導(dǎo)語：如何才能寫好一篇投資策略分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

分級(jí)基金又叫結(jié)構(gòu)型基金，指的是在一個(gè)投資組合下，通過對(duì)基金收益或凈資產(chǎn)的分解，形成兩級(jí)（或多級(jí)）風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)有一定差異化基金份額的基金品種。它的主要特點(diǎn)是將基金產(chǎn)品分為兩類或多類份額，并分別給予不同的收益分配。一般情況下，由基金基礎(chǔ)份額分成的兩類份額中，一類是預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和收益較低且優(yōu)先享受收益分配的部分，稱為A類份額，適合風(fēng)險(xiǎn)偏好程度較低的穩(wěn)健型投資者，另一類是預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和收益較高且次優(yōu)先享受收益的部分，稱為B類份額，適合風(fēng)險(xiǎn)偏好程度較高的激進(jìn)型投資者。兩份額在實(shí)際運(yùn)作中合并進(jìn)行，即高風(fēng)險(xiǎn)份額向低風(fēng)險(xiǎn)份額融資，也就是存在通常所說的杠桿。

二、分級(jí)基金的分類

分級(jí)基金的分類主要是從投資標(biāo)的和運(yùn)作方式上來劃分的。

根據(jù)投資標(biāo)的物的不同，分級(jí)基金大致可以分為股票型分級(jí)基金、債券型分級(jí)基金和指數(shù)型分級(jí)基金三種形勢(shì)。其中債券型分級(jí)基金大多投資于債券，它的初始杠桿比例一般能夠達(dá)到35倍；而股票型與指數(shù)型分級(jí)基金則更多地投資于股票，不同的是股票型基金多數(shù)是主動(dòng)型管理基金，指數(shù)型基金更多的是跟蹤某個(gè)指數(shù)的被動(dòng)型管理型基金，這兩類基金的初始杠桿一般在1.672倍左右。

根據(jù)運(yùn)作方式的不同，分級(jí)基金大致可以分為開放式分級(jí)基金和封閉式分級(jí)基金。兩類基金的區(qū)別主要是以下幾個(gè)方面，首先是存續(xù)期不同，開放式分級(jí)基金能夠保證其分級(jí)機(jī)制在正常情況下長期有效并且永久存續(xù)；而封閉式分級(jí)基金則有一定的存續(xù)期，大多是三年期或者五年期，在分級(jí)基金到期之后將轉(zhuǎn)為普通的LOF基金再進(jìn)行運(yùn)作；其次申贖機(jī)制不同，開放式分級(jí)基金能夠滿足投資者對(duì)于運(yùn)作期間申贖分級(jí)基金基礎(chǔ)份額的需求，能夠更好地將一、二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行有效聯(lián)通；而封閉式分級(jí)基金的基礎(chǔ)份額只能在基金發(fā)行時(shí)進(jìn)行購買，在發(fā)行結(jié)束后便不能將申購贖回其基礎(chǔ)份額，只能通過二級(jí)市場(chǎng)買賣；最后還有一部分開放式分級(jí)基金具有配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制，所以可以通過這一機(jī)制事先場(chǎng)內(nèi)外的連接，進(jìn)而用來套利。開放式分級(jí)基金更適合于股票型基金，而封閉式分級(jí)基金則更加適合于債券型基金，這體現(xiàn)了不同投資者對(duì)于流動(dòng)性差異的需求也是不同的。

三、分級(jí)基金的發(fā)展現(xiàn)狀

分級(jí)基金在海外的發(fā)展的前身是杠桿基金，最早起源于上個(gè)世紀(jì)80年代，在90年代后期有了巨大的發(fā)展，由于運(yùn)作方式、發(fā)展歷史較長等不同因素，迄今國外的分級(jí)基金已具備相當(dāng)數(shù)量和規(guī)模，最具代表性的是英國和美國的杠桿型封閉式基金。英國的杠桿基金是一種典型的結(jié)構(gòu)化分級(jí)基金，它主要通過合并運(yùn)作，收益分層的方式，把一支基金產(chǎn)生的損失或收益按一定比例在不同的分級(jí)產(chǎn)品之間分配從而使不同的分級(jí)產(chǎn)品有不同的杠桿；而美國的杠桿基金更多的是公司型基金，通過優(yōu)先股或者發(fā)行融資債形式使基金產(chǎn)生杠桿，通過投資金融衍生品提高杠桿。

我國的分級(jí)基金發(fā)展起步相對(duì)較晚，國內(nèi)的分級(jí)基金大部分是契約型基金，其結(jié)構(gòu)還是沿用了英國的杠桿基金分級(jí)模式，也就是將基金份額分成普通份額和優(yōu)先份額兩種，兩種基金份額整體合并運(yùn)作，基金運(yùn)作產(chǎn)生的收益和損失在二者之間按照約定方式進(jìn)行分配。

自從2007年7月17日我國第一只分級(jí)基金國投瑞銀瑞福分級(jí)基金推出以來，目前已成立而且運(yùn)作的總共有159支分級(jí)基金，其中以國投瑞銀瑞福分級(jí)基金、長盛同慶可分離交易基金、國投瑞銀瑞和300分級(jí)基金最具代表性，它們分別代表著我國分級(jí)基金發(fā)展的三個(gè)不同階段。

作為國內(nèi)第一代分級(jí)基金的代表，國投瑞銀瑞福分級(jí)基金采用了分開募集、統(tǒng)一運(yùn)作的運(yùn)作模式，兩級(jí)份額的配比為1：1，其中風(fēng)險(xiǎn)高的基金份額上市交易，風(fēng)險(xiǎn)低的額不上市交易，而是在合同生效后每期滿一年進(jìn)行一次開放，投資者可在此期間進(jìn)行集中申購與贖回，不過風(fēng)險(xiǎn)高的基金份額不能夠申贖，也不存在基金份額的配對(duì)轉(zhuǎn)換，容易造成基金大幅的折價(jià)或溢價(jià)。

第二代分級(jí)基金是以兩年之后發(fā)行的長盛同慶可分離交易基金為代表的，它的運(yùn)作方式是基金封閉運(yùn)作三年后再轉(zhuǎn)為普通的LOF基金，在募集期結(jié)束之后投資者認(rèn)購的基金份額則會(huì)自動(dòng)按照4：6的比例分A、B兩類，并且以不同代碼單獨(dú)進(jìn)行上市交易，風(fēng)險(xiǎn)高的基金份額能獲得的最高初始杠桿為1.67倍，不過此基金在封閉期內(nèi)不能進(jìn)行收益分配，只是在封閉期末對(duì)所有份額進(jìn)行折算。

第三代分級(jí)基金的代表是五個(gè)月后推出的國投瑞銀瑞和滬深300指數(shù)分級(jí)基金，它打破了之前傳統(tǒng)的封閉式轉(zhuǎn)為開放式的運(yùn)作模式，而且投資方式也出現(xiàn)了變化，由主動(dòng)投資變成了被動(dòng)投資。此類基金的A、B兩類份額在不同凈值區(qū)間具不同的初始杠桿，在基金存在正收益時(shí)初始杠桿最高可達(dá)到1.6倍，并可以通過每個(gè)運(yùn)作周年末的份額折算來實(shí)現(xiàn)當(dāng)年收益。

國內(nèi)的分級(jí)基金發(fā)展規(guī)模與國外分級(jí)基金還存在一定的差距，當(dāng)然為了迎合不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需求，國內(nèi)的分級(jí)基金正朝著更加全面多元的方向發(fā)展。

四、投資策略分析

分級(jí)基金的情況是多種多樣的，因此想要獲取更高的收益，便需要更加系統(tǒng)全面的了解分級(jí)基金的各類信息，包括其折算機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)收益和運(yùn)作方式等信息。在進(jìn)行投資時(shí)，每一個(gè)投資人都要全面掌握自己的實(shí)際情況，并且對(duì)不同的分級(jí)基金有一個(gè)全面細(xì)致的分析，才能更好地進(jìn)行投資。接下來我們將分別就分級(jí)基金的不同份額進(jìn)行投資分析。

（一）A份額的投資策略分析

A類份額作為分級(jí)基金中約定收益的低風(fēng)險(xiǎn)份額，其在二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格波動(dòng)較小，基本呈穩(wěn)定增長的態(tài)勢(shì)，因此不適合進(jìn)行波段交易。A 份額的投資價(jià)值主要體現(xiàn)在其固定收益上的特性上，按照存續(xù)期限可分為擁有固定存續(xù)期和永久存續(xù)兩類，其中有期限的 A 類份額可與期限和風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相似的企業(yè)債或類似基準(zhǔn)收益率進(jìn)行比較，而永續(xù)的 A 類份額往往存在配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制，此類份額類似于永續(xù)債，于每個(gè)運(yùn)作周期獲得約定利息，而本金則只能通過在二級(jí)市場(chǎng)上買賣或者是購入適當(dāng)比例的B份額通過配對(duì)轉(zhuǎn)換在一級(jí)市場(chǎng)上贖回，此類產(chǎn)品的投資應(yīng)多關(guān)注利息收益率和折價(jià)率等。

因此建議對(duì)于有固定存續(xù)期限的產(chǎn)品一般可以在臨近到期時(shí)持有，或者在折價(jià)率增大時(shí)持有； 而對(duì)于沒有固定存續(xù)期限的產(chǎn)品需要結(jié)合產(chǎn)品設(shè)計(jì)，針對(duì)不同的投資風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)調(diào)整自身持有情況。

（二）B份額的投資策略分析

與A份額相對(duì)應(yīng)的是獲得剩余收益的B份額，又被稱為杠桿份額。一般投資人則是用用杠桿倍數(shù)來衡量分級(jí)基金B(yǎng)份額的收益和風(fēng)險(xiǎn)。杠桿倍數(shù)指的是具有內(nèi)含杠桿特征的份額收益率與該基金基礎(chǔ)份額凈值收益率的比例。A、B兩級(jí)份額的配比是影響杠桿倍數(shù)的重要因素，配比越高，杠桿倍數(shù)就越高。A份額的占比越高，代表能夠獲得的基金上漲收益或下跌損失的B份額就越少，杠桿倍數(shù)也就越高。

根據(jù)與母基金掛鉤的標(biāo)的物的不同，杠桿份額可細(xì)分為杠桿指數(shù)基金和杠桿債券基金兩大類，目前國內(nèi)市場(chǎng)上現(xiàn)存的股票型分級(jí)基金絕大部分都屬于杠桿指基。杠桿指基的標(biāo)的指數(shù)涵蓋規(guī)模指數(shù)、行業(yè)指數(shù)、主題指數(shù)、海外指數(shù)等各個(gè)類別，基本覆蓋市場(chǎng)的各種投資機(jī)會(huì)與階段性熱點(diǎn)，因此可以根據(jù)對(duì)市場(chǎng)中某一板塊或風(fēng)格指數(shù)的走勢(shì)判斷選擇相應(yīng)的品種。由于杠桿指基資金占用量低且杠桿適度，其交易價(jià)值更為突出，投資者可以利用其博取市場(chǎng)的短期收益。在尋找契合短期市場(chǎng)走勢(shì)的標(biāo)的指數(shù)的同時(shí)，在價(jià)格杠桿和整體折價(jià)率方面進(jìn)一步篩選，優(yōu)先選擇流動(dòng)性好、價(jià)格杠桿倍數(shù)高和整體折價(jià)或平價(jià)交易的品種。而相對(duì)于杠桿指基，杠桿債基波動(dòng)較小，其價(jià)值主要取決于利率周期。

因此對(duì)于B份額來說，首先，應(yīng)判斷市場(chǎng)總體走勢(shì)，當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)震蕩或上漲時(shí)，其可能獲得較高收益；然后判斷風(fēng)格，若市場(chǎng)上存在明顯的風(fēng)格特征，就可以選擇跟蹤指數(shù)契合這種風(fēng)格的被動(dòng)型產(chǎn)品，當(dāng)市場(chǎng)熱點(diǎn)偏分散時(shí)，具有比較好選股水平的主動(dòng)型產(chǎn)品可能會(huì)有較好收益。對(duì)于被動(dòng)型品種，應(yīng)當(dāng)選擇杠桿較高、溢價(jià)率較小且看好板塊權(quán)重較高的品種，對(duì)于主動(dòng)型品種，可以選擇選股能力強(qiáng)，杠桿比例高且折價(jià)較大或者溢價(jià)較小的品種；當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)下跌時(shí)，B份額會(huì)有較大的下跌風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)最好暫時(shí)出局進(jìn)行規(guī)避。

（三）套利策略分析

配對(duì)轉(zhuǎn)換套利是現(xiàn)階段市場(chǎng)中最常見的分級(jí)基金套利策略，指的是當(dāng)分級(jí)基金的整體市場(chǎng)價(jià)格與其母基金資產(chǎn)凈值出現(xiàn)顯著差異時(shí)，利用其配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制采取的套利方式。其中配對(duì)轉(zhuǎn)換則指的是分級(jí)基金的穩(wěn)健份額和激進(jìn)份額之間按約定的轉(zhuǎn)換規(guī)則進(jìn)行轉(zhuǎn)換的行為，包括分拆和合并。分拆是指基金份額持有人將其持有的分級(jí)基金場(chǎng)內(nèi)份額申請(qǐng)轉(zhuǎn)換成一定比率的穩(wěn)進(jìn)份額和激進(jìn)份額的行為。合并是指基金份額持有人將其持有的一定比例的穩(wěn)進(jìn)份額和激進(jìn)份額申請(qǐng)轉(zhuǎn)換成分級(jí)基金場(chǎng)內(nèi)份額的行為。

配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制可以出現(xiàn)一些風(fēng)險(xiǎn)較低的套利投資機(jī)會(huì)。只要當(dāng)分級(jí)基金的穩(wěn)健份額和激進(jìn)份額合并后的價(jià)格高于其整體份額的凈值時(shí)，投資人便能夠在場(chǎng)內(nèi)買入分級(jí)基金，然后將其分拆成穩(wěn)健份額和激進(jìn)份額并在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行套現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)低風(fēng)險(xiǎn)套利。相反地，當(dāng)分級(jí)基金的穩(wěn)健份額與激進(jìn)份額合并后的價(jià)格低于其整體份額凈值時(shí)，投資人便能夠在場(chǎng)內(nèi)買入穩(wěn)健份額和激進(jìn)份額，然后合并成分級(jí)基金基礎(chǔ)份額并在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)贖回套現(xiàn)，從而實(shí)現(xiàn)低風(fēng)險(xiǎn)套利。

然而配對(duì)轉(zhuǎn)換套利的風(fēng)險(xiǎn)主要來自于其交易時(shí)滯。從目前的市場(chǎng)交易機(jī)制來看，從開展到完成配對(duì)轉(zhuǎn)換套利，之間存在明顯的交易時(shí)滯，其中合并套利至少需要兩個(gè)交易日，分拆套利也至少需要三個(gè)交易日。所以若先前確定的折溢價(jià)率在轉(zhuǎn)換套利過程中發(fā)生劇烈變化，會(huì)顯著增加套利風(fēng)險(xiǎn)。在溢價(jià)套利時(shí)，當(dāng)子基金份額在二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格在申購母基金后出現(xiàn)下降，套利空間會(huì)相對(duì)縮小 ；相反在進(jìn)行折價(jià)套利時(shí)，當(dāng)子基金份額在二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格上升時(shí)，套利空間也會(huì)相應(yīng)縮小。

另一種常見的分級(jí)基金套利策略是事件套利，它是基于分級(jí)基金的不定期折算機(jī)制進(jìn)行的。具體來說，是當(dāng)分級(jí)基金出現(xiàn)向下折算時(shí)，A 份額的持有人能夠?qū)⒋蟛糠仲Y產(chǎn)凈值轉(zhuǎn)換成母基金份額，從而快速獲取折價(jià)收益，所以下折前后 A份額便存在著一定的套利機(jī)會(huì)；相反當(dāng)分級(jí)基金出現(xiàn)向上折算時(shí)，B 份額的持有人能夠?qū)⒋蟛糠仲Y產(chǎn)凈值轉(zhuǎn)換為母基金份額，如果此時(shí) B 份額存在折價(jià)，則上折前后 B 份額存在套利機(jī)會(huì)。

篇2

2012年上半年，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒、歐元走弱以及美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇三方面因素疊加，美元具備進(jìn)一步上漲的動(dòng)力。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將延續(xù)下行格局。因此我們預(yù)計(jì)2012年前半段螺紋鋼將延續(xù)弱勢(shì)。不過考慮到鐵礦石價(jià)格跌幅有限，成本將繼續(xù)發(fā)揮支撐作用。

下半年螺紋鋼價(jià)格有望走強(qiáng)。國際方面，歐洲問題有望得到緩和，美元避險(xiǎn)作用被弱化。國內(nèi)方面，隨著保障房、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)將有望回升。

總的來看，2012年螺紋鋼將呈前低后高格局。下方支撐位3900-4000，上方第一壓力位4600，第二壓力位4900，全年均價(jià)將低于2011年。

2012年美元將呈現(xiàn)前高后低

2011年下半年美元展開強(qiáng)勁反彈，受歐債危機(jī)和美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能增強(qiáng)的雙重影響，2012年上半段美元將延續(xù)強(qiáng)勢(shì)格局。但下半年，歐洲債務(wù)問題有望緩和，屆時(shí)由于避險(xiǎn)作用被弱化，美元強(qiáng)勢(shì)恐難以為繼。美元作為大宗商品的標(biāo)價(jià)貨幣，其變動(dòng)對(duì)全球大宗商品價(jià)格都有著深刻影響，從相關(guān)數(shù)據(jù)來看，美元指數(shù)與上海螺紋鋼期貨價(jià)格呈負(fù)相關(guān)，兩者長期走勢(shì)相背離。

2012年中國經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)格局

受國內(nèi)自主調(diào)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的影響，2011年中國經(jīng)濟(jì)增長明顯放緩， GDP同比增長速度從一季度的9.7%回落至四季度的8.9%，增速降至2年低位；中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)徘徊在50枯榮線附近。在房地產(chǎn)市場(chǎng)下行、出口疲弱以及穩(wěn)健貨幣政策的綜合影響下，2012年前半段經(jīng)濟(jì)增長放緩勢(shì)頭將延續(xù)下去，而保障性住房建設(shè)、水利等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將有效地阻止經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅滑坡。預(yù)計(jì)2012年下半年經(jīng)濟(jì)將有望企穩(wěn)并溫和回升。

螺紋鋼供應(yīng)壓力加大

2011-2012年我國鋼鐵產(chǎn)能繼續(xù)增長，其中長材產(chǎn)能增長尤為明顯。但是下游需求面臨著房地產(chǎn)走弱和鐵路建設(shè)投資放緩的窘境，螺紋鋼供應(yīng)壓力將進(jìn)一步加大。但是2012年保障性住房建設(shè)力度加大將一定程度上彌補(bǔ)缺失的需求。

第一、我國鋼鐵產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張

2011年末我國鋼鐵產(chǎn)能保守估計(jì)已達(dá)8.25億噸。2012年我國計(jì)劃投產(chǎn)高爐32座，設(shè)計(jì)煉鐵能力4800萬噸，照此推算，至2012年末鋼鐵產(chǎn)能將達(dá)8.7億噸，即便400立方米以下高爐全部淘汰，產(chǎn)能也將保持在8億噸。

從品種來看，新增產(chǎn)能主要集中在長材和冷軋。近年來，房地產(chǎn)市場(chǎng)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動(dòng)了建筑鋼材的需求，并提振了長材生產(chǎn)企業(yè)的利潤，長材產(chǎn)能得到快速提高。2011-2012兩年我國新增熱軋棒材產(chǎn)能為2150萬噸，線材2060萬噸，均高于同期熱軋和板材新增產(chǎn)能。隨著新增產(chǎn)能建成投產(chǎn)，建筑鋼材的供應(yīng)壓力將逐步顯現(xiàn)。

另外，下游需求難有增長。

商品房市場(chǎng)步入下行格局，導(dǎo)致對(duì)螺紋鋼的需求大幅回落，高鐵建設(shè)投資放緩意味著鐵路建設(shè)對(duì)螺紋鋼的需求也將有所下滑，2012年保障性住房將繼續(xù)扮演拉動(dòng)鋼材消費(fèi)的主要力量。

首先、保障房建設(shè)繼續(xù)拉動(dòng)鋼材消費(fèi)。在房地產(chǎn)不景氣的情況下，保障性住房成為拉動(dòng)建筑鋼材消費(fèi)的最大亮點(diǎn)。住宅建設(shè)周期一般為12-18個(gè)月，這意味著2010、2011年已開工建設(shè)的保障房將有一部分在2011年繼續(xù)建設(shè)，同時(shí) 2012年全年保障性住房開工總量基本確定在700萬套。保障房建設(shè)將在很大程度上彌補(bǔ)商品房市場(chǎng)減少的需求，但是2012年房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)放緩將不可避免。

其次、鐵路建設(shè)投資放緩。受溫州動(dòng)車事故所累，2011年夏高鐵建設(shè)資金鏈出現(xiàn)斷裂，鐵路固定資產(chǎn)投資額連續(xù)下滑。雖然在政策扶持下，2011年四季度鐵路建設(shè)逐步恢復(fù)，全年鐵路固定資產(chǎn)投資累計(jì)完成5766.95億元，但顯然年初制定的6000億投資目標(biāo)已經(jīng)流產(chǎn)。

根據(jù)“十二五”規(guī)劃，2012年安排鐵路固定資產(chǎn)投資5000億元，低于2011年的5766億元、2010年的7600億元和2009年的6600億元，這預(yù)示著鐵路建設(shè)投資已全面放緩。據(jù)測(cè)算，鐵路建設(shè)投資中有40%以上用于螺紋鋼，因此鐵路建設(shè)投資放緩，將在一定程度上降低對(duì)螺紋鋼的需求。

鐵礦石價(jià)格難有大幅下跌，成本支撐仍在

成本因素將繼續(xù)對(duì)鋼價(jià)構(gòu)成支持。

首先，主要礦山的新增產(chǎn)能均在2013年后投產(chǎn)，短期內(nèi)供應(yīng)不會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模增長，且國產(chǎn)礦成本不斷走高提高了鐵礦石的邊際成本，因此2012年進(jìn)口鐵礦石價(jià)格難有大幅下跌；其次，國內(nèi)焦煤供應(yīng)將長期偏緊，焦煤價(jià)格將繼續(xù)處于高位水平，成本和供應(yīng)的雙重壓力下，焦炭價(jià)格繼續(xù)窄幅震蕩，但底部區(qū)間有所抬高。

鐵礦石價(jià)格將維持高位震蕩，供應(yīng)基本平衡，且國產(chǎn)鐵礦石成本偏高決定了進(jìn)口礦價(jià)難有大幅下跌。預(yù)計(jì)2012年鐵礦石平均到岸價(jià)維持在140-160美元/噸。

國產(chǎn)礦成本較高對(duì)鐵礦石市場(chǎng)構(gòu)成支持。通過對(duì)礦山企業(yè)生產(chǎn)成本以及原礦產(chǎn)量進(jìn)行分析，2011年國產(chǎn)鐵礦石原礦平均成本在480元/噸左右，2005年以來該數(shù)據(jù)始終呈上升趨勢(shì)，人工及原燃料價(jià)格上漲，貧礦多且開采難度大是采礦成本不斷上升的主要原因。由于國內(nèi)礦的成本普遍比外礦要高，在價(jià)格下跌的時(shí)候，首先迫于成本壓力進(jìn)行減產(chǎn)的應(yīng)該是國內(nèi)礦石企業(yè)。

2012年鐵礦石供應(yīng)趨于寬松，但供需關(guān)系不會(huì)出現(xiàn)根本性改善。國際礦山增產(chǎn)和國內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量大幅增長令鐵礦石供應(yīng)更為充裕，但我國鐵礦石市場(chǎng)對(duì)三大礦山的依賴度仍然在64%這樣一個(gè)高位，加上2011年國際主要礦山的產(chǎn)能增長低于預(yù)期，其新增產(chǎn)能投放主要集中在2013年以后，而且成本偏高導(dǎo)致國內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量隨價(jià)格波動(dòng)較大。因此綜合以上三方面因素，2012年鐵礦石供應(yīng)將相對(duì)寬松，但供需關(guān)系不會(huì)出現(xiàn)根本性改善，全年鐵礦石價(jià)格將圍繞140-150美元高位區(qū)間波動(dòng)。澳大利亞和巴西兩國進(jìn)口量占我國鐵礦石進(jìn)口總量連續(xù)6年維持在64%的高位，這顯示國內(nèi)鋼鐵行業(yè)受制于國際鐵礦石巨頭的局面并未改變。

其次、焦炭價(jià)格窄幅波動(dòng)，但底部區(qū)間將略有抬高。

2012年焦化企業(yè)的經(jīng)營狀況不會(huì)出現(xiàn)明顯改善。雖然煤炭產(chǎn)量增長，但焦煤供應(yīng)繼續(xù)維持偏緊格局，而且地緣政治因素很可能推高能源價(jià)格，因此預(yù)計(jì)2012年焦煤價(jià)格將維持高位。而鋼廠利潤水平維持低位，導(dǎo)致焦化企業(yè)成本壓力難以向下傳導(dǎo)。因此2012年焦炭價(jià)格底部區(qū)間將有抬高，但上漲幅度有限。

插排：下半年螺紋鋼價(jià)格有望走強(qiáng)。國際方面，歐洲問題有望得到緩和，美元避險(xiǎn)作用被弱化。國內(nèi)方面，隨著保障房、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)將有望回升。

篇3

一、行為金融理論的概念

行為金融理論有兩個(gè)主要研究對(duì)象，一是無效市場(chǎng)模式，認(rèn)為市場(chǎng)并非是有效的，討論方向?yàn)榻鹑谠肼暲碚摵鸵欢ㄒ饬x雙杠的資產(chǎn)組合以及定價(jià)問題。二是投資者在投資的過程中并非是理性的，研究投資者會(huì)發(fā)的認(rèn)知行為偏差問題。目的就是對(duì)傳統(tǒng)的金融學(xué)理論進(jìn)行修正和改造，使其更加的符合現(xiàn)代金融學(xué)的要求。

二、行為金融理論

行為金融理論可以將人在投資時(shí)的心理分為有限理性、過度自信，后悔規(guī)避、錨定效應(yīng)以及賭博投機(jī)行為等。簡單的說，就是人在面臨獲利時(shí)，不愿再冒風(fēng)險(xiǎn)。在面臨損失時(shí)，人人都成了冒險(xiǎn)家，再試一次挽救之前的損失。而損失和獲利要有一個(gè)參照數(shù)額，當(dāng)投資的參照數(shù)額被改變時(shí)，人們對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也會(huì)隨之改變。

（一）有限理性

有限理性是介于完全理性和非完全理性之間，在一定的限制下的理性。在復(fù)雜的金融世界中，交易的次數(shù)越多，不穩(wěn)定因素也就越多，信息也就越不完全，并且人對(duì)于投資本身也不能真正的認(rèn)識(shí)，一般情況都會(huì)受到情緒的影響，這就導(dǎo)致在投資時(shí)人們是無法做到完全理性的，只能夠做到有限理性。

有限理性的出現(xiàn)對(duì)研究投資者的心理以及行為有重要的意義，人在面臨需要進(jìn)行選擇的問題時(shí)，常常不能夠全面的、詳細(xì)的分析問題，這就不能夠使人達(dá)到完全的理性，甚至?xí)霈F(xiàn)錯(cuò)誤的選擇。

（二）過度自信

人們往往會(huì)對(duì)自己的投資能力有著過高的評(píng)價(jià)，過度自信的表現(xiàn)形式在于對(duì)自己的投資方式以及投資決策，過分的相信和依賴，因此，容易因?yàn)榭陀^實(shí)際情況導(dǎo)致決策失誤，一些投資專家在自己掌握的專業(yè)知識(shí)領(lǐng)域中，顯得非常的自負(fù)，他們過分依賴自己的學(xué)科知識(shí)以及收集到的信息而輕視客觀的真實(shí)情況，間接影響投資者，使其只注重那些與他們判斷相同的信息，而忽略了那些與他們判斷不相符的信息。

但是自信度的高低與投資決策的正確與否并沒有實(shí)際的聯(lián)系。在我國很多股民，他們沒有工作，以炒股為職業(yè)，這些人并沒有對(duì)金融知識(shí)沒有深入了解，也沒有對(duì)自己的資產(chǎn)進(jìn)行科學(xué)性的評(píng)估，多半是過度自信的心理作祟，通過對(duì)行為金融理論的研究，有助于幫助投資者避開投資的風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)于行為金融理論有著重要意義。

（三）后悔規(guī)避

在心里學(xué)家調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，人在發(fā)現(xiàn)自己做錯(cuò)了事情的時(shí)候會(huì)感到十分的不安和痛苦，有時(shí)還會(huì)將錯(cuò)誤怪罪給他人。人為了安慰自身產(chǎn)生的這種后悔的挫敗感，往往會(huì)通過非理性的方式改變自己的行為。在投資領(lǐng)域中，當(dāng)一些股票下跌時(shí)，股票持有者往往不愿意將自己手中的股票賣出，因?yàn)樗麄儾幌Ｍe(cuò)過這支股票帶來的利潤。

還有很多投資者有從眾的心理，他們不希望自己做出錯(cuò)誤的決定，繼而購買一些很受歡迎且價(jià)格比較高昂的股票，一旦股票出現(xiàn)了下跌，他們會(huì)認(rèn)為還有很多人在和他們一樣在承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)，而這種風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的原因是市場(chǎng)造成的而不是自己決策的事物而造成的，這就是一種很好的規(guī)避后悔的方法。

（四）錨定效應(yīng)

心理學(xué)家通過研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)人們被要求作相關(guān)數(shù)值的定量評(píng)估時(shí)，容易受事先給出的參考值影響，這種現(xiàn)象被稱為錨定效應(yīng)。錨定效應(yīng)是指人們傾向于將未來和已經(jīng)發(fā)生的事情聯(lián)系起來，容易受到他人的影響。但是世界上的事情本來就不分好壞，好與壞都是相對(duì)的概念。當(dāng)人們對(duì)于某件物品的價(jià)值進(jìn)行判斷時(shí)，往往需要一個(gè)參照物。投資也是一樣的，證券作為一只價(jià)格喜歡變動(dòng)的錨，錨會(huì)導(dǎo)致人受到暗示之后，對(duì)新的信息不是很敏感。

（五）賭博投機(jī)行為

賭博其實(shí)是一種娛樂的行為，是指對(duì)一個(gè)未知事的結(jié)果進(jìn)行下注，下注時(shí)一般使用錢或具物質(zhì)價(jià)值的東西，其主要目的為，贏取得更多的金錢或者物質(zhì)財(cái)富。

投資者明明知道賭博投機(jī)是一種高風(fēng)險(xiǎn)的投資行為，但高風(fēng)險(xiǎn)隨之而來的就是高回報(bào)。賭博投機(jī)行為可以使投資者快速致富，但很難獲得預(yù)期的效果，贏的可能性要比輸?shù)目赡苄孕『芏?。這種現(xiàn)象很難進(jìn)歸類，大多數(shù)學(xué)者將其歸為一種過度期望的心理。

三、行為金融理論的投資策略

（一）反向投資策略

反向投資就是在一支股票表現(xiàn)很差的時(shí)候買進(jìn)，等有起色之后再將其賣出去。以這種方法來獲得利潤。利用金融理論的知識(shí)，我們可以得知金融投資者具有過度自信的心理特點(diǎn)，可以放映出人們對(duì)于投資信息過度放映的行為。我們通過研究研究行為金融理論可以得知，反向投資策略與零投資組合在未來的投資領(lǐng)域會(huì)獲得很大的收益。

反向投資策略在目前的金融市場(chǎng)中被很多投資者使用，這也有賴于它給投資者帶來了巨大的投資回報(bào)。投資者對(duì)股市過度反應(yīng)也說明投資者對(duì)表現(xiàn)優(yōu)秀的股票的股價(jià)會(huì)過度高估，且不會(huì)注意哪些表現(xiàn)很差的股票。因此，當(dāng)表現(xiàn)差的股票的股價(jià)上升時(shí)，投資者又會(huì)追悔莫及。

（二）動(dòng)量交易策略

動(dòng)量交易策略的提出是源于對(duì)股市中股票價(jià)格中期收益延續(xù)性的研究。動(dòng)量交易策略是預(yù)先對(duì)股票收益和交易量設(shè)定一個(gè)參考值，當(dāng)股票收益和交易量同時(shí)滿足所設(shè)定的參考值就買入或賣出股票的一種投資策略。在使用交易動(dòng)量策略時(shí)，首先要在證券市場(chǎng)中選定一個(gè)交易對(duì)象的范圍，設(shè)定一個(gè)時(shí)間長度作為證券業(yè)績的考評(píng)期，然后計(jì)算形成期的各樣證券以及收益率，最后根據(jù)樣本的收益大小，對(duì)目標(biāo)證券市場(chǎng)的所有樣本進(jìn)行升序、降序的排列，最后將其等分為若干組數(shù)據(jù)，其中收益率最大的一組稱為贏家組合，收益率最小的一組稱為輸家組合。之后或間隔一段時(shí)間，還要再選一個(gè)時(shí)間長度，作為賣買贏家組合和輸家組合后的持有期限。再隔一段時(shí)間重復(fù)之前的步驟。

但是動(dòng)量交易策略在真正的市場(chǎng)投資中，并不總是有效的。一方面零成本的套利策略的正在普及，另一方面使用動(dòng)量交易策略會(huì)大量的進(jìn)行交易，交易成本與盈利基本上會(huì)抵消。

（三）成本平均策略

為了有效降低投資中風(fēng)險(xiǎn)水平，投資者大部分會(huì)采用成本平均策略。成本平均策略是指投資者在投資股票時(shí)，按照預(yù)定計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批進(jìn)行，以備遇到風(fēng)險(xiǎn)時(shí)攤薄成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來較大風(fēng)險(xiǎn)的策略。但是這種策略規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)并不能帶來較大的收益。

（四）時(shí)間分散化策略

個(gè)人投資者和組織投資者都認(rèn)為時(shí)間分散化可以減少投資的風(fēng)險(xiǎn)，所以時(shí)間分散化策略建議投資者在年輕時(shí)較大比例地投資股票，隨著時(shí)間的推移，逐漸減少此比例的投資策略。但是這個(gè)方法中有兩個(gè)認(rèn)知上的錯(cuò)誤，一是，將損失的極小可能性視為零可能性。二是，缺乏遠(yuǎn)見的損失而使人難以承受。

篇4

10月大盤走勢(shì)與投資策略分析

股票市場(chǎng)

9月份滬深股市并未打破自6月份以來的調(diào)整走勢(shì)，經(jīng)過月初的短暫反彈以后，股指繼續(xù)向下綿綿陰跌。與上月不同的是，下跌過程中，上證指數(shù)在1400～1420點(diǎn)之間成交量有所放大，表明在關(guān)鍵點(diǎn)位仍然有多頭力量的抵抗，但同時(shí)更多的投資者轉(zhuǎn)入空頭陣營，這樣就導(dǎo)致了1400點(diǎn)一帶成為新的多空分水嶺。1400點(diǎn)破位以后，9月中旬股指曾出現(xiàn)單日的小幅反抽，在技術(shù)上再次確認(rèn)了空頭趨勢(shì)仍未結(jié)束。

經(jīng)過9月份調(diào)整，股指已經(jīng)運(yùn)行到了相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，不過 10月份還需投資者考慮以下4個(gè)方面的影響因素：

第一.新的宏觀緊縮政策出臺(tái)的可能性不大。央行于8月23日公告將銀行存款準(zhǔn)備金率從6％上調(diào)到7％(從2003年9月21日?qǐng)?zhí)行)，該項(xiàng)政策作為力度較大的貨幣政策，顯示管理層對(duì)未來通脹的擔(dān)憂和抑制部分過熱行業(yè)的決心。從中長期分析，本次宏觀調(diào)控政策的目的是為了保持經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定持續(xù)增長，因此，其調(diào)控力度不會(huì)改變當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長的基本趨勢(shì)。此外，貨幣政策傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在3～6個(gè)月的時(shí)滯，在政策效果初步顯現(xiàn)以前，進(jìn)一步出臺(tái)新的緊縮政策的可能性非常小。

第二.股市政策必然考慮市場(chǎng)的承受能力。QDII、深圳市場(chǎng)恢復(fù)新股發(fā)行乃至國有股減持與全流通問題在目前市場(chǎng)狀況下推出的可能性不大。根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)第15號(hào)令,《證券公司債券管理暫行辦法》自2003年10月8日起施行，而正式進(jìn)入修訂進(jìn)程的《證券公司受托投資管理業(yè)務(wù)管理辦法》將為券商帶來更多的希望。對(duì)市場(chǎng)來說，允許券商發(fā)債與開展集合受托業(yè)務(wù)，可以為市場(chǎng)帶來一定的場(chǎng)外增量資金，有利于改善市場(chǎng)的資金面供給狀況。10月份利好政策的實(shí)施將成為前期密集利空政策的有效對(duì)沖。

第三.擴(kuò)容速度有望減緩。6月份以來，證券市場(chǎng)開始了前所未有的大擴(kuò)容。南方航空、中原高速和華夏銀行的接連發(fā)行和上市對(duì)原本就缺少資金的市場(chǎng)造成嚴(yán)重影響，大擴(kuò)容的代價(jià)就是兩地股指的持續(xù)下跌。市場(chǎng)的再度低迷反過來又造成了長江電力發(fā)行計(jì)劃的推遲。長江電力的推遲發(fā)行意味著大擴(kuò)容高峰期的結(jié)束，隨著擴(kuò)容壓力的釋放，市場(chǎng)很有可能出現(xiàn)一波反彈行情。

第四.機(jī)構(gòu)博弈必然引發(fā)市場(chǎng)局部反彈。由于1500～1649點(diǎn)之間是今年的成交密集區(qū)， 1500點(diǎn)將成為未來行情的重要阻力位，在該點(diǎn)位機(jī)構(gòu)有較高的套現(xiàn)欲望。如果沒有新的突發(fā)性利好消息，從機(jī)構(gòu)博弈的角度判斷，1380～1400點(diǎn)附近成為本次調(diào)整底部區(qū)域的可能性較小，但場(chǎng)外機(jī)構(gòu)完全可能利用1350～1500點(diǎn)之間10%的空間來發(fā)動(dòng)一波局部反彈行情。

行業(yè)比較和板塊熱點(diǎn)方面，存款準(zhǔn)備金率上調(diào)對(duì)投資型行業(yè)的影響將逐步顯現(xiàn)。上半年上游行業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)好于下游行業(yè)主要是受益于投資的快速增長，緊縮性政策的出臺(tái)會(huì)降低上游行業(yè)，特別是與固定資產(chǎn)投資直接相關(guān)行業(yè)的基本面預(yù)期。其中，銀行受到的影響較為直接，其他受投資驅(qū)動(dòng)影響較大的行業(yè)，如鋼鐵、機(jī)械、有色金屬等行業(yè)也會(huì)受到不同程度的影響，由于政策的傳導(dǎo)及效果顯現(xiàn)一般會(huì)有一個(gè)傳導(dǎo)期，因此2003 年四季度宏觀緊縮政策的影響可以忽略不計(jì)，但從2004 年開始將逐步顯現(xiàn)。由于出口退稅對(duì)國家財(cái)政造成了巨大的壓力，同時(shí)作為緩解人民幣升值的一種變通手段，適當(dāng)降低出口退稅率的政策可能于明年推出。從行業(yè)角度來看，我國的傳統(tǒng)出口優(yōu)勢(shì)行業(yè)，包括紡織服裝、家用電器、機(jī)械、電子元器件等可能會(huì)受到較大影響，這些行業(yè)中出口比重較大公司的效益會(huì)明顯下降，同時(shí)和出口相關(guān)的港口、貿(mào)易行業(yè)也會(huì)間接受到影響。

石化行業(yè)：四季度有望走強(qiáng)

石化行業(yè)是國際定價(jià)行業(yè)，影響行業(yè)效益最重要的因素仍然是國際原油市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)。我國石化行業(yè)業(yè)績與國際原油價(jià)格水平存在明顯的正相關(guān)性，據(jù)測(cè)算，國際市場(chǎng)原油價(jià)格每桶變動(dòng)1美元，就會(huì)影響國內(nèi)石化行業(yè)的利潤56.5億元人民幣。2003年上半年平均油價(jià)約為28美元/桶，下半年油價(jià)仍可能會(huì)高出去年25美元/桶的平均水平。

從石化行業(yè)7～9年的周期性特點(diǎn)來看，2002～2004年應(yīng)該是石化行業(yè)周期的繁榮期，但由于世界經(jīng)濟(jì)遲遲不能復(fù)蘇，預(yù)計(jì)本次周期的高峰期將延遲到2004～2005年左右。

國內(nèi)石化行業(yè)的景氣復(fù)蘇盡管遲于國際市場(chǎng)，但國內(nèi)汽車、房地產(chǎn)等行業(yè)的迅速增長將使石化行業(yè)長期受益。由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢(shì)增長，而石化行業(yè)投資不足，多數(shù)大型項(xiàng)目要到2004年底，甚至2005年才能投產(chǎn)，導(dǎo)致國內(nèi)許多石化產(chǎn)品的進(jìn)口依存度繼續(xù)上升。受此影響，上市公司中的中國石化、上海石化、揚(yáng)子石化等公司由于在去年擴(kuò)大產(chǎn)能而收益非淺。預(yù)計(jì)今年石化行業(yè)業(yè)績將呈“U”走勢(shì)，二、三季度將成為全年的最低點(diǎn)，第四季度將出現(xiàn)一定程度的回升，總體盈利水平好于去年。

在石油化工行業(yè)中，下半年應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注石油加工和下游化工產(chǎn)品。6 月份以后化工產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)反彈，穩(wěn)定在2002 年平均水平附近。考慮到全球以乙烯為代表的化工裝置開工率在未來2年內(nèi)有逐步提高趨勢(shì)，3、4 季度化工行業(yè)盈利將逐步回升，下半年可能略好于上半年，2004 年將進(jìn)一步復(fù)蘇。

基金市場(chǎng)

9月份在A股市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整的情況下，基金市場(chǎng)全面下跌，但所有封閉式基金凈值的跌幅均小于A股市場(chǎng)?；鹫w折價(jià)率進(jìn)一步擴(kuò)大，9月中旬有7 只基金折價(jià)率達(dá)到23%之上，其中基金鴻陽、基金豐和和基金天華的折價(jià)率超過24%，封閉式基金市場(chǎng)的折價(jià)率達(dá)到了一個(gè)歷史的高位。雖然基金的投資價(jià)值隨著價(jià)格的快速下跌而提升，但由于股票市場(chǎng)也在不斷下跌，導(dǎo)致投資者難以看到真正的底部，也就不會(huì)介入抄底。從4月以來，基金下行時(shí)間已經(jīng)有5個(gè)月，跌幅也在加大，特別是近期有加速跡象，前期的歷史低點(diǎn)正在面臨新的考驗(yàn)。

9月份開放式基金凈值也處于下跌狀態(tài)，其中合豐成長基金下跌幅度較大，而寶康靈活配置基金、銀河穩(wěn)健基金的凈值變化較小。債券型基金表現(xiàn)則有所分化。一部分近期新發(fā)的債券型基金的凈值有所上漲，這些基金由于成立時(shí)期較短，因其持有的債券現(xiàn)券倉位較少，在回購利率高漲情況下，更多依靠無風(fēng)險(xiǎn)逆回購來提高基金凈值，在目前市場(chǎng)狀況下具有一定的優(yōu)勢(shì)；而一些老的債券基金，由于目前債券市場(chǎng)整體較為疲弱，因而凈值出現(xiàn)較大幅度調(diào)整。我們認(rèn)為基金市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，可關(guān)注具有投資價(jià)值的30億大盤基金，包括基金科瑞、基金銀豐等。

債券市場(chǎng)

9月份公布的8月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)本月債券市場(chǎng)造成了不利影響。8月份CPI 指數(shù)同比上漲0.9%，環(huán)比上漲0.7%，1～8 月累計(jì)平均CPI比去年同期上漲0.6%。8月末M2余額21.06 萬億元，同比增長21.6%；M1余額為7.70 萬億元，同比增長18.8%；8 月金融機(jī)構(gòu)貸款繼續(xù)大幅增加，新增人民幣貸款突破2.1 萬億元，同比增長23.9%。宏觀金融數(shù)據(jù)和CPI 數(shù)據(jù)使未來通脹和升息預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)，并再次打擊了債券投資者的信心。

在央行存款準(zhǔn)備金率調(diào)整效果完全顯現(xiàn)之前，央行再次出臺(tái)緊縮政策的可能性很小。正如央行在8月份的金融形勢(shì)報(bào)告中所言，主要以局部調(diào)整、加大公開市場(chǎng)操作力度為主。在目前市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)不足、財(cái)政部和國開行發(fā)行加速的情況下，新券收益率高企的情況將得到延續(xù)，老券的吸引力進(jìn)一步降低。

從收益率曲線調(diào)整空間看，9月份交易所7年期和20年期品種收益率全面上行?；久娴淖呷鹾褪袌?chǎng)短期內(nèi)流動(dòng)性不足是造成債券市場(chǎng)收益率上移的主要原因。參照新發(fā)行的10年期品種收益率，短期內(nèi)市場(chǎng)收益率仍有可能調(diào)整5-10個(gè)基點(diǎn)。債券市場(chǎng)的企穩(wěn)回暖必須等待長江電力發(fā)行、回購利率回落和資金面寬松等多個(gè)條件形成，因此，10月份債券投資者繼續(xù)采取回避觀望的策略。

投資策略

由于我們?cè)谇皫讉€(gè)月建議大幅減倉，并且在8、9月份反復(fù)提示投資者不應(yīng)參與反彈操作，因此到目前為止仍牢牢地掌握著相機(jī)投資的主動(dòng)權(quán)。9月份我們繼續(xù)提高現(xiàn)金比例，并對(duì)股票倉位實(shí)行較嚴(yán)格的控制。經(jīng)過月初反彈以后的減倉，以及下跌之后的加倉后，在1380點(diǎn)保守型組合的倉位為40％，保守型組合為50%，積極型組合為60%。我們預(yù)計(jì)四季度上證指數(shù)跌破1311點(diǎn)的概率很大，但1300點(diǎn)以下可能就是中期底部，因此，我們?nèi)匀话烟岣邆}位的機(jī)會(huì)鎖定在1300點(diǎn)附近。下表給出了不同點(diǎn)位的大致倉位比例，10月份我們更偏向于中性組合和保守型組合，在下跌過程中逐步增加倉位，但如果10月份反彈行情如期而至，將首先把倉位減小到最低水平，繼續(xù)輕倉等待中期底部浮出水面。

表 倉位分布

上證指數(shù)區(qū)間 A股倉位比例（%）

1280點(diǎn)以下 +401280～1300點(diǎn)

+301300～1320點(diǎn)

201320～1350點(diǎn) +

10基準(zhǔn)點(diǎn)位1380點(diǎn)

保守型組合40%

1430～1470點(diǎn) -20

1470～1500點(diǎn) -30

注：基準(zhǔn)點(diǎn)位1380點(diǎn)的A股倉位比例對(duì)應(yīng)中性組合的50%，保守型組合的40%，積極型組合的60%。

由于前期投資成果的不同，在今年四季度的收官行情中不同機(jī)構(gòu)將采取不同對(duì)策。對(duì)基金來說，資金性質(zhì)決定基金投資策略偏向謹(jǐn)慎，局部的進(jìn)攻策略使核心資產(chǎn)繼續(xù)呈集中化的趨勢(shì)?；鹪谏习肽暌呀?jīng)實(shí)現(xiàn)較好收益的前提下，四季度很可能會(huì)選擇相對(duì)謹(jǐn)慎的策略，以確保超越評(píng)價(jià)基準(zhǔn)和較好的考核期業(yè)績。對(duì)基金中報(bào)前20大重倉股持股倉位統(tǒng)計(jì)表明，中報(bào)被20家以上基金共同持有的股票為22只，現(xiàn)增加為38只；被30家以上基金共同持有的股票由9只增加為15只；被40家以上基金共同持有的股票由3只增加為8只，基金核心資產(chǎn)繼續(xù)收縮。

社?；鸶锌赡茏⒅赝顿Y的安全性，社?；鸪貍}持有石化、鋼鐵、交通運(yùn)輸、電力類等與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)行業(yè)的股票，并積極參與可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，其中國電電力、桂冠電力均以可轉(zhuǎn)債的形式持有。對(duì)其他機(jī)構(gòu)投資者來說，盡管在今年的藍(lán)籌股行情中呈邊緣化趨勢(shì)，但目前他們主要考慮是準(zhǔn)備明年的行情。由于中國股市適合價(jià)值投資的股票數(shù)量較少，因此，今年券商可能對(duì)手中存量股票進(jìn)行調(diào)整和收縮，部分券商重倉股接連跳水就是淘汰弱勢(shì)股留強(qiáng)勢(shì)股的“馬太效應(yīng)”的體現(xiàn)。

行業(yè)配置的思路方面，我們著眼于提前在中期行情中獲得主動(dòng)。2003年QFII的正式入場(chǎng)加速了中國股市的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，QFII的進(jìn)入帶動(dòng)了大盤藍(lán)籌股市盈率上升，而投機(jī)性小盤股市盈率下降。我們認(rèn)為一方面這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整仍將延續(xù)，“自上而下，以行業(yè)景氣度持續(xù)增長為基準(zhǔn)，以價(jià)值成長為標(biāo)志”的“集中行業(yè)配置、分散股票投資”將成為目前和未來很長一段時(shí)間里一些機(jī)構(gòu)所推崇的盈利模式。但另外一方面，經(jīng)過2003年全年調(diào)整以后，目前市場(chǎng)股價(jià)結(jié)構(gòu)已經(jīng)初步調(diào)整到位，出現(xiàn)類似2003年上半年集中6大主流板塊上漲的機(jī)會(huì)不復(fù)存在，由一級(jí)行業(yè)向細(xì)分行業(yè)轉(zhuǎn)移，已經(jīng)成為行業(yè)選擇的趨勢(shì)，因此，自下而上、以上市公司價(jià)值成長為基礎(chǔ)的集中股票投資也將成為主流模式的補(bǔ)充形式而存在。

10月份具體行業(yè)和板塊選擇可從5個(gè)方面考慮：第一.有潛質(zhì)的新股。最近市場(chǎng)上了一些頗具潛質(zhì)的新股，如中金黃金、國陽新能、南方航空、白云機(jī)場(chǎng)、華夏銀行等，這些股票或有望成為板塊新龍頭。8月份以來資金流向也顯示新股是場(chǎng)內(nèi)資金吸引力最大的板塊。第二.具有比價(jià)空間的個(gè)股，包括低價(jià)股、超跌股。目前低價(jià)股群體不斷擴(kuò)大，多家上市公司股價(jià)接近凈資產(chǎn)值，在大盤技術(shù)性反彈過程中，最有可能表現(xiàn)的就是這些超跌低價(jià)股。第三.科技股板塊。7月份以來，科技股板塊在有線網(wǎng)絡(luò)、數(shù)字電視等概念的帶領(lǐng)下屢屢成為市場(chǎng)中為數(shù)不多的亮點(diǎn)，在該板塊中，應(yīng)密切關(guān)注清華同方這只龍頭股的表現(xiàn)。第四.下半年景氣度增長的行業(yè)。機(jī)械制造、發(fā)電設(shè)備、煤炭、食品等行業(yè)將涌現(xiàn)出一批有持續(xù)增長能力的上市公司。第五.社保概念股。社?；鸬耐顿Y優(yōu)劣關(guān)系基金管理公司未來份額，故各基金公司對(duì)社保管理相當(dāng)重視。社?；鹪诙?jí)市場(chǎng)買進(jìn)的部分股票值得投資者高度關(guān)注。

行業(yè)配置

從目前行業(yè)運(yùn)行態(tài)勢(shì)以及各板塊二級(jí)市場(chǎng)收益表現(xiàn)看，我們認(rèn)為，下月減少鋼鐵行業(yè)比例，增加能源、交通運(yùn)輸和石化行業(yè)比例。具體比例（代表我們對(duì)各行業(yè)的評(píng)級(jí)，沒有運(yùn)用到對(duì)投資組合的嚴(yán)格限制）如下：

入選行業(yè) 能源 交通運(yùn)輸 石化 信息 汽車 發(fā)電設(shè)備 鋼鐵 有色金屬 醫(yī)藥

比例（%） 20 20 15 10 10 10 5 5 5投資組合：

根據(jù)上海證券研發(fā)中心選股模型給出的股票池和國債、基金池，經(jīng)行業(yè)配置和風(fēng)格調(diào)整，設(shè)定三組高、中、低不同風(fēng)險(xiǎn)特性的投資組合。其中保守型組合在股票、基金、國債和現(xiàn)金的投資比重為0.2、0.1、0.1和0.6，中性組合的比重為0.3、0.1、0.1和0.5，積極型組合的比重為0.4、0.1、0.1和0.4。具體組合如下：

保守型組合

股票代碼 股票名稱 投資比例

600011 華能國際 0.05

600018 上港集箱 0.05

600028 中國石化 0.05

600019 寶鋼股份 0.05

500058 基金銀豐 0.1

010215 02國債（15） 0.1

中性組合

股票代碼 股票名稱 投資比例

600795 國電電力 0.06

600004 白云機(jī)場(chǎng) 0.06

000866 揚(yáng)子石化 0.06

600875 東方電機(jī) 0.03

600808 馬鋼股份 0.03

000016 深康佳A 0.06

500058 基金銀豐 0.1

010215 02國債（15） 0.1

積極型組合

股票代碼 股票名稱 投資比例

000983 西山煤電 0.07

600029 南方航空 0.07

600002 齊魯石化 0.07

600104 上海汽車 0.045

600019 寶鋼股份 0.045

600089 特變電工 0.04

000630 銅都銅業(yè) 0.03

600535 天士力 0.03

篇5

外資并購下上市公司戰(zhàn)略性整合及價(jià)值判斷

筆者認(rèn)為不僅要關(guān)注上市公司是否被外資并購，而且更要關(guān)注外資并購后是否對(duì)上市公司進(jìn)行資源整合，因?yàn)檫@直接影響到上市公司的投資價(jià)值。

從目前的情況來看，有些外資并購上市公司之后進(jìn)行了戰(zhàn)略性整合，這可能是今后外資并購的主流。戰(zhàn)略重組(整合)更強(qiáng)調(diào)目標(biāo)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，而非短期績效的改善；不僅注重實(shí)物形態(tài)的重組，也強(qiáng)調(diào)無形資產(chǎn)的重組，如企業(yè)經(jīng)營理念和企業(yè)文化等的整合；產(chǎn)業(yè)層次上，戰(zhàn)略重組不僅只關(guān)心經(jīng)營業(yè)績的提高，而且更關(guān)注產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型與升級(jí)，注重企業(yè)核心能力的培養(yǎng)與塑造。因此這樣的并購才可能提升外資并購概念公司的長期投資價(jià)值。

為了更好地判斷外資并購所帶來的真實(shí)價(jià)值，投資者需要對(duì)并購和戰(zhàn)略性整合做更多的調(diào)查。筆者認(rèn)為,對(duì)于這些外資并購概念公司，除了了解外資的背景、品牌等相關(guān)因素之外，對(duì)于其投資價(jià)值的判斷應(yīng)該考察以下幾個(gè)方面：判斷兩家公司的并購目標(biāo)及并購后公司的發(fā)展戰(zhàn)略；并購雙方的承諾以及是否涉及到資產(chǎn)或者其它資源的流入；外資并購概念公司的核心競爭力在并購之后可能體現(xiàn)在哪些方面，能得到多大程度的提高。

外資并購下的投資策略

當(dāng)前，外資并購的概念已經(jīng)風(fēng)起云涌。在這種情況下如何選擇投資機(jī)會(huì)？筆者在分析外資并購概念上市公司市場(chǎng)特征的基礎(chǔ)上，從外資并購潛在信息的預(yù)測(cè)、上市公司的選擇到操作策略上提供以下建議：

外資并購的市場(chǎng)特征

投資價(jià)值的長期性

由于外資并購注重長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略目標(biāo)，對(duì)公司技術(shù)、管理、業(yè)績的提升是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程，因而在二級(jí)市場(chǎng)上個(gè)股的運(yùn)作周期將會(huì)較長。

板塊及個(gè)股行情

外資并購題材的廣泛性以及并購的個(gè)案形式，決定了未來市場(chǎng)很難形成外資并購板塊的群體上揚(yáng)走勢(shì),但在外資并購相對(duì)集中的行業(yè)和地域上可能出現(xiàn)聯(lián)動(dòng)，以個(gè)股發(fā)展為主的市場(chǎng)特征將較為明顯。

外資并購信息披露的相對(duì)公開性

外資并購的信息披露相對(duì)公開，并購的不確定性相對(duì)較大，受操縱的可能性相對(duì)降低。

針對(duì)外資并購概念公司的這種市場(chǎng)特征，筆者建議：

信息收集策略：加強(qiáng)對(duì)外資并購潛在機(jī)會(huì)的預(yù)測(cè)

積極關(guān)注與外資有合作關(guān)系的上市公司、以及目前國內(nèi)的跨國公司、原合資公司的動(dòng)態(tài),因?yàn)橥赓Y并購常常是先從合作、合資開始。

不僅關(guān)注A股市場(chǎng)，也要關(guān)注B股和H股市場(chǎng)；同時(shí)關(guān)注并購的多種方式。

加強(qiáng)對(duì)引資政策的分析，不僅要關(guān)注國家政策，也要關(guān)注各地政府的引資思路。

與政府有關(guān)部門、國內(nèi)的中介公司等機(jī)構(gòu)保持良好合作，將有助于更好地做出預(yù)測(cè)，因?yàn)檫@是外資并購的第一關(guān)。

上市公司的選擇策略:強(qiáng)化業(yè)績和信息披露的及時(shí)性

對(duì)于信息公開的外資并購概念上市公司：關(guān)注其中真正有業(yè)績?cè)鲩L潛力的公司，即那些并購后有戰(zhàn)略性重組，能夠帶來實(shí)質(zhì)性業(yè)績提升的上市公司。

對(duì)于市場(chǎng)剛開始關(guān)注、或者信息還未完全公開的外資并購受惠板塊，在仔細(xì)調(diào)查其基本面和分析技術(shù)面的基礎(chǔ)上積極介入。

關(guān)注有核心資源的上市公司。無論什么行業(yè)，有著獨(dú)特的核心能力及成長性較好的公司都有被外資并購的機(jī)會(huì)。

選擇那些將外資并購與其他市場(chǎng)題材相結(jié)合的公司，這些題材包括：180指數(shù)概念、滬深重大重組題材或者具有較好的行業(yè)成長性，等等。

操作策略：樹立積極且務(wù)實(shí)的操作模式

在判斷未來大勢(shì)的前提下，謹(jǐn)慎把握介入時(shí)機(jī)，加強(qiáng)對(duì)利好政策出臺(tái)時(shí)機(jī)的預(yù)測(cè)。

集中于板塊、分散于個(gè)股：一方面回避個(gè)股流動(dòng)性不足的缺陷，另一方面充分利用外資并購的板塊行情。

波段操作：基于投資價(jià)值的長期性和市場(chǎng)板塊輪動(dòng)效應(yīng)，建議選擇外資并購行業(yè)中的龍頭股波段操作。

積極預(yù)測(cè)，勇于參與：由于外資并購的信息相對(duì)公開，容易預(yù)測(cè)，這與過去國內(nèi)上市公司重組信息披露時(shí)就是莊家出貨的情況有所不同。投資者應(yīng)該積極預(yù)測(cè)，在較為確定的情況下就可大膽介入。

作者簡介：

篇6

私募股權(quán)投資的定義頗多，學(xué)術(shù)界對(duì)私募股權(quán)投資公認(rèn)的較權(quán)威的定義是“私募股權(quán)投資是以非上市企業(yè)股權(quán)為主要投資對(duì)象的各類創(chuàng)業(yè)投資或產(chǎn)業(yè)投資”。Josh Lerner(2004)和 Felda hardymon(2004)則對(duì)私募股權(quán)基金的范疇作了界定，他們認(rèn)為私募股權(quán)交易一般可歸為以下幾個(gè)大的范疇:在私募股權(quán)投資的初期階段，投資一般稱為“創(chuàng)業(yè)投資/風(fēng)險(xiǎn)投資”。在一個(gè)典型的成長型股權(quán)交易中，私募股權(quán)投資公司會(huì)對(duì)一家已經(jīng)度過創(chuàng)業(yè)階段而且有一定業(yè)績，但還缺乏進(jìn)一步發(fā)展所需的資金或者專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的公司進(jìn)行少數(shù)股權(quán)投資(成為該公司的小股東)。在一個(gè)杠桿收購(LBO)當(dāng)中，私募股權(quán)投資公司成立一家新公司并用少量的自有資金加上大部分第三方貸款(貸款一般是來自銀行或其他貸款方)來收購目標(biāo)公司的大多數(shù)股權(quán)。盛立軍、揚(yáng)(2005)則詳細(xì)界定了私募股權(quán)投資基金的類型，認(rèn)為私募股權(quán)投資基金通常投資于包括種子期和成長期的企業(yè)，也包括投資擴(kuò)展期企業(yè)的直接投資基金和參與管理層收購在內(nèi)的并購?fù)顿Y，投資過渡期企業(yè)的或上市前企業(yè)的過橋基金也屬于私募股權(quán)投資基金的投資范疇。

目前，國內(nèi)對(duì)私募股權(quán)基金的研究主要集中在我國私募股權(quán)投資的定位問題和如何發(fā)展適合我國國情的私募股權(quán)投資方面?；仡?011年的中國金融市場(chǎng)，在通脹壓力高企、貨幣政策收緊、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下滑的宏觀背景下，整個(gè)投資市場(chǎng)低迷從而使得中國私募再次面臨新的壓力和質(zhì)疑，而私募基金的投資策略也面臨新的轉(zhuǎn)變。而國內(nèi)少有相關(guān)文獻(xiàn)對(duì)此話題進(jìn)行探討與思考。本文試回顧2011年我國私募股權(quán)基金市場(chǎng)，總結(jié)并分析近幾年私募股權(quán)基金投資策略的轉(zhuǎn)變。

一、PE基金投資呈產(chǎn)業(yè)化

2011年我國由本土PE機(jī)構(gòu)募集完成的基金共有62支，募資金額119.06億美元；外資PE機(jī)構(gòu)募集基金24支，募集金額134.10億美元；合資PE機(jī)構(gòu)募集基金1支，基金規(guī)模1.24億美元。募資總金額超過250 億美元；與2010 年相比，基金募資金額增加約8.36 億美元，同比增加3.43%。雖然全球經(jīng)濟(jì)依然受到歐洲債務(wù)危機(jī)的影響，但是我國私募股權(quán)市場(chǎng)融資并沒有呈現(xiàn)出瓶頸。主要是中國政府采取一系列優(yōu)惠措施以給予境內(nèi)外PE 們提供更明確的支持及新的法律平臺(tái)，鼓勵(lì)利用外資，擴(kuò)大外資投資范圍的政策使得外資近期紛紛搶灘中國市場(chǎng)。另外，各地政府也出臺(tái)了相應(yīng)的政策積極吸引資金，紛紛建立政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，通過與引導(dǎo)基金合作布網(wǎng)周圍區(qū)域的戰(zhàn)略以初見模型。所謂政府引導(dǎo)基金，是指由政府設(shè)立并按市場(chǎng)化方式運(yùn)作的政策性基金，主要通過扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。

因此，私募股權(quán)基金策略變化之一為PE 基金呈現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。主要表現(xiàn)為基金產(chǎn)業(yè)化與政府引導(dǎo)、地方/園區(qū)合作以及自主設(shè)立分公司等多點(diǎn)化方式結(jié)合。

目前PE市場(chǎng)上已有建銀醫(yī)療保健股權(quán)投資基金、渤海產(chǎn)業(yè)投資基金、綿陽科技城產(chǎn)業(yè)投資基金、浙商產(chǎn)業(yè)投資基金、黃三角產(chǎn)業(yè)投資基金、山東半島藍(lán)色經(jīng)濟(jì)投資基金和皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移投資基金等諸多產(chǎn)業(yè)基金。他們的資本提供者多是政府或是大型國企出，在自我區(qū)域形成產(chǎn)業(yè)帶，“帶”中企業(yè)獲取資金的同時(shí)引進(jìn)公司治理。比如浙商產(chǎn)業(yè)投資基金，它是由浙江省人民政府正式批準(zhǔn)設(shè)立，由中銀集團(tuán)投資有限公司和浙江省鐵路投資集團(tuán)有限公司）共同發(fā)起的浙江省首支有限合伙制產(chǎn)業(yè)投資基金。主要為浙江中小型企業(yè)提供股權(quán)、與股權(quán)投資相關(guān)的債權(quán)或其它可以轉(zhuǎn)換為股權(quán)的投資工具。2010年基金成立以來，浙江華欣新材料股份有限公司成為其標(biāo)的公司并獲得其投資1.2億。此公司主營環(huán)保低碳材料制造與設(shè)計(jì)，與我國近年來政策所倡導(dǎo)環(huán)保低碳的主旋律十分貼合，業(yè)績良好?？傮w而言，2011年行業(yè)投資已然體現(xiàn)出貼近國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整脈絡(luò)的態(tài)勢(shì)，但持續(xù)高漲的募資規(guī)模為可能后期投資競爭壓力大埋下伏筆。

回顧基金產(chǎn)業(yè)化的投資策略轉(zhuǎn)變，可以發(fā)現(xiàn)投資政府所倡導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)鏈條,與政府合作設(shè)立引導(dǎo)基金，機(jī)構(gòu)可以最大限度的利用政府網(wǎng)絡(luò)和政府的誠信優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)低成本的布點(diǎn)、擴(kuò)張，形成準(zhǔn)入門檻。深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司是采取這一策略實(shí)現(xiàn)全國布局的典型機(jī)構(gòu)之一。2006年至2011年間，深創(chuàng)投在深圳、重慶、西安、成都等地設(shè)立有分支機(jī)構(gòu)或區(qū)域性引導(dǎo)基金逾40個(gè)，實(shí)現(xiàn)了在全國范圍內(nèi)的廣泛布點(diǎn)。

二、PE基金投資階段雙向移動(dòng)

2011年國內(nèi)主要私募股權(quán)基金有64%投資項(xiàng)目屬于成長期，有70.58%的投資金額集中于成長期與成熟期，回顧2011年股權(quán)投資的投資項(xiàng)目數(shù)量與金額可以發(fā)現(xiàn)：PE基金機(jī)構(gòu)在投資階段的雙向移動(dòng)趨勢(shì)也較為明顯。一方面部分機(jī)構(gòu)將投資范疇向初創(chuàng)期企業(yè)延伸，以避開估值較高的中后期項(xiàng)目。另一方面部分機(jī)構(gòu)將投資階段后移，重點(diǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)較低的成熟階段企業(yè)。

部分機(jī)構(gòu)將投資范疇向初創(chuàng)期企業(yè)延伸，以避開估值較高的中后期項(xiàng)目。即機(jī)構(gòu)投資除了關(guān)注高成長企業(yè)之外，PE 投資階段有前移傾向。中國市場(chǎng)中專注早期投資的典型機(jī)構(gòu)包括聯(lián)創(chuàng)策源、經(jīng)緯創(chuàng)投、戈壁創(chuàng)投、金沙江創(chuàng)投、中經(jīng)合、IDG資本、松禾資本以及力合創(chuàng)投等。除了這部分專注初創(chuàng)階段的投資基金，也有部分PE基金重點(diǎn)選擇投資種子階段企業(yè)。首先，早期投資項(xiàng)目具有“高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)”的特點(diǎn)。其次，但隨著2011年股市動(dòng)蕩，多起新股破發(fā)。企業(yè)上市的審批和監(jiān)管要求越來越嚴(yán)， PE 基金多投資企業(yè)發(fā)展的早期和成長期，其選擇成本較低，投資金額偏小。這樣可以分散風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)防止錯(cuò)失良機(jī)。

另外，中國市場(chǎng)PE基金典型投資階段策略轉(zhuǎn)變之一，是投資階段的后移。創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)開始加大對(duì)成長及成熟期企業(yè)的關(guān)注和投資配比，例如，包括較早進(jìn)入中國市場(chǎng)的IDG資本和紅杉資本等機(jī)構(gòu)在近幾年均呈現(xiàn)出投資階段后移的趨勢(shì)。促使投資機(jī)構(gòu)做出這一策略轉(zhuǎn)型的原因一方面在于機(jī)構(gòu)管理資本量擴(kuò)大，具備投資估值較高的成熟期項(xiàng)目的資金實(shí)力，另一方面也在于2011年融資市場(chǎng)利率較高，投資此類項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)較低，機(jī)構(gòu)投資時(shí)間較短，資金周轉(zhuǎn)快。

三、PE基金聯(lián)合投資的比例升高

2011年投資項(xiàng)目類型顯示多家PE基金聯(lián)合投資比例增加。2011年投資市場(chǎng)相比2010年較為蕭條，出于風(fēng)險(xiǎn)分散的需要，PE機(jī)構(gòu)在投資過程增加了合作投資比例。另外，部分專注早期投資的機(jī)構(gòu)在參與了企業(yè)的最初幾輪融資后，出于自身資金實(shí)力或優(yōu)化企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的考慮，將協(xié)助企業(yè)在后續(xù)的融資輪次中引進(jìn)其他的投資者，自己在后期的輪次中領(lǐng)投或跟投，抑或不再跟進(jìn)投資。

2011年宏觀行情低迷，而PE市場(chǎng)中項(xiàng)目競爭的加劇，為避免爭搶項(xiàng)目推高估值，機(jī)構(gòu)選擇通過聯(lián)合投資方實(shí)現(xiàn)利益共沾。

首先，聯(lián)合投資在一定程度可以減少因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱問題而造成投資風(fēng)險(xiǎn)加劇，彌補(bǔ)了單個(gè)機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)控制方面的局限性，有利于項(xiàng)目評(píng)估決策的優(yōu)化，減少投資決策造成的風(fēng)險(xiǎn)。其次， 聯(lián)合投資彌補(bǔ)各自機(jī)構(gòu)在資金規(guī)模方面的不足。部分項(xiàng)目由于投資金額較高，PE機(jī)構(gòu)旗下基金規(guī)?；蚧鹜顿Y限制導(dǎo)致其無法獨(dú)立完成投資，通過聯(lián)合投資形成規(guī)模，使機(jī)構(gòu)有機(jī)會(huì)進(jìn)入規(guī)模較大的投資交易。第三，聯(lián)合投資可以彌補(bǔ)各自機(jī)構(gòu)在增值服務(wù)方面的不足。PE機(jī)構(gòu)可以通過聯(lián)合投資加強(qiáng)對(duì)被投企業(yè)的影響力，以便及時(shí)有效的參與企業(yè)管理。除為被投企業(yè)提供資金支持外，PE投資的另一特點(diǎn)在于可以為企業(yè)帶來管理、技術(shù)、市場(chǎng)和其他方面所需的輔助。通過聯(lián)合投資，投資機(jī)構(gòu)間可實(shí)現(xiàn)資源互補(bǔ)，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的扶持與幫助。

總之，回顧2011年私募股權(quán)基金投資市場(chǎng)，可以發(fā)現(xiàn)大量的投資機(jī)構(gòu)越發(fā)重視投資策略、內(nèi)部管理、風(fēng)險(xiǎn)控制，這也預(yù)示著中國PE內(nèi)部治理邁上了新的臺(tái)階，但同時(shí)反饋了市場(chǎng)競爭的日益激烈。

參考文獻(xiàn)：

[1]Lerner,Josh, G.Felda Hardymon,Ann Leamon.《Venture Capital & Private Equity: A Casebook 3rd ed.John Wiley Sons, Inc.》,2004:144-148

[2]盛立軍，揚(yáng)，夏樣芳.《私募股權(quán)基金》.廣州:暨南大學(xué)出版社，2010

篇7

[關(guān)鍵詞]巴菲特　投資策略　上市公司　財(cái)務(wù)報(bào)表分析

一、巴菲特投資策略與財(cái)務(wù)報(bào)表分析

巴菲特的投資策略主要是通過財(cái)務(wù)報(bào)表分析方法，尋找具有持續(xù)競爭優(yōu)勢(shì)，能保持盈利持續(xù)增長的優(yōu)秀企業(yè)，以低于價(jià)值的價(jià)格買人。巴菲特通常從以下三類企業(yè)著手尋找目標(biāo)企業(yè)：一是某種特別商品的賣方。該類企業(yè)通常在消費(fèi)者心目中占有一席之地。企業(yè)沒有改變和研發(fā)產(chǎn)品的必要性。如可口可樂、百事、箭牌、寶潔等企業(yè)。二是某種特別服務(wù)的賣方。企業(yè)無需研發(fā)產(chǎn)品、也無需建造廠房與倉庫、并且有良好口碑。如美國快遞公司、花旗銀行等企業(yè)。三是大眾有持續(xù)需求的商品或服務(wù)的賣方與低成本買方的統(tǒng)一體。如沃爾瑪超市、柏林頓運(yùn)輸公司、內(nèi)布拉斯家具超市等企業(yè)。然后在目標(biāo)企業(yè)范圍內(nèi)展開財(cái)務(wù)報(bào)表分析，尋找優(yōu)秀企業(yè)，其財(cái)務(wù)報(bào)表分析方法主要通過對(duì)以下三張財(cái)務(wù)報(bào)表分析展開：

1、巴菲特對(duì)優(yōu)秀企業(yè)損益表分析方法如下(表1)

2、巴菲特對(duì)優(yōu)秀企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表分析方法如下(表2)

3、巴菲特對(duì)優(yōu)秀企業(yè)現(xiàn)金流量表分析方法如下(表3)

二、基于巴菲特投資策略的TL物流公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析

根據(jù)巴菲特投資目標(biāo)選擇原則，2010年4月。從19家公共設(shè)施服務(wù)業(yè)上市公司中選取市盈率為32，42的TL物流為例，通過對(duì)TL物流的財(cái)務(wù)報(bào)表分析來論證巴菲特的投資策略。TL物流在所在行業(yè)總資產(chǎn)、營業(yè)收入排名第二，公司自1998年上市以來，經(jīng)過歷次送、配股及資本公積金轉(zhuǎn)增股本，截止2009年12月31日，總股本為1,004,247,595元。公司主要經(jīng)營內(nèi)容是鐵、公冰路運(yùn)輸；倉儲(chǔ)；貨物裝卸；設(shè)備租賃；承辦陸路、水路、航空國際間貨運(yùn)業(yè)務(wù)，包括攬貨、訂艙、中轉(zhuǎn)、集裝箱拼裝拆箱、報(bào)關(guān)、報(bào)驗(yàn)、相關(guān)短途運(yùn)輸服務(wù)及咨詢業(yè)務(wù)；貨物、技術(shù)進(jìn)出口；國內(nèi)一般貿(mào)易。

1、基于巴菲特投資策略，根據(jù)TL物流近10年的損益表分析統(tǒng)計(jì)如下(表4)

根據(jù)上表分析可以看出TL物流近10年來：

(1)毛利率從2000年50％到2009年34％保持逐年下降的態(tài)勢(shì)。2006年開始低于40％。分析其主要原因是因?yàn)榻?0年的主營業(yè)務(wù)收入雖然一直在逐年遞增，但由于主營業(yè)務(wù)成本和營業(yè)稅金的增長速度超過收入增長速度。導(dǎo)致毛利率逐年下降，可以通過進(jìn)一步進(jìn)行成本分析，從管理和技術(shù)、采購等方面找出成本快速增長的原因。

(2)銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用占毛利潤比例自2000年開始逐年下降，從2006年開始低于30％，在收入不斷提高的前提下，公司的管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用逐年下降，說明企業(yè)管理制度在不斷規(guī)范完善，費(fèi)用控制比較嚴(yán)格。

(3)由于我國上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表不單列研發(fā)費(fèi)用，無法取得該欄目數(shù)據(jù)。

(4)折舊費(fèi)占毛利率比率一直較高。05年前遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過8％，06年來一直未提取折舊，說明企業(yè)投入大量資金進(jìn)行固定資產(chǎn)構(gòu)建。

(5)利息支出遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于營業(yè)利潤的15％，甚至今年有利息進(jìn)賬。不存在利用財(cái)務(wù)杠桿調(diào)節(jié)利潤的情況。

(6)凈利潤占總收入比例一直在20％左右徘徊，期間費(fèi)用控制較好，但成本上漲較快。綜合情況較好。

(7)每股收益2000年至2005年略有下降，2005年至2009年基本上逐年增長，說明企業(yè)的持續(xù)競爭力發(fā)展較好。

2、基于巴菲特投資策略，根據(jù)TL物流近10年的資產(chǎn)負(fù)債表分析統(tǒng)計(jì)如下(表5)

根據(jù)上表分析可以看出TL物流近10年來：

(1)公司一直保有大量庫存現(xiàn)金，一直保持盈利，但同時(shí)也貸有大量借款。

(2)存貨逐年遞增，2006年增速較快，凈利潤也逐年遞增。公司經(jīng)營狀態(tài)較穩(wěn)定。

(3)應(yīng)收賬款管理較好，回收速度逐年增快。使得公司在每年大量現(xiàn)金投資資產(chǎn)情況下，尚基本能保持現(xiàn)金流為正值。但存在遇上還款高峰和往來款管理不良時(shí)出現(xiàn)負(fù)現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)。

(4)公司流動(dòng)比率逐年上升，債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)不高，但在巴菲特看來，優(yōu)秀公司由于盈利強(qiáng)，融資能力好，流動(dòng)比率雖然

(5)由于該公司行業(yè)特征，使得公司必須貸款融資。投入大量資金建設(shè)固定資產(chǎn)，在巴菲特看來，這種行為會(huì)影響公司的持續(xù)競爭力。

(6)根據(jù)公司在行業(yè)中所處地位，無形資產(chǎn)挖掘潛力一般。

(7)根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的相關(guān)規(guī)定，長期投資反映情況基礎(chǔ)屬實(shí)。

(8)資產(chǎn)回報(bào)率逐年上升，發(fā)展良好。

(9)無應(yīng)付利息欄目，結(jié)合負(fù)債表的長短期借款和利潤表的財(cái)務(wù)費(fèi)用分析，企業(yè)應(yīng)該是有支付一定的利息，但利息支出遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于營業(yè)利潤的15％。不存在利用財(cái)務(wù)杠桿調(diào)節(jié)利潤的情況。

(10)為支付大量固定資產(chǎn)投資，借入大量短期借款，影響公司持續(xù)競爭力。

(11)為支付大量固定資產(chǎn)投資，借入大量長期借款，影響公司持續(xù)競爭力。

(12)除個(gè)別年份外，債務(wù)股權(quán)比率總體良好，表明企業(yè)應(yīng)付風(fēng)險(xiǎn)能力良好。

(13)無優(yōu)先股籌資方式。

(14)留存收益較多且逐年上升，為企業(yè)應(yīng)付經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和擴(kuò)大再生產(chǎn)奠定基礎(chǔ)。

(15)股東權(quán)益回報(bào)在10％左右，距離優(yōu)秀企業(yè)20％以上還存有一定距離。

3、基于巴菲特投資策略，根據(jù)TL物流近10年現(xiàn)金流量表分析統(tǒng)計(jì)如下所示(表6)

根據(jù)上表分析可以看出TL物流近10年來：

(1)經(jīng)營現(xiàn)金流一直保持正值，流入大于流出，但2005年例外。經(jīng)過對(duì)現(xiàn)金流量表分析得出主要原因應(yīng)該是。該年份供應(yīng)商應(yīng)付賬款大量增加，同時(shí)銷售應(yīng)收款、預(yù)收款大量減少導(dǎo)致現(xiàn)金流出增加流入減少所致。

(2)由于公司經(jīng)營范圍是運(yùn)輸、倉儲(chǔ)、設(shè)備租賃、集裝箱拼裝拆等業(yè)務(wù)，導(dǎo)致每年的在建工程投入較大，資本開支比率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于優(yōu)秀企業(yè)25％的指標(biāo)。

篇8

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵(lì) 費(fèi)用處理 會(huì)計(jì)處理 信息操縱

股權(quán)激勵(lì)在中國起步較晚，2000年才開始在上市公司中實(shí)行試點(diǎn)，2006年初，財(cái)政部頒布了《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第11號(hào)―股份支付》，它主要規(guī)范了企業(yè)對(duì)職工股份支付的確認(rèn)、計(jì)量和相關(guān)信息披露等問題，為中國股權(quán)激勵(lì)的會(huì)計(jì)處理奠定了理論基礎(chǔ)。股權(quán)激勵(lì)雖然對(duì)管理層有激勵(lì)作用，但在實(shí)施過程中暴露出來的會(huì)計(jì)問題也不斷地引起國內(nèi)外理論界和輿論界的思考。本文通過分析股權(quán)激勵(lì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不足以及其事件驅(qū)動(dòng)的動(dòng)因，旨在推動(dòng)股權(quán)激勵(lì)向著健康的方向發(fā)展，并為投資者提供相應(yīng)的操作建議。

一、股權(quán)激勵(lì)的信息操縱空間

《股份支付》會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是目前股權(quán)激勵(lì)會(huì)計(jì)處理方式的主要依據(jù)，在準(zhǔn)則的制定過程中我們充分借鑒了西方國家的經(jīng)驗(yàn)，但目前我國股權(quán)激勵(lì)的會(huì)計(jì)處理準(zhǔn)則仍是在不斷探索的過程中。由于準(zhǔn)則本身存在一定的企業(yè)自主選擇的空間及可調(diào)整性，這樣管理層就可以通過不同的計(jì)算方式來達(dá)到利潤操縱的目的，以獲得更大的自身利益。以下主要以股票期權(quán)和限制性股票為例分析其會(huì)計(jì)操縱的具體影響：

（一）費(fèi)用攤銷期的操縱空間

根據(jù)準(zhǔn)則規(guī)定，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用應(yīng)當(dāng)在等待期內(nèi)攤銷。對(duì)等待起的確認(rèn)，在實(shí)際操作中有很多大的可操縱性。延長等待期，就意味著每個(gè)等待期內(nèi)攤銷的費(fèi)用減少，反之亦然，上市公司可以根據(jù)攤銷期的調(diào)整操縱利潤。比如，雙匯國際就在2013年業(yè)績預(yù)告修正公告中將股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷期限變成三年，從而使13、14年每年的費(fèi)用將少1700萬，進(jìn)而減少了虧損，達(dá)到了操縱利潤的目的。

（二）行權(quán)方式的操縱空間

依據(jù)《管理辦法》規(guī)定，股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)價(jià)格應(yīng)根據(jù)董事會(huì)授予股權(quán)激勵(lì)公告前一天的收盤價(jià)和前30個(gè)交易日平均收盤價(jià)之高者確定。行權(quán)價(jià)格一旦確定，在后期實(shí)施過程中不再進(jìn)行調(diào)整。企業(yè)可以自主選擇多次行權(quán)或一次性行權(quán)。如果預(yù)計(jì)上市公司業(yè)績受市場(chǎng)及外部環(huán)境影響較大，企業(yè)往往會(huì)選擇多次行權(quán)，來對(duì)沖這種風(fēng)險(xiǎn)；如果預(yù)期公司業(yè)績持續(xù)上漲，則會(huì)選擇一次性行權(quán)。

（三）公允價(jià)值模型選擇的操縱空間

目前我國股票期權(quán)主要采用布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型來計(jì)量，而B-S模型中估算費(fèi)用時(shí)參數(shù)的選擇也沒有詳細(xì)規(guī)定。以無風(fēng)險(xiǎn)利率為例，可以選擇一年期定期存款利率的，也可以選一年期國債收益率的，還可以用債券回購利率的。參數(shù)的自由選擇導(dǎo)致結(jié)果有很大的差別，而且在披露不完全的情況下，容易導(dǎo)致管理層利用信息的選擇來操縱利益。

（四）可行權(quán)權(quán)益工具數(shù)量的操縱空間

按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則《股份支付準(zhǔn)則》規(guī)定，在資產(chǎn)負(fù)債表日，后續(xù)信息表明可行權(quán)權(quán)益工具的數(shù)量與以前估計(jì)不同的，應(yīng)當(dāng)進(jìn)行調(diào)整?？尚袡?quán)權(quán)益工具的數(shù)量在可行權(quán)日之前是不能準(zhǔn)確確認(rèn)的，是預(yù)計(jì)的，并且每個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日均需重新預(yù)計(jì)，重新確認(rèn)當(dāng)年的費(fèi)用。準(zhǔn)則在這里以最佳估計(jì)為基礎(chǔ)，估計(jì)勢(shì)必帶來當(dāng)期利潤調(diào)整的空間。

（五）股權(quán)激勵(lì)終止會(huì)計(jì)計(jì)提的操縱空間

準(zhǔn)則規(guī)定對(duì)未達(dá)到行權(quán)條件的股權(quán)激勵(lì)利分為未達(dá)到非市場(chǎng)條件和未達(dá)到市場(chǎng)條件兩種情況處理。前者需沖回的費(fèi)用也僅限于截至目前累計(jì)已經(jīng)確認(rèn)的與該期取消解鎖的股權(quán)相關(guān)的費(fèi)用，其他各期不受影響；后者采用加速行權(quán)處理。加速行權(quán)會(huì)加速計(jì)提期權(quán)費(fèi)用，而不是沖回已經(jīng)預(yù)先計(jì)提的期權(quán)費(fèi)用。這就會(huì)增加企業(yè)的費(fèi)用，降低利潤。為了避免利潤的縮水，管理層會(huì)不及時(shí)宣布股權(quán)激勵(lì)的終止，借此來對(duì)已即提的費(fèi)用進(jìn)行回沖，這樣做會(huì)導(dǎo)致費(fèi)用降低，利潤虛高，公司可以滿足內(nèi)部的某些考核標(biāo)準(zhǔn)。

二、股權(quán)激勵(lì)的投資策略

（一）短期投資策略

短期的投資收益主要通過股價(jià)的短期波動(dòng)來獲利。以股票期權(quán)的股權(quán)激勵(lì)方式為例，事件驅(qū)動(dòng)點(diǎn)主要包括：公告前、授予日、等待期、行權(quán)日、銷售期、解鎖期。首先，在股權(quán)激勵(lì)方案公告前，上市公司管理層的主要利潤操縱動(dòng)機(jī)是獲得較優(yōu)惠的授予日公允價(jià)格和業(yè)績考核條件。因此，上市公司在股權(quán)激勵(lì)方案的制定過程中會(huì)盡量避免釋放利好消息，有時(shí)甚至?xí)秘?fù)面信息的披露來打壓股價(jià)，壓力考核指標(biāo)。在股權(quán)激勵(lì)開始實(shí)施后，當(dāng)年公司的年報(bào)往往會(huì)存在一定程度的業(yè)績反轉(zhuǎn)，股價(jià)開始回升。在第一年的考核期內(nèi)，由于受期權(quán)費(fèi)用攤銷的影響，業(yè)績反彈空間不大，以滿足行權(quán)提條件為基礎(chǔ)。激勵(lì)對(duì)象的應(yīng)納稅所得額取決于股票的解鎖日股價(jià)與授予價(jià)的差額。因此，在股權(quán)激勵(lì)的考核期間，管理層一方面為了達(dá)到考核業(yè)績的滿足條件，另一方面要控制利潤的結(jié)余，隱藏部分利潤，待行權(quán)后釋放利好消息抬高股價(jià)。為了打壓行權(quán)日股價(jià)，管理層會(huì)有向下操縱股價(jià)的動(dòng)機(jī)。在股權(quán)激勵(lì)對(duì)象出售股票前，根據(jù)《管理辦法》規(guī)定：行權(quán)后股票再轉(zhuǎn)讓時(shí)獲得的高與行權(quán)日股價(jià)市值的差額，屬于“財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得”，按照使用的征免稅規(guī)定計(jì)算繳納個(gè)人所得額稅（目前免稅）。免稅的獲利條件，使管理層盡可能地釋放利好消息，采取選擇性信息披露來抬高股價(jià)，使其獲得更大的利益空間。在禁售期滿后，投資者應(yīng)關(guān)注高管的持股情況。

（二）長期投資策略

股權(quán)激勵(lì)的目的是解決管理層和股東利益一致的問題，并能持續(xù)有效地促進(jìn)業(yè)績的提高、提升上市公司的價(jià)值。長期投資受益于股權(quán)激勵(lì)所帶來的預(yù)期業(yè)績的持續(xù)增長及股票價(jià)值的提升。在股票的選擇上應(yīng)該關(guān)注于成長性企業(yè)，避免選擇受資源和政策影響較大的行業(yè)及壟斷性行業(yè)。資源及壟斷行業(yè)，只要提高價(jià)格或減少供給量就可輕易地實(shí)現(xiàn)業(yè)績的增長，經(jīng)營者缺少通過自己努力實(shí)現(xiàn)業(yè)績?cè)鲩L的動(dòng)力。成長性企業(yè)由于市場(chǎng)尚未飽和，企業(yè)發(fā)展存在較大的空間，主要經(jīng)理層不斷地付出努力，就會(huì)使業(yè)績有很大的提升。

三、成功的股權(quán)激勵(lì)的案例研究

2013年案例中昆明制藥是滾動(dòng)式股權(quán)激勵(lì)，即在上一輪股權(quán)激勵(lì)方案（2010～2012年）今年進(jìn)入考核的最后一年，2013～2015年新一輪股權(quán)激勵(lì)方案的提出，使公司對(duì)核心管理團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)得以延續(xù)。昆明制藥的滾動(dòng)式股權(quán)激勵(lì)方案是一個(gè)非?？茖W(xué)的方案，具體來說有以下幾點(diǎn)值得別的上市公司借鑒：

（一）業(yè)績解鎖條件的合理性

昆明制藥從2010年開始實(shí)施為期三年的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，股東利益、公司利益和主要經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)利益更趨于一致。限制性股票激勵(lì)計(jì)劃將逐年的凈利潤、工業(yè)毛利率和應(yīng)收賬款作為考核條件，從而促使公司管理層在關(guān)注公司業(yè)績成長的同時(shí)更加注重業(yè)績的質(zhì)量。2011年度，公司合并營業(yè)總收入達(dá)24.34億元，同比增長33.94%，利潤總額1.75億元，同比增長49.24%，凈利潤1.3億元，同比增長52.05%，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流1.4億元，同比增長54.41%。同時(shí)，應(yīng)收賬款得到有效的控制，避免了盲目追求凈利潤而損失長期利益。

（二）行權(quán)價(jià)格的客觀性

證監(jiān)會(huì)規(guī)定行權(quán)價(jià)格應(yīng)為公告日前的30日的股票的平均價(jià)格，這就使管理層存在為作低行權(quán)價(jià)格而打壓股價(jià)的行為。昆明制藥行權(quán)價(jià)格的制定相比其他公司要科學(xué)的多，具體來說就是公司統(tǒng)計(jì)了最近7年醫(yī)藥股靜態(tài)，動(dòng)態(tài)平均市盈率的區(qū)間，從而制定了一個(gè)合理的價(jià)格區(qū)間。最近七年醫(yī)藥股靜態(tài)市盈率區(qū)間為22.4～89.1倍，平均為40.28，動(dòng)態(tài)區(qū)間為17.7～55.9倍，平均為30.39倍。

（三）激勵(lì)計(jì)劃的連續(xù)性

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的時(shí)間一般為3～5年，為了授予日后其業(yè)績的提升，管理層往往會(huì)傾向于在公司業(yè)績低迷市公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，有時(shí)會(huì)作低基準(zhǔn)年的業(yè)績。在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃期內(nèi)業(yè)績持續(xù)上升，而激勵(lì)計(jì)劃技術(shù)后企業(yè)便失去持續(xù)增長的動(dòng)力。昆明制藥的滾動(dòng)性股權(quán)激勵(lì)完全可以避免這樣的短期行為，使管理層更關(guān)注企業(yè)的長期持續(xù)發(fā)展。

我國股權(quán)激勵(lì)尚在摸索階段，股權(quán)激勵(lì)方案的設(shè)計(jì)不夠合理，使上市公司管理層可能通過盈余管理操控公司未來業(yè)績，來獲取個(gè)人利益。因此，只有規(guī)范股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的制定、提出嚴(yán)格的行權(quán)條件、完善管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的考核指標(biāo)體系、加強(qiáng)對(duì)上市公司盈余管理行為的監(jiān)管，才能夠在一定程度上限制上市公司管理層通過盈余管理來掏空上市公司的行為，使股權(quán)激勵(lì)真正成為推動(dòng)上市公司發(fā)展的激勵(lì)體制。

參考文獻(xiàn)

[1]呂長江.股權(quán)激勵(lì)會(huì)計(jì)處理及其經(jīng)濟(jì)后果分析復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院.會(huì)計(jì)研究，2009.

[2]高靜靜.中國上市公司股權(quán)激勵(lì)會(huì)計(jì)問題研究.會(huì)計(jì)學(xué)畢業(yè)論文，2011.

[3]盧寧文.管理層股權(quán)激勵(lì)與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量.江西社會(huì)科學(xué).2012，08.

篇9

關(guān)鍵詞:風(fēng)格投資;小公司效應(yīng);實(shí)證分析

中圖分類號(hào):F8

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1672-3198(2010)05-0167-01

1 文獻(xiàn)回顧

1981年,Banz在《公眾股市值與收益率的關(guān)系》一文中首先提出“小公司效應(yīng)”,他以紐約證券交易所的全部股票為樣本,以公司的總市值為標(biāo)準(zhǔn),發(fā)現(xiàn)在l936-l977 年間最小規(guī)模組合的年平均收益率比最大規(guī)模組合高19.8%,而且經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后,小公司股票的高異常收益率仍然存在。

國內(nèi)學(xué)者對(duì)中國股市是否存在小公司效應(yīng)也存有爭議。宋頌興和金偉根(1995)研究了1993年l月l日至1994年8月上海市場(chǎng)29只股票的交易數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn)上海股市存在小公司效應(yīng);周文和李友愛(1999)以1996年l月5日至1998年年底上海證券交易所的50只股票為研究樣本,證實(shí)了規(guī)模效應(yīng);陳小悅和孫愛軍(2000)發(fā)現(xiàn)規(guī)模對(duì)股票收益沒有解釋能力;陳信元、張?zhí)镉嗪完惗A(2001)對(duì)股票收益進(jìn)行橫截面多因素分析的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),規(guī)模對(duì)股票收益具有顯著的解釋能力。

2 描述性統(tǒng)計(jì)和研究方法

2.1 數(shù)據(jù)和描述性統(tǒng)計(jì)

本文研究以上證A股指數(shù)反映股市總體的表現(xiàn),以中證500小盤指數(shù)反映小規(guī)模公司股價(jià)表現(xiàn)。中證500指數(shù)是中證指數(shù)有限公司于2007年1月15日的小盤股指數(shù),綜合反映了滬深股市小市值公司的整體狀況。中證500指數(shù)包含了兩市流動(dòng)性較好、市值處于中等區(qū)間的小盤股。中證500指數(shù)首先扣除滬深300指數(shù)樣本股及最近一年日均總市值排名前300名的股票,然后按照最近一年日均成交金額由高到低排名,剔除排名后20%的股票,然后將剩余股票按照日均總市值由高到低排名,選取前500名的股票作為中證500指數(shù)樣本股。樣本區(qū)間為2007年1月19日至2009年12月18日,以1年期定期存款利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率。數(shù)據(jù)來源于巨靈金融數(shù)據(jù)庫。采用周收盤價(jià)的對(duì)數(shù)收益率進(jìn)行分析,令p,為t時(shí)的收盤價(jià),對(duì)數(shù)收益率定義為rt=ln(pt/pi)。

2.2 研究方法

為了分析我國是否存在小公司規(guī)模效應(yīng),利用Schwert的方法,以CAPM的Jensen指數(shù)來度量投資組合的異常表現(xiàn)。式中:、為某投資組合報(bào)酬,rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率,rmt為市場(chǎng)報(bào)酬。如果a在1%顯著性水平上顯著大于0,那么,小盤指數(shù)的成分股票構(gòu)成的投資組合的表現(xiàn)明顯好于大盤指數(shù)的成份股股票構(gòu)成的投資組合的表現(xiàn)。因而,可以從a的顯著性水平,判斷所選擇的樣本區(qū)間內(nèi)股市是否存在著規(guī)模效應(yīng)。

3 實(shí)證結(jié)果

首先,我們計(jì)算出2007年1月17日到2009年12月17日之間代表股市總體表現(xiàn)的A股指數(shù),以及代表小盤股指數(shù)的中證500指數(shù)和代表大盤股的滬深300指數(shù)的平均對(duì)數(shù)收益率和標(biāo)準(zhǔn)差。

其次,我們運(yùn)用式做最小二乘回歸檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如下。 的T檢驗(yàn)結(jié)果小于在5%的顯著性水平下T值1.658 1.289,但是大于10%的顯著性水平下的T值1.289。

C0.4327430.2865311.5102810.1331

X1.0902800.05698719.132130.0000

4 結(jié)論

實(shí)證結(jié)果我們發(fā)現(xiàn),中國小盤股確實(shí)存在超過大盤股以及總體股市的平均收益率,但是小盤股存在更大的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)是否存在小公司效應(yīng),我們的實(shí)證分析結(jié)果在5%的顯著性水平下沒有能夠證實(shí)存在小公司效應(yīng),因此沒有足夠的證據(jù)證明中國股市存在明顯的小公司效應(yīng)。

對(duì)于“小公司效應(yīng)”形成的內(nèi)在機(jī)理,國內(nèi)外學(xué)者提出了不同的理論假說試圖解釋。(1)其中,最有力的解釋是小公司一般具有較高的風(fēng)險(xiǎn),因此,他們應(yīng)該獲得更多的補(bǔ)償收益率。(2)也有分析認(rèn)為小公司傾向于被大的機(jī)構(gòu)投資者忽視,所以關(guān)于小公司的信息提供得少。這種信息缺乏使小公司股票的風(fēng)險(xiǎn)更大,因而需要更高的收益率來補(bǔ)償。(3)也有學(xué)者將小公司效應(yīng)歸因于小公司的流動(dòng)性較差,從而交易成本更高,因而應(yīng)該有一個(gè)非流動(dòng)性溢價(jià)來補(bǔ)償其投資者。(4)Rolh提出的“避稅售賣假說,'(Tax-loss Selling Hypothesis)認(rèn)為,1年中下跌的股票的價(jià)格在年末有繼續(xù)向下的壓力,因?yàn)橥顿Y者會(huì)出售這些股票以實(shí)現(xiàn)資本損失,從而減少該年的稅收支出,過了年末,這種壓力不復(fù)存在,股價(jià)在一月份出現(xiàn)規(guī)律性上漲。

參考文獻(xiàn)

[1]高揚(yáng).股市中的異常之謎[J].中國證券期貨,2003,(6):91-95.

篇10

【關(guān)鍵詞】企業(yè)投資 企業(yè)發(fā)展 多元化 策略措施

近年來，隨著我國政策環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不斷變化，企業(yè)的市場(chǎng)競爭越來越激烈。在市場(chǎng)競爭力不斷提升的同時(shí)，企業(yè)也面臨著一個(gè)糾結(jié)的抉擇，是專注于原業(yè)務(wù)領(lǐng)域的投資還是拓展業(yè)務(wù)范圍實(shí)行多元化的投資，以獲取更多的利益？多元化投資指的是企業(yè)對(duì)多個(gè)行業(yè)或多種品種進(jìn)行投資，多元化投資在一定程度上降低了單一投資方向投資的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了投資資金的安全度，使得企業(yè)能夠在多個(gè)方向獲取效益；然而，多元化投資對(duì)于一些實(shí)力有限的企業(yè)而言，同時(shí)也帶來了分散的風(fēng)險(xiǎn)，造成企業(yè)實(shí)際收益與預(yù)期收益偏差較大的現(xiàn)象，從而給企業(yè)帶來損失。如果不能科學(xué)合理地分析和控制風(fēng)險(xiǎn)，將有可能影響企業(yè)經(jīng)營的績效，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)，因此，研究企業(yè)多元化經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)分析與控制有著重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、企業(yè)多元化投資風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）分析企業(yè)多元化投資環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)投資環(huán)境指的是企業(yè)在進(jìn)行投資的過程中，影響投資的各類社會(huì)因素的集合。這些社會(huì)因素，在大環(huán)境下互相作用、互相制約，產(chǎn)生一種影響投資行為成敗的作用力，企業(yè)投資環(huán)境常面臨的風(fēng)險(xiǎn)如下：自然風(fēng)險(xiǎn)、國家宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)、投資法制風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)評(píng)估與審計(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)。

各個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展由于自身地理?xiàng)l件的因素使得企業(yè)投資面臨著差異化的風(fēng)險(xiǎn)因素，導(dǎo)致了區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡現(xiàn)象的產(chǎn)生。在這樣的投資環(huán)境下，投資風(fēng)險(xiǎn)具有典型的地域特征，條件優(yōu)越的地區(qū)，投資面臨的風(fēng)險(xiǎn)較地理環(huán)境較差的地區(qū)要小很多。比如在河流、湖泊以及運(yùn)河集中的地區(qū)，往往容易成為物質(zhì)或信息的集散地，企業(yè)在對(duì)水運(yùn)發(fā)達(dá)區(qū)域進(jìn)行投資時(shí)，能夠取得較好的投資效益。這是為什么我國大多數(shù)產(chǎn)業(yè)、投資部門集中與沿海或交通便利地區(qū)的原因。

國家宏觀政策因?yàn)槭怯烧畬?shí)際操作控制的，可變性是極高的。國家在做政策決策時(shí)，為了加大對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展滯后地區(qū)的扶持，往往會(huì)在政策上作適當(dāng)傾斜，這就使得相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策、信貸利率等關(guān)鍵信息具有很大的不確定性，對(duì)企業(yè)的投資造成影響。投資法制的風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在相關(guān)投資法律法規(guī)、投資方式以及投資權(quán)益的規(guī)定上，企業(yè)在進(jìn)行投資活動(dòng)時(shí)，如果不清晰地掌握了解相關(guān)法律法規(guī)，那就極有可能出現(xiàn)因?yàn)橥顿Y活動(dòng)不符合法律規(guī)定而引發(fā)投資法制風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)評(píng)估及審計(jì)過程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)多是由于審計(jì)機(jī)構(gòu)相關(guān)從業(yè)人員專業(yè)素質(zhì)不高，相關(guān)監(jiān)督管理機(jī)制不科學(xué)，暗箱操作現(xiàn)象普遍而造成的，這些不良的因素都將對(duì)企業(yè)的投資收益造成影響。

（二）分析企業(yè)多元化投資規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)投資規(guī)范指的是企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)的項(xiàng)目總投資額度，企業(yè)投資規(guī)模換一句話說就是企業(yè)投資成本。一個(gè)合理的投資規(guī)模，有利企業(yè)實(shí)現(xiàn)協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展，投資規(guī)模與投資品成本及價(jià)格變化息息相關(guān)，關(guān)乎社會(huì)投資需求與消費(fèi)需求間的比例平衡。企業(yè)投資規(guī)模不當(dāng)，容易造成結(jié)構(gòu)的失穩(wěn)，企業(yè)的綜合效益也無法得到實(shí)現(xiàn)。企業(yè)在進(jìn)行多元化投資過程中，往往追求大規(guī)模的投資，但在實(shí)際中無法實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，存在資源浪費(fèi)或資源供給不足的情況，難以促進(jìn)企業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展。投資規(guī)模的不合理性直接破壞投資結(jié)構(gòu)的平衡，使得企業(yè)產(chǎn)業(yè)組合無法有效發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)。企業(yè)投資規(guī)模的不足，企業(yè)無法取得競爭優(yōu)勢(shì)，難以在激烈的市場(chǎng)環(huán)境中立足。企業(yè)在對(duì)一個(gè)新領(lǐng)域進(jìn)行投資時(shí)，由于內(nèi)部管理成本和外部交易成本轉(zhuǎn)移耗費(fèi)得了大量的資金，如果投資規(guī)模不足那么將導(dǎo)致沒有足夠資金投入到產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)引進(jìn)等工作中，這意味著投資項(xiàng)目創(chuàng)新性的下降，最終導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)發(fā)展受限。企業(yè)投資規(guī)模過大時(shí)，在一定程度上會(huì)對(duì)投資效率造成影響，如果忽略企業(yè)自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力，容易造成高負(fù)債，使得投資回收期進(jìn)一步延長，投資風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)隨之增大，嚴(yán)重情況下還會(huì)引發(fā)企業(yè)資金鏈斷裂，危害企業(yè)的健康發(fā)展。

（三）分析企業(yè)多元化投資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)多元化投資結(jié)構(gòu)指的是投資資金按照一定比例分布于投資的各個(gè)項(xiàng)目上，一個(gè)良性的投資結(jié)構(gòu)意味著投資資金的優(yōu)化分配，保障了投資效益的回收。企業(yè)多元化投資結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)企業(yè)原來主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)造成影響，一般而言企業(yè)所擁有的資源是有限的，企業(yè)投資項(xiàng)目的增多勢(shì)必造成資源分散，這對(duì)原主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是有一定影響的。多元化的投資分散了有限的資源，不利于企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。

多元化的投資還意味著企業(yè)面臨管理失控的風(fēng)險(xiǎn)。多元化的投資使得企業(yè)經(jīng)營范圍不斷擴(kuò)大，管理的難度也在增大。一旦企業(yè)做不好自身的管理工作，有可能導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部信息處理失控，企業(yè)運(yùn)作混亂，企業(yè)支配能力的降低。企業(yè)在進(jìn)行多元化投資前，由于沒有做好目標(biāo)市場(chǎng)的調(diào)研工作，使得后期產(chǎn)業(yè)建設(shè)中面臨重重困難，缺乏相應(yīng)的技術(shù)以及人才的支持，企業(yè)發(fā)展陷入困境。此外由于多元化投資結(jié)構(gòu)的不合理，導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)作費(fèi)用的攀升，進(jìn)入新領(lǐng)域后還需要不斷追加后期資源，來進(jìn)行各項(xiàng)管理工作，使得企業(yè)成本進(jìn)一步增加。

二、企業(yè)多元化投資策略

企業(yè)的多元化投資盡管面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)，但其投資回收效益還是很可觀的，企業(yè)為了保障投資的安全，依據(jù)以下策略進(jìn)行投資活動(dòng)。

（一）經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的控制

經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)控制主要采取事前損失控制的方式。企業(yè)在實(shí)施多元化經(jīng)營時(shí)要把握好經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期，仔細(xì)地分析外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境狀況，明確其所處的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，繁榮時(shí)期肯定會(huì)比蕭條時(shí)期更易于實(shí)施多元化經(jīng)營。（1）看世界經(jīng)濟(jì)整體的發(fā)展形勢(shì)，因?yàn)槭澜缃?jīng)濟(jì)形勢(shì)的任何變動(dòng)都會(huì)影響我國的市場(chǎng)需求，特別是美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)向；（2）分析股票行情，經(jīng)濟(jì)起跌漲落通常會(huì)在股票市場(chǎng)上有強(qiáng)烈的反應(yīng)，股票的回報(bào)與損失也反映當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正處于哪一周期，另外，如果經(jīng)濟(jì)發(fā)生通貨膨脹，股市一般處于起漲，反之，則出現(xiàn)跌落；（3）研究國家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，遵循宏觀經(jīng)濟(jì)政策的規(guī)定，最大化趨利避害，避免違反決策規(guī)定而產(chǎn)生的決策風(fēng)險(xiǎn)。

（二）初期的短平快投資方式

企業(yè)進(jìn)入一個(gè)新領(lǐng)域時(shí)，在投資的初期由于供需關(guān)系的不平衡，獲取的初期利潤往往是很大的。許多人會(huì)賺取很多錢，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也不大，對(duì)于那些盈利空間有限，現(xiàn)金流量需求較大的企業(yè)而言，將資金投入到黃金階段的行業(yè)領(lǐng)域，不失為一個(gè)獲取利潤及現(xiàn)金流的有效途徑，在初期的操作中應(yīng)注重對(duì)時(shí)機(jī)的把握。

（三）投資壟斷性強(qiáng)的領(lǐng)域

企業(yè)對(duì)新行業(yè)的投資，所面臨的壓力主要來源于先入者的競爭，老手的競爭經(jīng)驗(yàn)往往會(huì)在競爭中占據(jù)很大的優(yōu)勢(shì)。企業(yè)在進(jìn)行多元化投資中，如果涉足一個(gè)壟斷性強(qiáng)的行業(yè)，那么相應(yīng)的競爭壓力就小得多，風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)降低。故對(duì)于企業(yè)而言，投資壟斷性行業(yè)在資金運(yùn)行上會(huì)比較安全，有利于企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。

（四）對(duì)新業(yè)務(wù)數(shù)量進(jìn)行控制

多元化投資是企業(yè)面臨的一個(gè)較為糾結(jié)的命題，把握好多元化的程度，事關(guān)整個(gè)投資的成敗。多元化投資的成功與否，取決于企業(yè)的實(shí)際能力，一些企業(yè)因?yàn)楦吖雷陨韺?shí)力，往往過渡沉浸在以往的成功光環(huán)中，不重視投資行為的控制。對(duì)于跨行業(yè)投資，企業(yè)在投資初期要做好新業(yè)務(wù)數(shù)量的控制工作，在業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)定后再進(jìn)行其他業(yè)務(wù)的拓展。企業(yè)的多元化投資不僅要做好前期的準(zhǔn)備工作，也要實(shí)時(shí)把控新業(yè)務(wù)的發(fā)展與實(shí)施工作。如果企業(yè)不注重新業(yè)務(wù)的管理，什么事都只要求淺嘗輒止，那么將會(huì)對(duì)企業(yè)的后續(xù)發(fā)展造成不良的影響。

三、結(jié)語

在很長一段時(shí)間內(nèi)，企業(yè)由單一業(yè)務(wù)經(jīng)營模式向多樣化經(jīng)營的過渡似乎成為了一種潮流，然而并不是所有的企業(yè)都適用于此種發(fā)展模式。一些企業(yè)如可口可樂等長期專注于單一經(jīng)營模式的發(fā)展也取得了巨大的成功。企業(yè)在發(fā)展過程中，要切實(shí)結(jié)合自身狀況，做好多元化投資的決策工作，隨著市場(chǎng)形勢(shì)的日趨復(fù)雜，多變的環(huán)境也使得企業(yè)投資面臨著巨大風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)基于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，謀取利益的原則，往往會(huì)積極追求多元化的投資活動(dòng)，在具體實(shí)施過程中，企業(yè)要制定科學(xué)正確的多元化投資策略，對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效評(píng)估，保證企業(yè)平穩(wěn)健康的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

[1]閆海強(qiáng).企業(yè)多元化投資風(fēng)險(xiǎn)分析與風(fēng)險(xiǎn)防范模型[J].商場(chǎng)現(xiàn)代化，2008（36）.