結(jié)合法

權(quán)益結(jié)合法主要是應(yīng)用在股權(quán)聯(lián)合的公司并購重組過程。股權(quán)聯(lián)合的公司并購重組其本質(zhì)是在并購重組的過程中不存在并購公司以及被并購公司，在進(jìn)行并購重組過程中所涉及的公司都處于一種平等的狀態(tài)，公司之間所簽訂的協(xié)議也是平等的并購協(xié)議，在完成并購重組后所有的公司都具有相同的管理及經(jīng)營的權(quán)利，重組后的公司將由所有參與并購重組的公司共同經(jīng)營。權(quán)益結(jié)合法與購買會計法的主要區(qū)別就在于不需要對被并購公司進(jìn)行公允價值計算，同時也不需要對公司并購重組的購買成本進(jìn)行計算。在股權(quán)聯(lián)合的公司并購過程中，在并購日之前各公司的資產(chǎn)以及負(fù)債金計入重組后新公司的資產(chǎn)負(fù)債表中，所以不涉及并購公司的購買成本計算，在股權(quán)聯(lián)合的公司并購中各公司的股本資都將作為股東的權(quán)益。

采用權(quán)益結(jié)合法在公司并購重組過程中進(jìn)行會計處理主要是為了解決公司在并購的過程中所產(chǎn)生的權(quán)益問題，由于股權(quán)聯(lián)合的公司并購與購買資產(chǎn)形式的并購不同，股權(quán)聯(lián)合的公司并購重點(diǎn)在于公司股權(quán)的變換，所以在并購的過程中各公司的資產(chǎn)應(yīng)該體現(xiàn)在重組后公司的股權(quán)當(dāng)中，參與合并的各個公司都需要用相同的會計處理方式進(jìn)行處理。[4]

四、公司并購重組會計處理的注意事項

通過對公司并購重組的會計處理現(xiàn)狀以及公司并購重組的會計處理分析進(jìn)行探究可以得出，公司并購重組的過程中對于會計處理方面是一個綜合復(fù)雜的工作項目，并且具有較強(qiáng)的專業(yè)性。需要對公司并購重組的具體情況進(jìn)行詳細(xì)的分析，并且根據(jù)不同類型的并購方式采取相對應(yīng)的會計處理方法，從而才可以保證會計處理的準(zhǔn)確性，避免由于會計處理方面產(chǎn)生的失誤對公司的會計報表產(chǎn)生影響。因此本文針對于公司并購重組的會計處理提出以下幾點(diǎn)注意事項，期望有利于會計處理工作的高效開展。

（一）加強(qiáng)并購重組領(lǐng)域的準(zhǔn)則建設(shè)

由于公司并購重組涉及的資產(chǎn)內(nèi)容，并購重組的模式，用于支付對價的形式在不斷地豐富，并日期多樣化。因此，為了可以有效開展對公司并購重組的會計處理工作，就需要對會計處理工作提出更高的要求，不斷地豐富會計處理工作的內(nèi)涵，從而可以使得會計處理工作與公司并購重組的方式一一對應(yīng)。在對公司并購重組的會計處理工作進(jìn)行優(yōu)化的同時也需要對公司并購重組相關(guān)的會計準(zhǔn)則進(jìn)行完善，保證會計處理工作有明確的準(zhǔn)則依據(jù)。

（二）提高公司并購重組的會計處理的工作人員專業(yè)能力

并購重組是一項復(fù)雜而系統(tǒng)的工作，由于其業(yè)務(wù)的復(fù)雜性，導(dǎo)致會計處理工作也十分復(fù)雜，這對會計人員的專業(yè)知識和能力提出了更高的要求。因此，為了對公司的并購重組業(yè)務(wù)進(jìn)行準(zhǔn)確的核算，就需要對會計人員進(jìn)行相關(guān)的準(zhǔn)則培訓(xùn)，使其掌握并購重組業(yè)務(wù)的類型，實際操作過程，以及各種類型并購重組業(yè)務(wù)的會計處理方法。

（三）重視并購重組相關(guān)的會計工作

由于并購重組業(yè)務(wù)通常涉及復(fù)雜的交易合同，而且交易金額重大，是公司非經(jīng)常性的特殊事項。因此，其會計處理的準(zhǔn)確性對交易雙方的會計報表將產(chǎn)生重大的影響。為了提高公司并購重組的會計處理的工作質(zhì)量以及工作效率，就需要公司管理層加大對會計處理工作的重視程度，嚴(yán)格復(fù)核會計人員的會計處理工作，確保會計處理的準(zhǔn)確性，和會計報表數(shù)據(jù)的真實、準(zhǔn)確和完整。同時，由于并購重組業(yè)務(wù)需要進(jìn)行嚴(yán)格的信息披露，所以公司管理層應(yīng)該掌握相關(guān)的信息披露規(guī)則，根據(jù)規(guī)定及時進(jìn)行信息公開披露，確保信息披露沒有重大遺漏。

五、結(jié)語

公司在進(jìn)行并購重組的過程中可以有效地擴(kuò)大公司的規(guī)模，并且還可以對公司原有的結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，從而使得公司在正常運(yùn)營和發(fā)展的過程中結(jié)構(gòu)更加的穩(wěn)固，同時也更加的適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，提高公司的經(jīng)濟(jì)效益以及公司的知名度，為公司的發(fā)展帶來了更加廣闊的空間。會計處理工作是保證一個公司正常運(yùn)行必不可少的一個重要項目，是公司發(fā)展的基礎(chǔ)，但是由于在進(jìn)行會計處理時會受到多方面因素的影響，所以公司并購重組的過程中一定要加強(qiáng)對會計處理工作的重視。

（作者單位為陽光控股有限公司）

參考文獻(xiàn)

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篇8

隨著我國加入WTO和全球經(jīng)濟(jì)一體化的迅猛發(fā)展，資產(chǎn)評估行業(yè)愈發(fā)凸顯其重要地位，它為維護(hù)產(chǎn)權(quán)主體的所有者權(quán)益，促進(jìn)產(chǎn)權(quán)交易的健康、順利進(jìn)行，以及促進(jìn)社會資源的優(yōu)化配置和國有經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，起到了極其重要作用。在此背景下，本文致力于研究我國煤炭企業(yè)并購中的資產(chǎn)評估問題，并結(jié)合“中國煤炭進(jìn)出口公司收購山西大同新榮唐山溝煤業(yè)有限責(zé)任公司（下文簡稱為“唐煤公司”）”進(jìn)行實例分析，旨在為進(jìn)行并購的煤炭企業(yè)的資產(chǎn)評估作出有針對性的指導(dǎo)和規(guī)范，提高評估質(zhì)量，降低評估風(fēng)險，促進(jìn)我國煤炭行業(yè)的又好又快發(fā)展。

二、資產(chǎn)評估相關(guān)影響因素

資產(chǎn)評估是指專門的機(jī)構(gòu)或評估人員，遵循法定或公允的標(biāo)準(zhǔn)和程序，運(yùn)用科學(xué)的方法，以貨幣作為計算權(quán)益的統(tǒng)一尺度，對在一定時點(diǎn)上的資產(chǎn)進(jìn)行評定估算的行為。在企業(yè)并購活動中，對被兼并企業(yè)的資產(chǎn)評估可能因預(yù)測不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確，進(jìn)而給兼并企業(yè)帶來潛在風(fēng)險。資產(chǎn)評估的效果取決于三方面，即財務(wù)報表信息的準(zhǔn)確性、評估方法的有效性、以及并購環(huán)境的影響。在此基礎(chǔ)上，煤炭企業(yè)資產(chǎn)評估的獨(dú)特性在于煤炭資源的存在。煤炭資源占煤炭企業(yè)資產(chǎn)的相當(dāng)大部分，對其價值評估存在的風(fēng)險包括：儲量方面的風(fēng)險，礦產(chǎn)品價格風(fēng)險，經(jīng)營風(fēng)險，經(jīng)濟(jì)風(fēng)險（如匯率、利率、通貨膨脹等）。其中經(jīng)營風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險分別來自于并購企業(yè)的內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境，屬于企業(yè)管理水平與宏觀經(jīng)濟(jì)層面的問題，此處不做深入研究。本文著重從信息準(zhǔn)確性和評估方法有效性兩方面出發(fā)，對我國煤炭企業(yè)并購活動中的資產(chǎn)評估問題做出研究。

（一）信息不對稱狀況的改進(jìn) 在并購過程中，被兼并企業(yè)可能存在故意隱瞞損失信息的情況，或者夸大自身的價值和收益信息，使得相關(guān)重要的定價信息得不到充分、準(zhǔn)確的披露；同時就我國的資產(chǎn)評估環(huán)境而言，我國會計師事務(wù)所提交的審計報告較多虛假成分，以致上市公司信息披露不夠充分。企業(yè)進(jìn)行兼并時，由于信息不對稱導(dǎo)致兼并企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價值和贏利能力無法準(zhǔn)確判斷。并購估價過高，勢必造成并購企業(yè)經(jīng)營收益降低，使企業(yè)增長缺乏權(quán)益基礎(chǔ)，將影響到企業(yè)未來可持續(xù)增長的能力。

為了改善煤炭企業(yè)并購中信息不對稱與信息失真狀況，企業(yè)應(yīng)聘請信譽(yù)優(yōu)良的中介機(jī)構(gòu)及權(quán)威專家，一方面合理使用財務(wù)報表信息，它是目標(biāo)企業(yè)價值評估最重要的信息來源之一，對其進(jìn)行合理使用是資產(chǎn)評估風(fēng)險防范與控制的重要內(nèi)容；另一方面注重表外資源，表外資源對于目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)評估的影響主要體現(xiàn)在表外融資和某些重要信息沒有在財務(wù)報表內(nèi)反映而引發(fā)的風(fēng)險。

對我國煤炭行業(yè)而言，在資產(chǎn)評估實務(wù)中，企業(yè)還應(yīng)要求原礦方代表、參與兼并重組的人員、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、中介審計機(jī)構(gòu)四方簽字，明確責(zé)任；對無法下井核實的資產(chǎn)，如果原礦方可以提供翔實的原始資料，評估機(jī)構(gòu)作出可以評估的決定后，方可評估，否則應(yīng)推遲這部分資產(chǎn)的評估。通過采取以上種種措施，最大程度降低資產(chǎn)評估風(fēng)險。

（二）資產(chǎn)評估方法 企業(yè)價值評估方法有很多，本文著重分析以下兩類：資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益現(xiàn)值法。

（1）資產(chǎn)基礎(chǔ)法。以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的評估模式又稱賬面價值調(diào)整法，是評估企業(yè)價值最簡便的方法。該方法認(rèn)為：企業(yè)價值是企業(yè)所有的投資人對于企業(yè)資產(chǎn)要求權(quán)價值的總和。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的基本評估思路如下：一是流動資產(chǎn)。對貨幣資金及流通性強(qiáng)的資產(chǎn)，按經(jīng)核實后的賬面價值確定評估值；對應(yīng)收、預(yù)付類債權(quán)資產(chǎn)，以核對無誤賬面值為基礎(chǔ)，根據(jù)實際收回的可能性確定評估值。二是非流動資產(chǎn)。一般采用重置成本法，如長期股權(quán)投資評估值=被投資單位整體評估后凈資產(chǎn)×持股比例；房屋、井巷等固定資產(chǎn)評估值=重置全價×成新率，其中重置全價為建筑安裝工程造價、前期及其它費(fèi)用、資金成本三者之和。三是負(fù)債。清查核實各項負(fù)債在評估目的實現(xiàn)后的實際債務(wù)人、負(fù)債額，以評估目的實現(xiàn)后的產(chǎn)權(quán)持有者實際需要承擔(dān)的負(fù)債項目及金額確定評估值。四是企業(yè)權(quán)益價值=總資產(chǎn)評估價值-總負(fù)債評估價值。從資產(chǎn)基礎(chǔ)法的思路來看，其合理應(yīng)用有賴于三個前提條件：資產(chǎn)的重置成本和變賣價值容易估算；資產(chǎn)的獲利能力與重置成本密切相關(guān)；企業(yè)的絕大部分價值由其所掌握的自然資源組成（智力資本比重較?。Ｋ?，現(xiàn)階段，資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法是我國煤炭企業(yè)并購活動中應(yīng)用最為廣泛的一種價值評估方法。

（2）收益現(xiàn)值法。收益法即按照收益途徑、采用DCF估算企業(yè)的股東全部權(quán)益價值。該方法對企業(yè)未來的現(xiàn)金流量及其風(fēng)險進(jìn)行預(yù)測，然后選擇合理的貼現(xiàn)率（IRR），將未來的現(xiàn)金采用收益現(xiàn)值法的企業(yè)需要具備持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)和條件，經(jīng)營與收益之間存有較穩(wěn)定的對應(yīng)關(guān)系，并且未來收益和風(fēng)險能夠預(yù)測及可量化。只要在這些條件下，估值結(jié)果才能具有較好的客觀性。鑒于我國煤炭行業(yè)目前的客觀環(huán)境，為提高資產(chǎn)評估的準(zhǔn)確性，降低財務(wù)風(fēng)險，在選擇評估方法時除了根據(jù)并購目的和目標(biāo)企業(yè)的實際狀況以外，還可綜合運(yùn)用多種評估方法來提高評估準(zhǔn)確程度，得出不同的結(jié)果，然后進(jìn)行綜合分析，降低評估風(fēng)險。

三、唐煤公司資產(chǎn)評估實例分析

本文以2009年6月中國煤炭進(jìn)出口公司收購山西大同新榮唐山溝煤業(yè)有限責(zé)任公司為案例進(jìn)行資產(chǎn)評估風(fēng)險控制分析。

（一）兼并企業(yè)背景分析 在進(jìn)行評估前，兼并企業(yè)首先研究了唐煤公司的歷史沿革、生產(chǎn)經(jīng)營狀況、組織架構(gòu)以及企業(yè)優(yōu)勢和風(fēng)險分析，并統(tǒng)計出其近三年的財務(wù)狀況。

（2）優(yōu)勢及風(fēng)險分析。一是優(yōu)勢。在國家煤炭產(chǎn)業(yè)政策下，山西淘汰小煤窯勢在必行。而根據(jù)唐煤公司目前已實現(xiàn)機(jī)械化采掘和陳家溝礦采煤方法改革即將實現(xiàn)綜采的情況，企業(yè)已不在關(guān)停之列，再加上重組其它煤礦后，公司儲量將會大大增加。這些因素必將使唐煤公司有較大的發(fā)展前途。二是風(fēng)險。包括安全事故風(fēng)險和成本價格風(fēng)險，受2008年國際金融危機(jī)影響，公司當(dāng)前面臨的經(jīng)營環(huán)境風(fēng)險較大，在危機(jī)導(dǎo)致的煤炭產(chǎn)量下滑及價格走勢不佳的背景下，成本上升令人擔(dān)憂。

（二）評估前提、限制條件及評估方法 評估范圍是唐煤公司截至2009年5月31日的全部資產(chǎn)及負(fù)債，評估對象為唐煤公司的股東全部權(quán)益價值，評估基準(zhǔn)日是2009年5月31日。

（1）評估限制條件有：本次評估所采用的儲量數(shù)據(jù)，是依據(jù)企業(yè)提供的地質(zhì)資料和儲量核實文件，其準(zhǔn)確程度評估人員無法確認(rèn)；由于企業(yè)的長短期借款合同和入賬憑證提供不齊全，賬面余額中只有部分得到銀行和信用社函證回復(fù)。

（2）本次評估遵照相關(guān)法令原則，依據(jù)企業(yè)的實際狀況，分別采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法兩種方法進(jìn)行評估。且評估的價值類型為市場價值。

在企業(yè)價值整體評估的收益法中，收入、成本費(fèi)用等指標(biāo)，是直接以近三年的實際經(jīng)營財務(wù)指標(biāo)為基礎(chǔ)，對未來一定經(jīng)營期限內(nèi)的收入、成本費(fèi)用等作出預(yù)測，這樣其評估結(jié)果受市場價格波動的影響程度較大。因此，就評估基準(zhǔn)日的市場價值而言，資產(chǎn)基礎(chǔ)法的結(jié)果相對更具可信性。

四、結(jié)論

通過以上理論及實例研究，本文發(fā)現(xiàn)：對于信息不對稱及信息失真狀況，企業(yè)應(yīng)聘請信譽(yù)優(yōu)良的中介機(jī)構(gòu)及權(quán)威專家，合理使用財務(wù)報表信息并注重表外資源，明確參與資產(chǎn)評估各方的責(zé)任，提高評估信息的客觀真實性；對于資產(chǎn)評估方法的選擇，企業(yè)應(yīng)綜合運(yùn)用多種評估方法，得出不同結(jié)論，然后進(jìn)行綜合分析，提高評估結(jié)果的科學(xué)性。

觀察中國煤炭進(jìn)出口公司收購山西大同新榮唐山溝煤業(yè)有限責(zé)任公司之后這三年的運(yùn)營狀況，不得不承認(rèn)，經(jīng)過細(xì)致入微地資產(chǎn)評估，企業(yè)大大降低了財務(wù)風(fēng)險，此次收購可謂是煤炭企業(yè)兼并重組成功的案例之一。截至2011年12月31日，唐煤公司凈資產(chǎn)為人民幣17，264.91萬元，且資產(chǎn)基礎(chǔ)法下，唐煤公司經(jīng)評估的股東全部權(quán)益價值為人民幣139，076.12萬元。2012年3月28日，中國中煤能源股份有限公司（簡稱“中煤能源”）收購進(jìn)出口公司持有的唐煤公司80%股權(quán)，這一關(guān)聯(lián)交易有利于實現(xiàn)中煤能源做強(qiáng)做優(yōu)煤炭主業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，增加公司優(yōu)質(zhì)煤炭儲量，提升公司煤炭產(chǎn)量，這也進(jìn)一步驗證了2009年并購中資產(chǎn)評估的科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)性。

并購企業(yè)為了最大限度地避免在并購過程中向被兼并企業(yè)支付與實際不符的高昂費(fèi)用，就一定要運(yùn)用科學(xué)的方法對目標(biāo)企業(yè)的每一個財務(wù)項目進(jìn)行全面詳細(xì)的審查以及科學(xué)專業(yè)的評價。本文具有較強(qiáng)的實用性和現(xiàn)實意義，相信通過本文的結(jié)論和實例參考，我國煤炭企業(yè)可以有效降低并購中的資產(chǎn)評估風(fēng)險，實現(xiàn)并購的良好開端。

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一、引論

中國資產(chǎn)評估協(xié)會于2004年12月30日了《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》，其中第三十四條明確指出：“以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)進(jìn)行評估時，成本法一般不應(yīng)當(dāng)作為惟一使用的評估方法?！边@就是說，還必須要采用收益法或市場法，這較之前我國企業(yè)界所要求的采用成本法評估后再用收益法進(jìn)行驗證的說法有了實質(zhì)性的進(jìn)步。

收益法的理論依據(jù)是資產(chǎn)的價值是由其在未來給投資者所帶來的效用（即收益）決定的，故評估結(jié)果反映的是該項資產(chǎn)所創(chuàng)造的未來收益在現(xiàn)時應(yīng)支付的價格。隨著《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》的，該方法在當(dāng)前市場環(huán)境中顯得舉足輕重。但收益法的理論研究一直是資產(chǎn)評估方法研究中的薄弱環(huán)節(jié)，主要是收益法的參數(shù)確定在實際評估操作中存在較大的難度，特別是其參數(shù)之一折現(xiàn)率的選取問題尤其突出?；诖饲闆r，筆者對折現(xiàn)率的內(nèi)涵進(jìn)行闡述，就目前折現(xiàn)率的選取方法進(jìn)行了分析比較，提出了折現(xiàn)率的優(yōu)化與發(fā)展，從而使收益法能在資產(chǎn)評估中發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

二、折現(xiàn)率的理論探討

折現(xiàn)率是一種期望投資報酬率，是投資者在投資風(fēng)險一定的情況下，對投資所期望的回報率。它是根據(jù)資金具有時間價值這一特性，按復(fù)利計息原理把未來一定時期的預(yù)期收益折合成現(xiàn)值的一種比率。

折現(xiàn)率通常由兩部分構(gòu)成：一是正常投資報酬率即無風(fēng)險報酬率；二是風(fēng)險投資報酬率。無風(fēng)險報酬率反映的是在本金沒有違約風(fēng)險、期望收入得到保證時資金的基本價值。風(fēng)險報酬率的高低主要取決于投資風(fēng)險的大小，風(fēng)險大的投資，要求的風(fēng)險報酬率就高。

折現(xiàn)率確定的一般原則為：1.折現(xiàn)率不低于投資的機(jī)會成本；2.折現(xiàn)率應(yīng)體現(xiàn)投資回報率；3.折現(xiàn)率應(yīng)與收益口徑相匹配。

三、折現(xiàn)率的選取方法

折現(xiàn)率一般可以分為兩類：股權(quán)投資回報率和全投資回報率。股權(quán)投資回報率多采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）估算，該種折現(xiàn)率需要與針對所有者權(quán)益的現(xiàn)金流匹配使用。全投資回報率通常采用資金加權(quán)成本（WACC），該種折現(xiàn)率應(yīng)該與針對全投資或者稱無負(fù)債現(xiàn)金流匹配使用。

由于確定折現(xiàn)率的觀點(diǎn)很多，有的國家在一些法規(guī)中規(guī)定了求取折現(xiàn)率的方法。例如日本規(guī)定，“決定折現(xiàn)率時，以認(rèn)為最有一般性的投資利潤率為標(biāo)準(zhǔn)，并比較觀察該投資對象所相關(guān)的不動產(chǎn)個別性，即考慮投資對象的風(fēng)險性、流動性、管理的困難性，作為資本的安全性等加以綜合考察，以求得折現(xiàn)率。”

《歐洲評估準(zhǔn)則》中規(guī)定 “折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)與現(xiàn)金流預(yù)測中的假設(shè)相匹配，尤其應(yīng)當(dāng)反映投資資本的成本；評估企業(yè)價值時，折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)能夠反映加權(quán)平均資金成本（WACC）；評估權(quán)益價值時，折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)能夠反映權(quán)益回報率?！薄百Y本化率和折現(xiàn)率必須通過市場證據(jù)獲得，通常表現(xiàn)為投資者在相同風(fēng)險條件下所要求的回報率?！?/p>

中國資產(chǎn)評估協(xié)會1996年5月公布的《資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見（試行）》規(guī)定：“對于非虧損企業(yè)，整體企業(yè)的未來收益額可根據(jù)未來稅后凈利潤來確定，即折現(xiàn)率可以以行業(yè)平均資產(chǎn)利潤率為基礎(chǔ)，再加上3%-5%的風(fēng)險報酬率。除有確鑿證據(jù)表明，具有高收益水平或高風(fēng)險外，折現(xiàn)率一般不高于15%。”

2004年底中評協(xié)的（《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》）第二十九條“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)綜合考慮評估基準(zhǔn)日的利率水平、市場投資回報率、加權(quán)平均資金成本等資本市場相關(guān)信息和被評估企業(yè)、所在行業(yè)的特定風(fēng)險等因素，合理確定。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)確信資本化率或折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致?！?/p>

很長一段時間，國內(nèi)評估師在采用收益法進(jìn)行企業(yè)價值評估時，往往不論企業(yè)性質(zhì)、市場情況的差異，折現(xiàn)率都不突破15%；而且，在確定折現(xiàn)率時，只是將簡單擬定的風(fēng)險系數(shù)相加，也不加以應(yīng)有的解釋說明；對于有關(guān)企業(yè)凈資產(chǎn)回報率的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，也不加分析地予以使用。而新的指導(dǎo)意見實際上是要求評估師應(yīng)當(dāng)分析企業(yè)的具體風(fēng)險，并將企業(yè)特有風(fēng)險與行業(yè)風(fēng)險、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中所存在風(fēng)險之間的差異進(jìn)行分析和比較，以合理確定折現(xiàn)率。

國外對折現(xiàn)率的選取相對較成熟，計算權(quán)益資本成本一般有四種方法――紅利折現(xiàn)模型、風(fēng)險疊加模型、資本資產(chǎn)定價模型和套利定價模型，最常用的是資本資產(chǎn)定價模型和風(fēng)險疊加模型；計算全投資回報率即采用資金加權(quán)成本。

（一）資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）

1964―1966年威廉?夏普(William, F. Sharpe)、簡?莫辛(J. Mossin)、約翰?林特內(nèi)(J. Lintner)等人研究提出了著名的資本資產(chǎn)定價模型(Capital Assets Pricing Model, 簡稱CAPM)。資本資產(chǎn)定價模型假定權(quán)益的機(jī)會成本等于無風(fēng)險證券收益率加上公司系統(tǒng)風(fēng)險（β值）與市場風(fēng)險價格（市場風(fēng)險溢價）的乘積。CAPM有很多基本假設(shè)條件，如：投資人是風(fēng)險厭惡者；不存在交易成本；市場是完全可分散和可流動的等。折現(xiàn)率采用CAPM則評估的是企業(yè)所有者權(quán)益的價值。

CAPM的大部分假設(shè)不適合于非上市公司的投資。這些投資很少能充分多樣化，卻經(jīng)常流通性較差，交易成本較高，并且投資者的行為常受避稅動機(jī)的影響。CAPM在評估非上市公司權(quán)益，尤其是小企業(yè)時不夠有效。為了克服CAPM的不足，有了修正資本資產(chǎn)定價模型（MCAPM），加了小公司溢價和特定公司風(fēng)險溢價。

（二）套匯定價模型（APT）

1976年，美國金融專家斯蒂芬?羅斯(Stephen, A. Ross)提出了套利定價模型(Arbitrage Pricing Theory, 簡稱APT)。套匯定價模型認(rèn)為是與資本資產(chǎn)定價模型類似的多因素模型。資本資產(chǎn)定價模型把證券收益率解釋為單一因素的函數(shù)，稱為市場指數(shù)，通常測定為一個充分分散化的證券組合的收益率。套利定價模型不是對系統(tǒng)風(fēng)險的一個因素而是對多個因素進(jìn)行測定。每一β值測定公司股票收益率對經(jīng)濟(jì)中某一相關(guān)因素敏感度。

CAPM和APT都是以風(fēng)險為基礎(chǔ)的資產(chǎn)定價模型，都是通過某些系統(tǒng)性風(fēng)險因素的貝塔系數(shù)來度量證券的風(fēng)險，并且都認(rèn)為剩余收益的期望值必須與因素的β系數(shù)成一定比例，但兩者在前提假設(shè)、對風(fēng)險的提示方法、關(guān)注的風(fēng)險對象還是存在區(qū)別。

1. 前提假設(shè)不同。CAPM假設(shè)資產(chǎn)的收益服從正態(tài)分布，且投資者的效用函數(shù)是二次項曲線型。而APT則沒此假設(shè)。

2. CAPM重點(diǎn)關(guān)注的是收益與β系數(shù)之間的關(guān)系研究，APT主要解決的是組合中各種證券收益之間的相互關(guān)系。

3. 對風(fēng)險的揭示不同。

4. 影響因素不同。

（三）加權(quán)平均資本成本（WACC）

由Modigliani和Miller提出的加權(quán)平均資本成本（weighted average cost of capital, 簡稱WACC）是一種折現(xiàn)率或貨幣的時間價值，是股權(quán)成本與債務(wù)成本的加權(quán)平均，是與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)息息相關(guān)的一個成本。在估算加權(quán)平均資本成本時最為重要的基本原則是必須與價值評估的總體方法以及需要折現(xiàn)的現(xiàn)金流量的定義保持一致。折現(xiàn)率采用WACC則評估的是企業(yè)整體價值。

（四）風(fēng)險累加模型

將確定的（以經(jīng)驗判斷為主）主要風(fēng)險因素所應(yīng)獲得的回報率累加所得。這種方法非常主觀，但它能夠直接反映伴隨各主要風(fēng)險而應(yīng)該得到的風(fēng)險報酬。該方法列出了各風(fēng)險的組成，并標(biāo)出對應(yīng)于各種風(fēng)險所能得到的風(fēng)險報酬數(shù)額的大小。風(fēng)險包括行業(yè)、經(jīng)營、財務(wù)風(fēng)險等。在國外，由于其資本市場研究成果很多，提供的參考資料和參數(shù)也很豐富，所以評估師往往可以很容易利用各方面成果，使其主觀判斷也有相當(dāng)?shù)囊罁?jù)。

（五）紅利折現(xiàn)模型（股息增長模型）

該模型一個重要的假設(shè)是：增長率在預(yù)產(chǎn)期內(nèi)能保持穩(wěn)定，且該增長率必須小于期望報酬率。明顯地，上述假設(shè)過于苛刻。盡管如此，該模型已被證實在對那些與自身經(jīng)濟(jì)壽命直接相關(guān)并具有商業(yè)前途的知識產(chǎn)權(quán)類資產(chǎn)的估價中比較有效。在企業(yè)價值評估中，也只適合于那些穩(wěn)定增長階段的企業(yè)。

四、現(xiàn)有方法的適用性

目前的CAPM模型、WACC模型和APT模型的建立是以西方的資本市場為研究平臺的，對各模型在國內(nèi)的適用性，業(yè)內(nèi)有不同的看法。

周海珍在《淺論收益法中折現(xiàn)率的確定》中提出，在我國目前情況下，要利用現(xiàn)有股票市場，同時借鑒CAPM來確定權(quán)益期望收益率，條件還不成熟。她建議折現(xiàn)率的確定從下面三個方面考慮：1.從投入角度分析折現(xiàn)率，即采用國外的WACC模型；2.從產(chǎn)出角度分析折現(xiàn)率，一般可以采用資金利潤率來反映；3.進(jìn)行風(fēng)險利率分析。

高波在《企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率確定及方法模型》中提出因我國證券市場不規(guī)范、不發(fā)達(dá)，CAPM中的風(fēng)險報酬率在我國企業(yè)價值評估實務(wù)中難以操作。提出企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定方法，可以在行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率的基礎(chǔ)上，通過企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險與行業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行比較、調(diào)整來確定。

崔勁在《中美資產(chǎn)定價模型的實證比較研究》中提出：通過實證研究，認(rèn)為在中國證券市場，就中長期模型而言，資本資產(chǎn)定價模型和套利定價模型對市場的擬合程度與美國證券市場基本相當(dāng)，這將為中國評估師解決收益法評估中的折現(xiàn)率問題提供重要的方法與參數(shù)基礎(chǔ)。

汪海粟在《企業(yè)價值評估》中提出：CAPM是一個有待實證檢驗的模型。我國資本市場的發(fā)展只有十余年歷史，成熟度遠(yuǎn)比不上歐美發(fā)達(dá)國家的資本市場，市場的不穩(wěn)定性強(qiáng)。因此，評估人員在利用我國資本市場數(shù)據(jù)應(yīng)有CAPM模型時，應(yīng)謹(jǐn)慎檢驗?zāi)Ｐ偷膽?yīng)用條件，并采用其他方法，結(jié)合經(jīng)驗判斷對CAPM計算結(jié)果的有效性做出合理的判斷。

王少豪在《企業(yè)價值評估：觀點(diǎn)、方法與實務(wù)》中提出：采用資本資產(chǎn)定價模型分析得出的折現(xiàn)率是在高度流通的證券市場上，針對少數(shù)股權(quán)交易情況分析所得出的。故CAPM模型估算出的折現(xiàn)率是適于高度流通的少數(shù)股權(quán)狀況的。而關(guān)于投資控股和缺乏流通性的考慮需要在求出基礎(chǔ)價值后單獨(dú)考慮。

五、關(guān)于折現(xiàn)率確定方法的優(yōu)化與發(fā)展

在企業(yè)價值評估中，折現(xiàn)率的選擇與確定是十分重要的量化參數(shù)。隨著我國資本市場的進(jìn)一步完善，企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定也必將從簡單化向科學(xué)化發(fā)展。

（一）靜態(tài)與動態(tài)相結(jié)合

國務(wù)院國資委產(chǎn)權(quán)管理局評估處在《法國國有企業(yè)整體價值評估研究》中指出：預(yù)期收益每年都發(fā)生變化，折現(xiàn)率也會因銀行利率、社會經(jīng)濟(jì)的變化、通貨膨脹、行業(yè)發(fā)展情況等因素發(fā)生變化?，F(xiàn)金流與折現(xiàn)率的匹配原則為一定的現(xiàn)金流對應(yīng)一定的折現(xiàn)率，現(xiàn)金流趨于穩(wěn)定后，對應(yīng)永續(xù)現(xiàn)金流的是永續(xù)折現(xiàn)率。折現(xiàn)率可以不斷變化，最終等于永續(xù)折現(xiàn)率。

李延喜等在《基于動態(tài)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率定量模型》中提出：由于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是呈現(xiàn)動態(tài)變化的,從而導(dǎo)致企業(yè)的綜合資金成本發(fā)生變化。隨著企業(yè)現(xiàn)金流量的變化,直接影響到企業(yè)整體現(xiàn)金凈流量和下一期的現(xiàn)金存量,并影響到企業(yè)下一期資本結(jié)構(gòu)和各類資本的權(quán)重,導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,引起折現(xiàn)率的動態(tài)變化。

單純運(yùn)用靜態(tài)分析估測折現(xiàn)率只是一種簡單的公式化的估測手段，評估結(jié)果可能會失真。利用變動的折現(xiàn)率對整體現(xiàn)金凈流量進(jìn)行折現(xiàn),可以更好地反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)變動和風(fēng)險大小,比較恰當(dāng)?shù)胤从称髽I(yè)價值。故對折現(xiàn)率的確定,要考慮靜態(tài)分析與動態(tài)分析相結(jié)合。

（二）定性與定量相結(jié)合

數(shù)據(jù)缺乏有效性或有效性不足均會增加折現(xiàn)率選取的不確定性，故對所選取的數(shù)據(jù)還需做必要的定性分析，如數(shù)據(jù)的統(tǒng)計口徑、數(shù)據(jù)內(nèi)涵、數(shù)據(jù)計算方法、是否適合被評估企業(yè)等。數(shù)學(xué)上如何精確地計算也只能是一個近似的估計，就其性質(zhì)而言，折現(xiàn)率的選取在某種程度上是主觀的，它們通常受到評估人員的經(jīng)驗和知識的影響，也受到評估師所進(jìn)行調(diào)查的深度的影響。故評估人員要注意平時知識的積累，要對被評估企業(yè)及所在行業(yè)進(jìn)行深入的調(diào)查了解，對折現(xiàn)率的選取做到定性與定量相結(jié)合。

（三）因素分析與模型分析相結(jié)合

模型分析的突出特點(diǎn)是必須依據(jù)某些假設(shè)條件，在這些假設(shè)條件的前提下，我們所獲得的結(jié)果是在一個規(guī)范且完美的市場條件下的折現(xiàn)率。而就我國當(dāng)前的實際情況而言，模型分析所依據(jù)的假設(shè)條件并不完全具備。故模型分析方法在理論上可能是優(yōu)先選取的方法，但實際中的應(yīng)用性還存在問題。因此，如何將模型分析與因素分析相結(jié)合以符合我國的現(xiàn)狀是國內(nèi)評估界面臨的主要問題。

篇10

一、資產(chǎn)重組委托審計的主體及目的

重組目的不同，資產(chǎn)重組形式也各不相同。資產(chǎn)重組形式一般有控股兼并、吸收合并、新設(shè)合并和參股投資等。股權(quán)收購實質(zhì)上是收購公司與目標(biāo)公司原股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，股權(quán)出讓方與受讓方為了解目標(biāo)公司的資產(chǎn)、負(fù)債及盈利水平，合理確定轉(zhuǎn)讓價格，委托注冊會計師對目標(biāo)公司進(jìn)行審計，因此，其委托審計的主體應(yīng)為股權(quán)收購方與轉(zhuǎn)讓方，并不一定是目標(biāo)公司董事會；因目標(biāo)公司原股東單方增資或目標(biāo)公司吸收新股東，為計算新的出資價格而對目標(biāo)公司進(jìn)行的審計，其委托審計的主體應(yīng)當(dāng)為目標(biāo)公司的董事會；為吸收合并或新設(shè)合并而對合并各方進(jìn)行的審計，其目的主要是為合理確認(rèn)合并各方凈資產(chǎn)，作為計算合并各方原股東在新公司中股權(quán)結(jié)構(gòu)的依據(jù)，所以其委托主體應(yīng)為各合并主體董事會。

二、資產(chǎn)重組的審計范圍及采用會計制度基準(zhǔn)

1、審計范圍

為準(zhǔn)確反映目標(biāo)公司的凈資產(chǎn)和盈利狀況，合理確認(rèn)資產(chǎn)重組價格，一般應(yīng)委托評估機(jī)構(gòu)和審計機(jī)構(gòu)對目標(biāo)公司分別進(jìn)行評估和審計。資產(chǎn)重組評估的目的主要是運(yùn)用一定的評估方法確定目標(biāo)公司某一評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)價值；而資產(chǎn)重組審計并非只對目標(biāo)公司凈資產(chǎn)進(jìn)行審計，收購方為全面評估目標(biāo)公司，準(zhǔn)確進(jìn)行效益分析和收購成本估算，更看重的是目標(biāo)公司近幾年的經(jīng)營情況和未來資產(chǎn)價值，所以往往要求注冊會計師對目標(biāo)公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果進(jìn)行審計，以便決策層作出正確判斷。另外，上市公司根據(jù)證監(jiān)會和滬深兩地交易所的有關(guān)信息披露規(guī)定，在資產(chǎn)重組中應(yīng)披露目標(biāo)公司最近一期的財務(wù)報表有關(guān)數(shù)據(jù)和上一年度的損益表（利潤表）。因此，資產(chǎn)重組審計的范圍應(yīng)包括資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表。

2、審計的會計制度基準(zhǔn)

資產(chǎn)重組從目標(biāo)公司性質(zhì)上可劃分為股份有限公司重組和非股份有限公司重組。我國目前除股份有限公司與外商投資企業(yè)執(zhí)行《企業(yè)會計制度》及其補(bǔ)充規(guī)定外，其他企業(yè)執(zhí)行的仍是行業(yè)會計制度及其補(bǔ)充規(guī)定，執(zhí)行不同會計制度對企業(yè)凈資產(chǎn)及盈利水平的計算影響較大。如行業(yè)會計制度規(guī)定開辦費(fèi)從開始生產(chǎn)經(jīng)營次月起按五年攤銷，而企業(yè)會計制度規(guī)定開辦費(fèi)應(yīng)在開始生產(chǎn)經(jīng)營當(dāng)月一次計入損益；行業(yè)會計制度對各項資產(chǎn)不計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，而企業(yè)會計制度規(guī)定對各項資產(chǎn)應(yīng)計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，如當(dāng)固定資產(chǎn)等長期資產(chǎn)出現(xiàn)可收回金額低于賬面價值時應(yīng)計提減值準(zhǔn)備；另外，對長期股權(quán)投資核算，行業(yè)會計制度規(guī)定投資額占被投資企業(yè)有表決權(quán)資本總額50%或50%以上時采用權(quán)益法核算，而企業(yè)會計制度規(guī)定投資額占被投資企業(yè)有表決權(quán)資本總額20%或20%以上時采用權(quán)益法核算。因各公司執(zhí)行的會計政策、會計估計不一致，如果收購方為股份有限公司，而目標(biāo)公司是非股份有限公司或外商投資企業(yè)，那么就必須明確審計的會計制度基準(zhǔn)是目標(biāo)公司原執(zhí)行的會計制度，還是按收購企業(yè)的要求改為《企業(yè)會計制度》。實務(wù)中一般有兩種做法：

第一種做法：按目標(biāo)公司原執(zhí)行的會計制度、會計政策和會計估計進(jìn)行審計。該種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)所執(zhí)行的會計政策一般由國家統(tǒng)一的會計核算制度所制定，當(dāng)一個公司擬收購目標(biāo)公司原股東所持公司股權(quán)或目標(biāo)公司通過吸收股份，使擬收購方成為目標(biāo)公司控制方時，收購成功與否尚不得知，故對目標(biāo)公司應(yīng)按原會計政策、會計估計進(jìn)行審計并出具審計報告。另外，收購方在受讓國有股權(quán)時，按有關(guān)規(guī)定，目標(biāo)公司要提供上一年度的審計報告、會計報表及最近一期的審計報告、會計報表報國有資產(chǎn)管理部門審批，故采用目標(biāo)公司原會計政策及會計估計進(jìn)行審計較妥。

第二種做法：按擬收購方所執(zhí)行的會計政策、會計估計進(jìn)行審計。該種觀點(diǎn)認(rèn)為按財政部有關(guān)合并會計報表規(guī)定，若收購成功，目標(biāo)公司將根據(jù)合并會計報表有關(guān)規(guī)定執(zhí)行擬收購方的會計政策和會計估計，同時擬收購方在作投資戰(zhàn)略決策、分析收購成本和收購效益時，若按目標(biāo)公司原會計政策、會計估計進(jìn)行會計報表分析，由于與擬收購方執(zhí)行的會計政策、會計估計不一致，致使決策難度較大、甚至?xí)龀鲥e誤的決策。因此，應(yīng)按照擬收購企業(yè)執(zhí)行的會計政策及會計估計進(jìn)行審計，以便收購方進(jìn)行相關(guān)的經(jīng)濟(jì)決策；若收購成功，則可及時準(zhǔn)確地計算初始投資成本與應(yīng)享有被投資單位所有者權(quán)益份額之間的差額，目標(biāo)公司也能及時按收購方的會計政策進(jìn)行調(diào)賬，不會造成重復(fù)的工作量。另外，在進(jìn)行吸收合并和新設(shè)合并的重組審計時，為公允反映合并各方的凈資產(chǎn)和財務(wù)狀況，公平計算合并后各方股權(quán)結(jié)構(gòu)，也需要一致的會計政策。該方法也是國有企業(yè)改制上市審計所采用的方法。

上述兩種方法從不同的角度考慮資產(chǎn)重組審計應(yīng)采用的會計制度基準(zhǔn)問題。第一種方法能真實反映目標(biāo)公司財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，符合真實性與客觀性原則，也符合國家對國有股轉(zhuǎn)讓的有關(guān)規(guī)定，但是若收購方收購成功，使目標(biāo)公司成為收購方的控股子公司，則與按收購方的會計政策和會計估計計算的凈資產(chǎn)及盈利水平相比，可能會出現(xiàn)巨額差異，不利于收購方作出正確決策。第二種方法有利于收購方對收購目標(biāo)公司股權(quán)的決策，能提供收購方采用的會計制度基準(zhǔn)所要求的有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)，但是該方法與目標(biāo)公司現(xiàn)行會計政策不一致，有擅自變更會計政策之嫌，是一種特定假設(shè)條件下的審計，不能真實反映目標(biāo)公司原始財務(wù)狀況和經(jīng)營成果。筆者認(rèn)為，審計的會計制度基準(zhǔn)應(yīng)與委托審計的目的相配套，在資產(chǎn)重組審計中，注冊會計師在接受委托時，應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)重組形式建議委托方明確審計所采用的會計制度基準(zhǔn)。對收購股權(quán)或單方增資后達(dá)到控制程度、吸收合并和新設(shè)合并的資產(chǎn)重組審計，應(yīng)建議按收購方會計制度基準(zhǔn)進(jìn)行審計并出具特定用途的專項審計報告。對收購方收購?fù)顿Y者股權(quán)或目標(biāo)公司增資吸收新股東但未達(dá)到控制程度、受讓國有股權(quán)的審計，應(yīng)建議按目標(biāo)公司原執(zhí)行的會計政策和會計估計進(jìn)行審計并出具審計報告。

三、資產(chǎn)重組的審計方法

由于資產(chǎn)重組審計不同于一般的年報審計，因此，在審計中應(yīng)結(jié)合委托方確定的會計制度基準(zhǔn)進(jìn)行審計，在審計前期應(yīng)在業(yè)務(wù)約定書中與委托方明確審計應(yīng)采用的會計制度基準(zhǔn)。在按收購方會計政策和會計估計對目標(biāo)公司進(jìn)行審計時，由于與目標(biāo)公司原會計制度基準(zhǔn)不一致，注冊會計師應(yīng)在一般年報審計方法的基礎(chǔ)上，進(jìn)行會計政策調(diào)整的審計，對會計政策、會計估計變更采用模擬追溯調(diào)整。

四、審計報告形式

綜上所述，資產(chǎn)重組審計應(yīng)采用的會計基礎(chǔ)基準(zhǔn)和審計方法不同于一般的年報審計，其審計報告形式應(yīng)是專項審計報告形式。

1、收件人：資產(chǎn)重組審計收件人一般應(yīng)為擬收購方與出讓方；若收購方受讓國有股權(quán)對目標(biāo)公司達(dá)到控制程度、收購股權(quán)或目標(biāo)公司增資吸收新股東未達(dá)到控制程度的，則審計報告收件人一般應(yīng)為目標(biāo)公司董事會。

2、因資產(chǎn)重組的審計報告是特殊目的審計報告，故在報告引言段應(yīng)說明已審計會計報表的編制基礎(chǔ)以及被審計單位管理當(dāng)局和注冊會計師的責(zé)任。并在意見段中說明所審會計報表在所有重大方面是否按該基礎(chǔ)進(jìn)行公允表達(dá)。

3、應(yīng)在報告的說明段說明報告的用途、使用責(zé)任，專項報告僅供委托方可能實行股權(quán)轉(zhuǎn)讓（吸收合并、新設(shè)合并）參考用，不應(yīng)用作其他用途，因使用不當(dāng)所造成的后果，與執(zhí)行本專項審計業(yè)務(wù)的注冊會計師及其所在的會計師事務(wù)所無關(guān)。

五、資產(chǎn)重組的會計報表及附注