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［摘要］本文對中信泰富遠期合約巨虧案例進行系統(tǒng)分析,探討我國公司該如何有效地控制衍生金融工具投資風險。

［關(guān)鍵詞］中信泰富；外匯；風險管理

1中信泰富案例簡介

中信泰富是一家綜合性的實業(yè)公司,中信泰富縱橫內(nèi)地、香港資本市場近20年,在鋼鐵、基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)、電信等多個領(lǐng)域幾進幾出。

中信泰富在2008年10月20日發(fā)表的公告中稱,為對沖澳元升值風險,鎖定公司在澳洲鐵礦項目的開支成本,中信泰富與香港的銀行簽訂了四份杠桿式外匯買賣合約,其中三份涉及澳元,最大交易金額為94.4億澳元。令中信泰富損失最為慘重的,是其中一份澳元外匯合約。按照合約內(nèi)容,中信泰富須每月以固定價格用美元換澳元,合約2010年10月期滿。雙方約定的匯率為澳元兌美元1∶0.87。如果澳元匯率上漲,中信泰富即可賺取與市場匯率的差價,但匯率上漲到一定幅度,合約將自動終止,即贏利上限是鎖定的；但如果澳元匯率下跌,根據(jù)雙方約定的計價模型,中信泰富不僅將蒙受約定匯率與市場匯率的差價損失,而且還受合同約束需加倍買入澳元,其損失也將成倍放大。

自2008年7月以來,澳元兌美元匯價即一路下滑,近期一直在1∶0.7附近徘徊,最低已達1∶0.65。按照中信泰富的公告,2008年7月1日至2008年10月17日,中信泰富已終止部分當時生效的杠桿式外匯買賣合約,至今已虧損8億港元。如澳元維持現(xiàn)價,到合同終止日杠桿式外匯合約虧損達147億港元,即合計虧損155億港元。

消息公布之后,中信泰富又被下調(diào)信用評級,市場信心正在迅速瓦解,貸款銀行密切注視中信泰富的動態(tài),交易對手縮減往來交易額。在各種合力之下,中信泰富已被逼至懸崖邊緣。與之相應,衍生品巨虧消息一經(jīng)披露,中信泰富股價即告暴跌。中信泰富方面仍然力圖維持市場信心,公告宣稱將按實際情況以三種辦法處理這批外匯合約：終止合約、重組合約或繼續(xù)執(zhí)行合約至期滿。然而,無論哪一種方式,最終都意味著巨額資金的支出。

2中信泰富外匯風險管理策略分析

在中信泰富丑聞曝光之前,這類被統(tǒng)稱為Accumulator(累計期權(quán))的衍生工具,已經(jīng)是讓市場人士談虎色變的一個品種。市場分析認為,中信泰富之所以簽訂這一“止賺不止蝕”的合約,一方面可能因為計價模型過于復雜,操作者不能準確對其風險定價；另一方面,這一合約簽署時,澳元當時在穩(wěn)定的上行通道中,市場匯率應當高于1∶0.87,即中信泰富簽訂合約之初即可賺錢,且看似在相當一段時間內(nèi)并無下跌之虞。

我們可以把這些合約歸納成由兩個期權(quán)組成的合約,A.買入一份澳元的看漲期權(quán),只要澳元兌美元匯率上升,則可以協(xié)定價在一個較低的價格用美元買入澳元。B.賣出一份澳元的看跌期權(quán),如果澳元下跌至一定價位或以下,則必須按協(xié)定價用美元高價而且是成倍買入澳元。并且,上漲的贏利是有上限的(即有終止條款保護),下跌的理論價格極限為零,合約的上漲贏利和下跌虧損不對稱,為巨虧埋下伏筆。明顯可以看出組成合約的兩份期權(quán)是單向的,都是賭澳元匯率不會下跌,從簽訂的協(xié)議上看,澳元兌美元的匯率從0.7730到0.9600。

2008年年末,澳元匯率開始暴跌,中信泰富在嘗到蠅頭小利后開始為冒險埋單,結(jié)果把全年的贏利賠光。

3從中信泰富看企業(yè)外匯風險管理

3.1利用衍生工具管理外匯風險的方式

(1)貨幣遠期。建立與現(xiàn)貨市場頭寸相反的頭寸。一家出口企業(yè)預期收到的外幣將貶值,就可以賣出遠期從可能的貶值中獲益和補償因貶值造成的損失。另一方面,一家進口企業(yè)擔心一項外幣債務的貨幣將升值,于是買進遠期(或期貨)對沖外匯風險。外匯遠期合約通常是在場外市場交易,企業(yè)的交易對手一般是銀行或其他金融機構(gòu)。標的資產(chǎn)是貨幣,交易雙方約定在將來規(guī)定日期按事先確定的匯率買賣一定數(shù)量的貨幣。各種世界主要貨幣遠期匯率一般是已知的,所以達成遠期合約非常方便無須成本。而且遠期合約屬于衍生產(chǎn)品,不需要在資產(chǎn)負債表中反映,適用于規(guī)避各種類型的風險。

(2)貨幣期貨。與貨幣遠期非常相似,二者的不同之處在于前者在交易所內(nèi)交易。與遠期相比,期貨在流動性、標注化和安全性上更具優(yōu)勢,但靈活性不如前者。

(3)貨幣期權(quán)。期權(quán)種類非常多,標準期權(quán)、平均匯率期權(quán)、障礙期權(quán)或有權(quán)利金期權(quán)等,均可在場外交易。有些也可以在交易所內(nèi)交易。中信泰富的累積期權(quán)就是結(jié)構(gòu)性期權(quán)的一種。出口企業(yè)可以買入外匯看漲期權(quán),獲得在約定期限內(nèi)賣出外匯的權(quán)利而非義務。期權(quán)的賣方則接受買入相應外匯。如果外匯貶值,企業(yè)行權(quán)。否則,期權(quán)沒有價值,企業(yè)損失支付給賣方的期權(quán)費。相反,若是進口企業(yè)需要在未來支付外匯,則可以買入外幣的看漲期權(quán)規(guī)避匯率上升風險。

(4)互換交易?；Q有兩種類型：貨幣互換和利率互換。參與互換的公司直接交換資金。類似于與相同交易對手同時買進和賣出貨幣?；Q的交易成本低,安排靈活,而且屬于表外工具不反映在財務報表上,因此雖然發(fā)展時間不長,但卻是一種很受歡迎且大量使用的避險工具。

3.2利用衍生工具管理外匯風險的注意事項

(1)企業(yè)應建立完善的外匯風險防范機制。由于利用金融衍生產(chǎn)品防范外匯風險是一項技術(shù)性極強的工作,企業(yè)應加強與銀行的溝通、合作,及時了解國際金融市場匯率、利率的走勢,結(jié)合風險的實際情況及市場預期,及時采用相應的金融衍生工具,有效規(guī)避風險。

(2)企業(yè)應樹立正確的外匯風險防范觀念。進出口企業(yè)在匯率風險防范中,應充分考慮市場匯率走勢,而不能被人為設(shè)定的價格所左右,杜絕投機思想。舉借外債的企業(yè)則應根據(jù)本企業(yè)的債務構(gòu)成、經(jīng)營情況及對企業(yè)未來現(xiàn)金流的預測,對外債結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化,合理控制外債資金成本,防范因匯率、利率變化帶來的償債風險。

(3)商業(yè)銀行應加大對金融衍生產(chǎn)品業(yè)務的拓展力度。國內(nèi)商業(yè)銀行必須積極參與金融衍生工具的設(shè)計、開發(fā)與推廣,既增加表外業(yè)務收益,并推動外匯存款、外匯融資和國際結(jié)算等傳統(tǒng)業(yè)務的發(fā)展,又通過擔當交易中介甚至對手,客觀上推動企業(yè)有效地進行外匯風險管理。

(4)監(jiān)管部門應完善管理辦法。金融衍生工具是一把“雙刃劍”,若運用得當可使市場參與者規(guī)避匯率、利率風險,但如運用失當則使市場參與者遭受巨大損失,甚至危及整個金融市場的穩(wěn)定與安全。因此,企業(yè)的管理部門和外匯管理局必須加強對金融衍生業(yè)務的監(jiān)管。由于大部分的金融衍生工具屬于表外業(yè)務,不列入企業(yè)和銀行的資產(chǎn)負債表,因此,原先表內(nèi)業(yè)務的監(jiān)管方法已無法適應金融衍生業(yè)務等創(chuàng)新業(yè)務的發(fā)展,相關(guān)監(jiān)管部門必須與時俱進,在積極培育市場的同時完善相應的監(jiān)管辦法,確保金融衍生產(chǎn)品市場的安全、高效運行。

參考文獻:

約翰•赫爾.期權(quán)、期貨及其他衍生產(chǎn)品［M］.北京：機械工業(yè)出版社.