導語：如何才能寫好一篇資產(chǎn)證券化融資缺點，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、發(fā)起人資產(chǎn)證券化的會計確認

(一)國外發(fā)起人資產(chǎn)證券化會計確認一是傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化會計確認方法。資產(chǎn)證券化的會計確認問題的核心就是一項資產(chǎn)證券化交易是作為銷售處理(即在資產(chǎn)負債表中終止確認證券化資產(chǎn)。從而達到改變發(fā)起人財務報表結構的目的)還是作為表外融資處理。對于傳統(tǒng)會計確認方法來說，最典型的還是風險報酬分析法，這是國際會計準則委員會1994年1月頒布的E48號征求意見稿所規(guī)定的有關金融資產(chǎn)的確認問題。該規(guī)定為金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移與否的判斷標準是與其相關的所有風險與報酬是否已經(jīng)全部轉(zhuǎn)移。

二是“金融合成分析法”下的會計確認。1996年FASB頒布了第125號財務會計準則(FAS No.125)《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與服務以及債務解除的會計處理》。此次正式提出了使用“金融合成分析法”(Financial Component Approach)對發(fā)起人證券化資產(chǎn)進行確認。2000年9月FASB又頒布了第140號財務會計準則(FAS No.140)《關于金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與服務以及債務解除的會計處理的補充》，取代了FAS No.125的地位。但FAS No.140相關的會計確認問題仍沿用的是FAS No.125的方法。國際會計準則委員會(IASC)1998年頒布的第39號會計準則(IAS No.39)《金融工具：確認和計量》也充分體現(xiàn)了這一方法。“金融合成分析法”下對于一項資產(chǎn)證券化交易是作為銷售處理還是表外融資處理(即屬于終止確認)主要取決于轉(zhuǎn)讓者是否放棄了對該資產(chǎn)的控制權，而不是取決于交易形式。而且還將金融資產(chǎn)與負債分割成不同的組成部分，它將已確認的金融資產(chǎn)的再確認和終止確認問題與由金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新金融工具的確認問題區(qū)分開來，通過檢查轉(zhuǎn)讓后產(chǎn)生的各組成部分的資產(chǎn)和負債來分析一項金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓。轉(zhuǎn)讓中的每一個實體都確認轉(zhuǎn)讓后它控制的資產(chǎn)和負債并且不再確認在轉(zhuǎn)讓中放棄和解除了的資產(chǎn)和負債。

三是“后續(xù)涉入法”下的會計確認。面對“金融合成分析法”存在的不足之處，IASC于2002年了關于IAS No.39修改意見的征求意見稿，對資產(chǎn)證券化的終止確認問題作了很大修改?！缎薷囊庖奍AS No.39》對于資產(chǎn)證券化的終止確認采用的是“后續(xù)涉入法”，提出以“沒有后續(xù)涉入”作為銷售確認的標準。在后續(xù)涉入法下將被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為可以分割的單元，相當于對細分的每個單元考察其是否符合終止確認的條件。因此，一項資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓可能導致一部分資產(chǎn)被終止確認，而另一部分資產(chǎn)則未被終止確認。隨著資產(chǎn)證券化實務的不斷發(fā)展與創(chuàng)新，“風險報酬法”和“金融合成分析法”的缺點都日益體現(xiàn)出來。后續(xù)涉入法采用部分銷售的概念在解決資產(chǎn)證券化的會計確認和計量問題上有很多方面是優(yōu)于傳統(tǒng)的“風險與報酬分析法”以及美國現(xiàn)行或是前IAS No.39的“金融合成分析法”。后續(xù)涉人法不僅符合資產(chǎn)的定義，而且在概念上更具內(nèi)在一致性；它回避了對于“相對數(shù)量”的考慮；“后續(xù)涉入法”在會計處理上比較折衷，容易被實務界接受。后續(xù)涉入法的上述優(yōu)點使其在實際運用中簡便易行。需要特別指出的是，在資產(chǎn)證券化交易中，不同方式的后續(xù)涉入往往有著不同的性質(zhì)。后續(xù)涉入法下，不區(qū)分后續(xù)涉入的性質(zhì)都將其分配到賬面價值入賬，這樣處理雖然簡單，但是在報表上并不能很好地揭示這部分資產(chǎn)的性質(zhì)，不利于報表使用者的理解。并且后續(xù)涉入法在實踐中的應用狀況有待于進一步用實踐來檢驗。因此，對于資產(chǎn)證券化會計確認問題，我國可以吸取與改進國外研究的優(yōu)缺點，探索適合我國的會計確認模式。

(二)國內(nèi)發(fā)起人資產(chǎn)證券化會計確認一是我國對資產(chǎn)證券化會計確認的研究。上海財經(jīng)大學余堅(1998年)認為利用金融合成法對證券化業(yè)務是否涉及資產(chǎn)控制權的轉(zhuǎn)讓進行測試時，仍有一定的難度，需要對證券化業(yè)務所帶來的整個經(jīng)濟環(huán)境和合約安排體系進行細致地分析和辨認，其中的三個關鍵性特征尤其值得關注：在合約期間，哪一方具有出售或抵押資產(chǎn)的權利；受讓方是否具有向出讓方追索的權力；合約中暗含著那些選擇權(option)?；谶@種認識，設計了一張簡化的“金融資產(chǎn)交易確認分析表”(表1)，來對各種類型的金融資產(chǎn)文易進行歸納和辨別，通過該表可以很顯然的得出在金融合成分析法下，更偏向于將轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售進行表外處理。張歡、趙燕(2005)引入了后續(xù)涉入法。后續(xù)涉入法有兩個關鍵問題：“如何判斷是否存在后續(xù)涉入”和“如何計量不符合終止確認條件的被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)和符合終止確認的那部分資產(chǎn)所產(chǎn)生的損益”。認為后續(xù)涉人法有如下優(yōu)點：不僅符合資產(chǎn)的定義，而且在概念上更具內(nèi)在一致性。巧妙的回避了對于“相對數(shù)量”的考慮；降低了對相關計量的不確定性；后續(xù)涉人法在會計處理上比較折衷，容易被實務界所接受。

二是《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》和新會計準則對資產(chǎn)證券化會計確認的規(guī)定。財政部于2005年5月頒布了《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》)，這是我國首次正式以法規(guī)的形式對資產(chǎn)證券化會計進行規(guī)定?！兑?guī)定》對資產(chǎn)證券化的會計確認問題作了明確的規(guī)定，它借鑒國際會計準則和美國財務會計準則的做法，但也具其創(chuàng)新性，該《規(guī)定》結合了國外已經(jīng)存在的三種會計確認模式，是到目前為止在世界范圍內(nèi)較為完備的確認方法之一。《規(guī)定》中對發(fā)起人會計確認問題的規(guī)定為：首先采用的“風險報酬分析法”，《規(guī)定》中的第四條和第五條；其次采用的是“金融合成分析法”，《規(guī)定》中的第六條的(一)；最后采用的是“后續(xù)涉人法”，《規(guī)定》中的第六條的(二)。新會計準則中第23號會計準則――金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移中有關金融工具的終止確認方法和《規(guī)定》是一致的。

三是國內(nèi)資產(chǎn)證券化會計確認問題研究的評價。從上述的研究中可以發(fā)現(xiàn)我國學者對資產(chǎn)證券化會計確認的研究存在如下特征：(1)國內(nèi)的研究是建立在對國外研究的分析評價的基礎之上的，并沒有對國外會計確認進行突破性研究，也沒有進一步探索適合我國的會計確認模式。(2)《規(guī)定》和新會計準則對資產(chǎn)證券化會計的確認采用的是三種方法的結合使用，是對國內(nèi)外研究的重大

突破，但是并沒有對其具體可行性操作提供依據(jù)。2006年2月的新會計準則第23號――金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移中關于金融資產(chǎn)的確認問題是資產(chǎn)證券化會計確認的依據(jù)之一。但是新準則并沒有具體給出金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的可行性操作，并且39項會計準則指南對此實踐性操作的指導也是比較模糊，也沒有將其應用于資產(chǎn)證券化實務。資產(chǎn)證券化業(yè)務涉及到的可證券化資產(chǎn)多樣化，雖然都是金融資產(chǎn)，但證券化對象的金融資產(chǎn)組合與金融資產(chǎn)本身存在的差異性很大，在對證券化資產(chǎn)的確認采用新會計準則第23號―_金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移時，是否會出現(xiàn)準則的規(guī)定不適于證券化資產(chǎn)的可能性，如若出現(xiàn)此問題后的解決辦法又是什么，這些都有待于進一步研究?！兑?guī)定》是專門對資產(chǎn)證券化業(yè)務的會計處理所作的規(guī)定，對資產(chǎn)證券化會計的確認方法與新會計準則的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的會計確認是相同的，也并沒有對其具體可行性操作作出指導，并且該《規(guī)定》適用范圍只是信貸資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化業(yè)務比較復雜，在我國還處于初期階段，其會計處理有一定的難度，準則和《規(guī)定》只對其確認方法做出了規(guī)定，但是具體在實務中的操作還有很大的難度，因此進一步探索資產(chǎn)證券化會計確認的具體可行性操作也是必須的，這樣才能找出理論方面存在的不足，更好地指導實踐發(fā)展。

二、我國證券化實踐現(xiàn)狀對會計確認方法的影響

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（一）資產(chǎn)證券化有利于信用風險轉(zhuǎn)移，創(chuàng)新與優(yōu)化經(jīng)濟資源配置 資產(chǎn)證券化具有信用風險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新，它降低了風險累積的可能性。因此，在化解金融風險方面具有著重要的作用，同時，資產(chǎn)證券化有利于整個金融市場經(jīng)濟資源優(yōu)化配置。從發(fā)起人的角度看，資產(chǎn)證券化能夠讓整個金融市場乃至整個經(jīng)濟體的資源實現(xiàn)更有效、更優(yōu)化的配置，其最基本功能是提高資產(chǎn)的流動性，資產(chǎn)流動性的提高，則意味著資本利用效率的提高。另外，由于資產(chǎn)證券化可以使得證券的信用級別高于原有融資人的整體信用級別，原來可能因為信用級別不夠而無法通過的融資人也可以獲得融資的機會，從而使其融資渠道得到拓寬。

（二）資產(chǎn)證券化有利于資產(chǎn)負債管理能力提升，重組分配現(xiàn)金流 資產(chǎn)證券化對發(fā)起人的資產(chǎn)負債管理的提升作用體現(xiàn)在它解決資產(chǎn)和負債的不匹配性。由于證券化采用了表外融資的處理方法，發(fā)起人將被證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負債表外，從而達到改善資產(chǎn)負債表結構，優(yōu)化財務狀況的目的。資產(chǎn)證券化重新組合分配現(xiàn)金流。從投資者的角度看，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品根據(jù)投資者對風險、收益和期限等的不同偏好，對基礎資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流進行了重新安排和分配，使本金與利息的償付機制發(fā)生了變化。這就為投資者提供了風險和收益多樣化的產(chǎn)品品種，為各種類型投資者分散風險，提高收益，創(chuàng)造新投資組合提供和巨大空間。同時，對特定領域資產(chǎn)的證券化，其產(chǎn)品的標準化設計為投資者提供了進入原本不可能進入的投資領域的可能性。

（三）資產(chǎn)證券化有利于我國金融市場的發(fā)展 從宏觀方面看，銀行資產(chǎn)證券化可以提高金融市場的效率，降低金融風險，促進經(jīng)濟發(fā)展，還具有促進擴大消費、發(fā)展住宅產(chǎn)業(yè)的功效。從微觀方面看，開展住房按揭等貸款的證券化可以增強商業(yè)銀行的流動性，優(yōu)化資產(chǎn)負債匹配結構，分散抵押貸款風險，有利于降低按揭貸款利率，減輕購房人的還款利息負擔，便于簡化不動產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，擴大不動產(chǎn)交易市場。但是，在資產(chǎn)證券化在運作過程中不可回避的問題是資產(chǎn)證券化的會計處理問題，我國現(xiàn)行的會計準則與制度中尚無相應的配套條款。

二、資產(chǎn)證券化的會計確認

（一）傳統(tǒng)會計確認方法 風險與報酬分析法是典型的傳統(tǒng)會計確認方法。根據(jù)該方法，金融工具及其所附屬的風險與報酬被視為一個不可分割的整體。因此，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人只有轉(zhuǎn)讓了相關資產(chǎn)組合所有的風險和收益，證券化交易才能作為銷售處理，所獲得的資金作為資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入，同時確認相關的損益；否則，應視為有擔保的融資在表內(nèi)進行處理。該方法適用于資產(chǎn)證券化產(chǎn)生初期交易較為簡單時的會計處理。風險報酬分析法在資產(chǎn)證券化業(yè)務產(chǎn)生早期應用較廣，隨著金融工具不斷創(chuàng)新，其缺點也被不斷地暴露出來。首先，它與“資產(chǎn)”概念存在內(nèi)在的不一致性；其次，金融工具的風險與報酬不可分割，帶有明顯的“形式重于實質(zhì)”的傾向，以法律形式作為會計確認基礎具有較大的主觀意向性，易于被人為操縱；最后，“實質(zhì)上所有”的判斷定義模糊，難以定量，增加了實際操作者的主觀性，是會計人員難以確認交易本質(zhì)，并給實際操作增加了難度。

（二）現(xiàn)代會計確認方法 一是金融合成分析法。資產(chǎn)證券化交易中資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式日趨復雜化，風險與報酬分析法顯得力不從心。金融和成分析法體現(xiàn)了“實質(zhì)重于形式”原則?！敖鹑诤铣煞治龇ā钡暮诵脑谟诳刂茩鄾Q定資產(chǎn)的歸屬，即一項資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易是否確認為銷售取決于發(fā)起人是否放棄了對該資產(chǎn)的控制權，而不是取決于交易的形式。對于如何判斷資產(chǎn)控制權的放棄與轉(zhuǎn)移，“金融合成分析法”提出了明晰的標準。金融分析法規(guī)定若出現(xiàn)以下形式即可作銷售處理：轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)與轉(zhuǎn)讓人分離；受讓人可以無條件地將轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)或資產(chǎn)中的獲利權進行抵押或再轉(zhuǎn)讓；轉(zhuǎn)讓人不可以在到期日前回購或贖回轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)。兩種方法相比之下，金融合成分析法更偏向于把轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)視為銷售進行表外處理，同時確認交易產(chǎn)生的新增資產(chǎn)負債，將其列示于報表中。該方法能夠揭示資產(chǎn)證券化交易本質(zhì)，增加了會計信息的客觀性、有用性。然而，金融合成分析法也有自身不足之處。在金融合成分析法下以“控制權轉(zhuǎn)移”為標準存在缺陷，判斷金融資產(chǎn)的控制權是否轉(zhuǎn)讓必須符合一定的條件， 所以利用金融合成分析法對證券化資產(chǎn)的控制權進行評估時，需要對證券化的整個合約安排體系進行細致的分析和辨認，操作上也具有一定的難度。

二是后續(xù)涉入法。該方法是金融合成分析法的進一步完善。第一，后續(xù)涉入法與以往的概念不同，在資產(chǎn)概念上更具內(nèi)在一致性，更符合資產(chǎn)的概念。后續(xù)涉入法以控制權的轉(zhuǎn)移為基礎，將資產(chǎn)細分為獨立的單元，對于與后續(xù)涉入有關的這部分資產(chǎn)來說，控制權和保留了資產(chǎn)上的風險和報酬的一致，這樣更符合資產(chǎn)定義，且不存在相互之間的矛盾。第二，后續(xù)涉入法回避了“相對數(shù)量”的考慮，只需考查其有無，無需計算具體數(shù)據(jù)，業(yè)務容易定性。后續(xù)涉入法要求符合終止確認條件必須沒有任何后續(xù)涉入，在具體運用時只需要解決“有沒有”的問題，而不需要解決“有多少”的問題，因此應用起來比較簡單清晰。第三，后續(xù)涉入法在會計處理上容易被接受。后續(xù)涉入法通常會導致一項證券化交易被確認為部分銷售和部分融資，結合了金融合成分析法和風險與報酬分析的優(yōu)點，使會計確認的處理比較折中，帶來實務上的可操作性，有利于會計人員的處理，容易接受，更能反映其實質(zhì)。

三、資產(chǎn)證券化的會計計量

（一）金融合成分析法的相關計量 根據(jù)金融合成分析法，證券化資產(chǎn)真實銷售以后，發(fā)起人新增的、且與資產(chǎn)證券化交易有直接關系的資產(chǎn)和負債，應以公允價值為基礎進行初始計量。如果某項資產(chǎn)或負債是發(fā)起人沒有放棄控制權而保留下來的獲利權或義務，則不用根據(jù)交換的概念進行新的計量。資產(chǎn)證券化的轉(zhuǎn)讓損益=新增資產(chǎn)的公允價值-新增負債的公允價值-分配的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的賬面價值。 根據(jù)美國財務會計準則的有關規(guī)定，資產(chǎn)證券化過程中轉(zhuǎn)讓方應將“剩余利益”以賬面價值在報表中列示，而與資產(chǎn)證券化交易直接相關的新增金融工具應以公允價值為基礎進行初始計量。這里的“剩余利益”是指轉(zhuǎn)讓方在交易中某項資產(chǎn)或負債控制權未改變的部分權利和義務，因此以賬面價值記錄，不確認利得或損失。原始資產(chǎn)的賬面價值將以轉(zhuǎn)讓部分和剩余利益的公允價值為基礎在兩者之間分配?！靶略龅慕鹑诠ぞ摺笔亲C券化交易產(chǎn)生的已確認的權利和義務，一般包括現(xiàn)金和一些金融衍生產(chǎn)品，以公允價值計量。依據(jù)非貨幣易的有關規(guī)定，新增的資產(chǎn)或負債可看作是轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)收到的對價。

目前，我國會計處理主要采用歷史成本計量屬性，雖然也借鑒國際會計準則的做法，要求運用公允價值對非貨幣易和債務重組業(yè)務進行會計處理。但在現(xiàn)階段，如果單純對資產(chǎn)證券化業(yè)務借鑒國際會計準則的做法，要求使用公允價值進行計量，而對其他業(yè)務仍沿用歷史成本屬性，那么，會計報表中所反映的信息則失去了一致性。但如果不采用公允價值對資產(chǎn)證券化業(yè)務進行處理，則又無法反映該項業(yè)務的本質(zhì)，所反映的信息也就失去了相關性。因此，資產(chǎn)證券化業(yè)務應采用何種計量屬性，以及資產(chǎn)證券化會計如何與其他業(yè)務處理相銜接，是我國廣泛開展資產(chǎn)證券化業(yè)務之前應慎重考慮的關鍵問題之一。

（二）后續(xù)涉入法的相關計量 后續(xù)涉入法下的資產(chǎn)計量的關鍵是未終止確認的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的計量方式選擇。以獲得終止確認的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，自然用公允價值分配標準，作為銷售收入列示于利潤表。由于采用了“部分銷售”的思想，后續(xù)涉入法下有關資產(chǎn)證券化會計計量的關鍵問題是，未終止確認的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的計量。國際會計準則理事會認為，應以各部分資產(chǎn)的公允價值為分配標準，分配原始資產(chǎn)的賬面價值。未終止確認的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)以分配到的賬面價值繼續(xù)在報表中列示，終止確認的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)以公允價值作為銷售收入列示于利潤表。由此，一項資產(chǎn)證券化交易的相關損益計算可用下式來表示:轉(zhuǎn)讓損益＝終止確認部分資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓收入－終止確認部分資產(chǎn)分配到的賬面價值損益計算的關鍵是正確估計有關后續(xù)涉入的資產(chǎn)的公允價值。

四、資產(chǎn)證券化的會計信息披露

（一）《征求意見稿》中金融資產(chǎn)的會計信息披露 會計信息披露是通過財務會計報告進行，即向外界提供合乎要求的會計報表及其附注和說明。財務會計報告的核心是以資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流量表組成的會計報表體系，會計報表附注只起到補充說明的作用，由此便形成了通常所得到的兩個概念，即“表內(nèi)反映”和“表外披露”。由于表內(nèi)信息是會計確認和計量的直接結果，所以人們通常認為表內(nèi)信息比表外信息更重要。但隨著外部環(huán)境的變化，尤其是金融工具等的出現(xiàn)，使得這一觀念受到越來越多的挑戰(zhàn)。事實上既重視表內(nèi)列報，又重視表外披露，才是財務會計報告發(fā)展的必然趨勢。由于資產(chǎn)的確認依據(jù)不同，從而會計報表披露的內(nèi)容和形式也就存在差異。在《征求意見稿》中，要求對金融機構因保留所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)所有權上幾乎所有的風險和報酬而繼續(xù)確認所轉(zhuǎn)讓的金融資產(chǎn)，或按繼續(xù)涉入所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)程度而繼續(xù)確認某項資產(chǎn)的情況做如下披露：資產(chǎn)的性質(zhì)；該金融機構仍保留的所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)所有權上的風險和報酬的性質(zhì)；資產(chǎn)的賬面價值和相關負債的賬面價值（當該金融機構繼續(xù)確認所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)整體時）；所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)的總額、繼續(xù)確認的資產(chǎn)的賬面價值以及相關負債的賬面價值（當該金融機構繼續(xù)涉入所轉(zhuǎn)讓金融資產(chǎn)時）。如果金融機構將信貸資產(chǎn)證券化的，還應作如下披露：被證券化的信貸資產(chǎn)的金額及其性質(zhì)；資產(chǎn)證券化交易的結構及其詳細說明；資產(chǎn)支持證券的發(fā)行數(shù)量和分布情況；提升信用等級方法的詳細說明等。

（二）國際會計準則中金融資產(chǎn)的會計信息披露 英國會計準則理事會于1994年的《報告交易的實質(zhì)》有關披露的規(guī)定是建立在風險與報酬分析法上的。該準則在附錄中詳細地論述了資產(chǎn)證券化的會計披露要求，即發(fā)起人在資產(chǎn)證券化終止確認、聯(lián)系揭示和單獨揭示方面有不同的披露內(nèi)容。而國際會計準則委員會在IAS39《金融工具：確認與計量》中關于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根據(jù)規(guī)定，如果企業(yè)進行了證券化或簽訂了回購協(xié)議，則就發(fā)生在當前財務報告期的交易和發(fā)生在以前報告期的交易所形成的剩余留存利息，應單獨披露以下信息：第一，這些交易的性質(zhì)和范圍，包括相關擔保的說明，用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數(shù)量信息；第二，金融資產(chǎn)是否已終止確認。資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人與特別目的載體(SPV，Special-purpose Vehicle)關系密切。在編制發(fā)起人的會計報表時，是否應將特別目的載體納入合并范圍，成為資產(chǎn)證券化合計亟需解決的又一個難題。

資產(chǎn)證券化在國際上已經(jīng)成為國際金融領域一項重要的創(chuàng)新工具，但是在我國還處于起步階段，相關的資產(chǎn)證券化的環(huán)境仍不完善。從《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、《信托業(yè)務會計核算辦法》的出臺，我國的資產(chǎn)證券化開始呈現(xiàn)出實質(zhì)性進展的趨向，與資產(chǎn)證券化配套的法律、會計等制度也在不斷地制定以保障資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展。由于資產(chǎn)證券化作為金融創(chuàng)新工具所特有的復雜性，決定了資產(chǎn)證券化所要涉及到相關法律、會計、稅收等制度的廣泛性。鑒于我國目前進行的會計制度改革是圍繞國際會計準則為核心，所以借鑒國際會計準則的模式，把金融資產(chǎn)、金融負債的定義、初始確認和終止確認、計量與其他金融工具會計問題融合在一起，形成一個完整的金融工具會計處理體系，以此來指導資產(chǎn)證券化的會計處理這樣的一種方式，將是一種可行的選擇。

參考文獻：

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關鍵詞:資產(chǎn)證券化,期權調(diào)整利差,提前償付

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化是在已有信用關系,如貸款、應收帳款等基礎上產(chǎn)生的存量資產(chǎn)的證券化;而傳統(tǒng)證券化則是企業(yè)在證券市場上發(fā)行股票或企業(yè)債券進行直接融資的證券化。證券化資產(chǎn)很多,它包括:各種抵押貸款、信用卡應收款、帳費基礎設施、融資租賃設備、特許權、人壽保險單等。資產(chǎn)證券化不僅降低了金融機構的風險,極大的提高了金融機構的資本運營能力,而且還通過對初級產(chǎn)品的加工,提高了貸款組合的質(zhì)量,分散了風險,使證券的擔保人和投資人等眾多市場參與者叢中獲得可觀的收益。

廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價值形態(tài)的資產(chǎn)運營方式。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同,概括地講,一次完整的證券化融資的基本流程是:發(fā)起人將證券化資產(chǎn)出售給一家特殊目的機構(Special Purpose Vehicle,SPV),或者由SPV主動購買可證券化的資產(chǎn),然后SPV將這些資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池(Assets Pool),再以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場上發(fā)行有價證券融資,最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價證券。

二、資產(chǎn)證券化的定價模型

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價值=預計的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)價值(1)-借款人提前還款的期權價值(2)-借款人主動違約的期權價值(3)現(xiàn)在比較流行的定價方法主要有三種:

(一)靜態(tài)現(xiàn)金流收益法(SCFY)

靜態(tài)現(xiàn)金流法的基本公式為:

其中Z為各期的現(xiàn)金流入,r為產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)利率靜態(tài)現(xiàn)金流收益法的操作前提是產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)利率不變,通過假設貸款的提前償付率,計算每個分配期利息、本金計劃償還額與提前償還額之和。

(二)靜態(tài)利差法(SS)

SS法假定特定信用等級的債券的收益率曲線與國債收益率曲線之間的利差是穩(wěn)定的,即在任何兩點兩者的差值恒定,設這一差值就是SS的話,應有:

其中CFi為該券種各年現(xiàn)金收入(含本息),roi為不同期限上國債的即期利率。

用SS法計算證券化資產(chǎn)產(chǎn)品的價值時,先要知道國債的即期利率曲線數(shù)據(jù),并根據(jù)該證券化產(chǎn)品的信用等級,找出所有同一等級的在交易債券,根據(jù)他們的交易價格試算出上式中的SS值,最后,將這一SS值、該證券預期各年現(xiàn)金收入代入上式中,即得到其價值。

(三)期權調(diào)整利率法(OAS)

SS法的優(yōu)點是考慮了利率的期限結構,但其缺點也很明顯:由于沒有考慮前述期權的價值,SS法高估了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的價值。為此,雷曼兄弟公司提出了期權調(diào)整利差法(Option-Adjusted Spread,也稱OAS法),期權調(diào)整利差法在當今已被認為是分析MBS和ABS產(chǎn)品價值的標準方法。

資產(chǎn)證券化證券由于存在提前償還的可能使其隱含著一個借款人的贖回期權,事實上這個期權的執(zhí)行受利率路徑影響,亦即在不同的利率路徑下,期權的執(zhí)行情況會有不同,而造成現(xiàn)金流量不同。這個現(xiàn)象反映在定價時必須考慮現(xiàn)金流量的利率路徑依賴性。從投資者角度來看,這實際上意味著早償期權所帶來的成本會隨利率的變化而改變。在SCFY和SS方法中都沒有考慮早償期權成本對MBS收益的影響,這種隱含的期權價值在定價時就被期權調(diào)整利差法發(fā)現(xiàn)出來。

三、各種模型的比較分析

靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)法(SCFY)的優(yōu)點是最簡單易行,可以為其他各種方法提供一個標準,而且對SCFY差價的歷史分析結果對其它定價方法是很好的檢驗。在對資產(chǎn)支撐證券的一些定性研究中SCFY法是必不可少的工具。但是靜態(tài)現(xiàn)金流量報酬率也有很大的缺陷。首先,它并無法反映利率期限結構,也就是說,本法是以單一的貼現(xiàn)率來折現(xiàn)所有現(xiàn)金流量,并未顧及到期收益率曲線上所反映的不同期限貼現(xiàn)率不一定相同。此外,在本法中并未考慮不同利率路徑之下現(xiàn)金流量的波動性。因此,依靠這種方法的投資者必須自己主觀地判斷需要多大的收益差來補償這些缺陷所造成的不確定性。

相比較,SS是以整條到期收益率曲線來確定價格的。這兩種定價方法在現(xiàn)金流量比較集中的情況下,差異不大;在現(xiàn)金流量分散的情況下,就會有較大的差異。證券化所產(chǎn)生的許多債券中有很多是還本債券,其特色是本金流入平均分布于各期而不是集中于某一期。ABS就是典型的還本型債券,這種債券的現(xiàn)金流量并不集中于某一時點,以SS來評估會比較準確,SCFY就比較粗糙。但SS法的缺陷也同靜態(tài)現(xiàn)金流法一樣沒有考慮不同利率路徑之下現(xiàn)金流量的波動性,尤其是沒有考慮提前償付的可能。

期權調(diào)整利差模型(OAS)將利率的期限結構及利率的波動性較好地結合了進來。在OAS模型中模擬了大量的利率運動軌跡,這使得結果能在更大程度上反映真實情況,因此比以上兩種方法都有實質(zhì)性的改進,是當前使用得最多和最有效的定價模型。

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關鍵詞：基礎設施融資方式；權益融資；負債融資

中圖分類號：F830.1 文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2010）25-0074-02

融資方式按照融資中產(chǎn)權關系的不同，可分為內(nèi)部融資、權益融資和負債融資。內(nèi)部融資無須通過一定的方式去籌集，可直接由企業(yè)內(nèi)部自動生成或轉(zhuǎn)移，主要包括提取公積金和未分配利潤。權益融資是通過出讓所有者權益獲得資金，無須還本付息，被視為企業(yè)的永久性資本。負債融資是通過負債籌集資金，必須定期還本付息。

一、權益融資方式

1.股票上市融資。股票上市融資屬于直接融資方式中的股權融資。發(fā)行普通股籌措的資本具有永久性，無到期日，不需歸還；沒有償債壓力，充分發(fā)揮資金杠杠作用；可為債權人提供保障，增強公司的舉債能力，分散企業(yè)風險。缺點是程序復雜，審批周期長，無法滿足近期資金需求。股票上市融資適用于經(jīng)營性項目，需要培育企業(yè)形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

歐、美、日等發(fā)達國家和地區(qū)的股票市場均很發(fā)達，已經(jīng)成為市場經(jīng)濟的晴雨表，但在基礎設施建設方面融資主要靠發(fā)行市政債券和基礎設施產(chǎn)業(yè)投資基金，股票融資較少。改革開發(fā)后，中國股票市場蓬勃發(fā)展，2007年股票融資占銀行貸款融資的比例達到了20%左右，中國公用基礎設施類上市公司已經(jīng)在中國股票市場占有一定的比重，公用基礎設施類上市公司已達100家左右。據(jù)不完全統(tǒng)計，僅主營城市基礎設施建設的上市公司通過首次公開發(fā)行已經(jīng)在股票市場上融資700多億元?；A設施上市融資的步伐逐漸加快，現(xiàn)有的基礎設施上市融資股票如上海城投控股（600649.SH）、隧道股份（600820.SH）、申通地鐵（600834.SH）、重慶路橋 （600106.SH）、渝開發(fā)（000514.SZ）、云南城投（600239.SH）等。

2.基礎設施產(chǎn)業(yè)投資基金?；A設施產(chǎn)業(yè)投資基金通過吸納和集中社會閑置資金，直接參與基礎設施建設項目。其對基礎設施產(chǎn)業(yè)的投資實質(zhì)上是一種直接股權投資，可私募發(fā)行，資金量充足，能夠形成長期投資。但需要審批，外部監(jiān)管嚴格，投資者約束條件多。

基礎設施產(chǎn)業(yè)投資基金在國外獲得了良好的運用和發(fā)展，運用較為成功的典型代表是澳大利亞。目前澳大利亞投資基金總量已經(jīng)超過1.04萬億澳元（大約1 733億美元），近十五年來的年度復合增長率超過11%，其中上市基金總量達到2 000億澳元。中國目前也在努力嘗試發(fā)展基礎設施產(chǎn)業(yè)投資基金，但尚未出臺有關政策辦法，且缺乏具備基礎設施投融資運作經(jīng)驗的專業(yè)基金管理機構，進展十分緩慢。

二、負債融資方式

1.銀行貸款。銀行貸款融資是負債融資的最主要方式，也是企業(yè)融資的主要渠道之一。銀行貸款屬于債權融資，使用靈活，資金充足，適用范圍廣，但籌資周期短，政府償債管理體制需要加強和完善，要求信用體制完備。

在發(fā)達國家中，融資方式不盡相同。美國和英國為典型的市場主導融資型國家，二者以證券融資為主，銀行信貸所占份額比較少。法國、德國、日本是典型的銀行主導融資型國家，主要是以銀行信貸間接融資為主，直接融資（債券和股票）比例較小。目前，中國融資體系仍是典型的銀行主導型融資體系，2008年中國非金融機構部門融資結構中，股票、國債、企業(yè)債占比16.9%，銀行貸款占比83.1%，銀行貸款融資仍占主導地位。2008年，中國基礎設施投資約54 834.3元（基礎設施分類按開行標準），按國內(nèi)銀行貸款融資占總固定資產(chǎn)投資的比例14.73%計算，基礎設施投資貸款融資約為8 077.1億元。

2.市政債券。市政債券可滾動發(fā)行，形成長期穩(wěn)定資金來源融資成本低、安全性高、流動性強、期限靈活。但政府償債管理體制需要加強和完善，外部監(jiān)管較為嚴格。

在發(fā)達國家，市政債券是地方政府進行基礎設施建設以及實現(xiàn)某些政策目標時重要的融資工具。從國外的實踐來看，市政債券發(fā)行量最大的國家是美國和日本，其次是加拿大、德國。在美國，1990年以來市政債券的余額占GDP的15%～20%，約占美國全部債務的6%。在其他發(fā)達國家，市政債券市場的市場規(guī)模及其在滿足地方政府資本需求方面的作用雖然無法與美國相比，但很長時間以來，市政債券市場一直是其地方政府為基礎設施建設融資的來源之一。

目前，中國市政債券基本上是個空白，中國地方政府還沒有開始通過市政債券方式籌集建設資金。但目前國內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)的一些債券如上海浦東建設債券、濟南的供水建設債券，已經(jīng)與市政債券非常相似。2009年為實施好積極的財政政策，增強地方安排配套資金和擴大政府投資的能力，國務院同意地方發(fā)行2 000億元地方政府債券，由財政部發(fā)行，列入省級預算管理，自此中國市政債券融資進入了一個新階段。

3.企業(yè)債券。企業(yè)債券資金成本鎖定且較低，償還周期長，但債券余額不能超過凈資產(chǎn)的40%，審批要求復雜。適于地鐵、高速公路、世博會、水務、旅游等大型有社會影響力的項目。

發(fā)達國家的企業(yè)債券市場都十分發(fā)達，其中企業(yè)債券規(guī)模最大、品種最多、交易最為活躍的當屬美國。2007 年，美國企業(yè)債券市場的發(fā)行額為3 141 億美元，占當年GDP 的2.3%，2008年，受金融危機的影響，發(fā)行額大幅下降。中國企業(yè)債券市場發(fā)展十分迅速，2009年上半年，中國的債券發(fā)行達到創(chuàng)紀錄的967億美元，超過了同期日本的債券發(fā)行額（763億美元）?；A設施方面發(fā)行的企業(yè)債券逐漸增加，如北京、上海、天津、西安等地的城市基礎設施投融資平臺公司均發(fā)行了城市基礎設施企業(yè)債券，2009年上海城投控股股份有限公司發(fā)行公司債券20億元，天津城市基礎設施建設投資集團有限公司發(fā)行公司債券60億元。

4.融資租賃。融資租賃方式使承租企業(yè)不必依靠貸款融資，能很方便地獲得所需的設備，并減少風險損失。融資租賃在資產(chǎn)抵押性融資中用得很普遍，如購買飛機、輪船等，在籌建大型電力、港口、軌道交通等基礎設施項目中也可采用融資租賃模式。

融資租賃是一種世界性的現(xiàn)代融資手段，在國外十分普遍，已成為發(fā)達國家經(jīng)濟的重要組成部分。在美國，融資租賃在設備投資中占有相當高的比率，已經(jīng)連續(xù)五年保持在30%以上。中國20世紀80年代初引進融資租賃業(yè)務方式后，二十多年來也得到迅速發(fā)展，但比起發(fā)達國家來，租賃的優(yōu)勢還遠未發(fā)揮出來，市場潛力很大。近年來，融資租賃已逐漸成為一種新的融資渠道在中國的基礎設施領域被廣泛地采用。如中國的軌道交通建設中，上海、廣州、長春、武漢等各地正在積極探討或已經(jīng)利用融資租賃進行地鐵融資建設。一些地方為了基礎設施建設、擴大內(nèi)需和金融創(chuàng)新也專門成立了融資租賃公司，如天津成立了天津渤海租賃有限公司。專業(yè)基礎設施租賃公司的設立，將助力金融創(chuàng)新，促進基礎設施建設。

5.短期融資券。作為降低融資成本的重要工具，短期融資券具有資金成本低，籌資約束條件較少的特點，可以作為公共項目建設短期資金平衡的備選模式。但這種融資方式僅僅是對整個融資結構的補充，存在短期流動性風險，需要銀行提供流動性支持，適于具有良好短期資金流動性的公共項目。

從發(fā)達國家成熟的金融市場來看，短期融資券市場作為貨幣市場的一個子市場，在解決絕大多數(shù)企業(yè)融資需求時發(fā)揮著巨大的作用，已經(jīng)成為一個重要的基礎貨幣市場而不可替代。目前，中國短期融資券市場總體發(fā)展較快，在貨幣市場乃至宏觀經(jīng)濟中的作用日漸重要，市場的交易主體、交易品種和制度建設等方面也在不斷完善。近年來，短期融資券在基礎設施投融資領域獲得了迅速發(fā)展，許多地方發(fā)行了基礎設施短期融資券，如北京市基礎設施投資有限公司、杭州市城市建設投資集團有限公司、西安市基礎設施建設投資總公司、南京市交通集團、上海大眾公用事業(yè)（集團）股份有限公司發(fā)行的基礎設施短期融資券累計均超過了10億元以上。

6.資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化能夠使發(fā)起人資金來源多樣化，資產(chǎn)負債表外化；進一步為投資人提供不同投資風險不同收益的金融商品；解決借款人資金來源不足；資金風險得以分散，東道國政府始終保持對項目的所有權和經(jīng)營權，并且整個過程涉及的機構較少，可以大大減少各種協(xié)議、合作等交易費用。

在發(fā)達國家，資產(chǎn)證券化市場已經(jīng)發(fā)展很成熟了。美國是資產(chǎn)證券化的發(fā)端國家，也是全球最大的資產(chǎn)證券化市場。歐洲是美國以外世界上第二大資產(chǎn)證券化市場。英國一直是歐洲資產(chǎn)證券化的領先國家。近年來，資產(chǎn)證券化在亞洲日本、韓國等也得到了快速發(fā)展。資產(chǎn)證券化市場在中國的發(fā)展剛剛起步，信貸資產(chǎn)證券化試點于2005年3月正式啟動，并已經(jīng)進行了兩批試點，第一批兩家機構，即國開行和建行，試點額度為150億；第二批 2007年啟動，批準的試點機構數(shù)量是六至八家，額度為600億元。隨著資本市場的不斷完善，中國資產(chǎn)證券化市場將會加速發(fā)展。在基礎設施領域，資產(chǎn)證券化融資的項目逐漸增多，如2005年東莞發(fā)展控股股份有限公司的“莞深高速公路” 項目資產(chǎn)證券化融資6億元，2006年上海浦東路橋建設股份有限公司兩個子公司在13個不同地區(qū)的市政道路BT （建設一回購）項目資產(chǎn)證券化融資4.25億元。

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一、超額擔保的法律性質(zhì)分析

超額擔保，英文為over－collateralization，也有學者翻譯為“過度擔?！?，是指證券化資產(chǎn)池的總價值超過證券發(fā)行的總價值，從而用資產(chǎn)池中的超額價值為所發(fā)行證券提供擔保。這樣即使資產(chǎn)池中的部分資產(chǎn)變成不良資產(chǎn)，只要不超過擔保的價值，就不影響對投資者按期還本付息。超額擔保的比例應該視貸款逾期率和違約率的歷史數(shù)據(jù)而定。［3］舉例來講，假設SPV從發(fā)起人處購買4億美元的資產(chǎn)，發(fā)起人轉(zhuǎn)讓4．4億美元資產(chǎn)給SPV，SPV發(fā)行票面金額為4億美元的債券，那么超額擔保的金額就等于這額外的0．4億美元。［4］在資產(chǎn)證券化債券出現(xiàn)損失時，超額擔保部分優(yōu)先承擔，只有在資產(chǎn)證券化債券的損失超過超額擔保部分時，投資者才可能面臨實際的損失風險。在沒有形成損失的情況下，超額擔保部分的收益歸發(fā)起人。［5］因此，即使預期支付有所下降，投資者仍然能夠得到保護。此外，在一個典型的交易中，一般要設定一個超額擔保的目標水平，在證券存續(xù)期間，定期對作為超額擔保的金融資產(chǎn)進行估值，一旦低于目標水平，發(fā)起人必須注入新的同量資產(chǎn)，直到達到設定價值。這樣，不需要額外提供擔保，SPV自己即可以使用轉(zhuǎn)移來的多余財產(chǎn)為證券支付提供補償。從上述定義中可以看到，所謂超額擔保，實際上是發(fā)行人提供的一種旨在避免原始資產(chǎn)惡化的信用增級形式，一般在發(fā)行人處于無等級或投資等級較低時采用。在這種信用增級方式下，SPV購買應收賬款時并不支付資產(chǎn)的全部價款，而是按照一定的折扣支付給發(fā)起人。在打折出售時，證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流大于SPV對投資者的支付義務，從而使債務人一定程度的違約被吸收，對于折扣超過實際損失的部分，發(fā)起人可以通過設置雙層特定目的機構的結構安排收回。但是折扣出售不應超過合理限度，否則會影響資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的真實出售性質(zhì)，導致轉(zhuǎn)讓行為無效。

(一)超額擔保的法律架構

超額擔保不管是英文原詞還是翻譯成中文的含義都表明這是一種擔保形式，但是它的原產(chǎn)地畢竟是英美法系國家，而我們秉承大陸法系法律傳統(tǒng)的國家并沒有這種表達。那么超額擔保的法律本質(zhì)究竟如何，最直接的辦法就是將其還原到資產(chǎn)證券化的流程中去。在資產(chǎn)證券化過程中，涉及到的主要當事人有四方:原始債務人、原始債權人(發(fā)起人)、特殊目的機構(SPV)，投資者。在真實銷售的前提下，發(fā)起人與SPV簽訂“應收賬款銷售合同”(ReceivablesSaleAgreement)，雙方構成債權債務關系。通過真實銷售，SPV對基礎資產(chǎn)享有完全的所有權，在發(fā)起人破產(chǎn)時，基礎資產(chǎn)不能作為其破產(chǎn)財產(chǎn)，從而使得證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風險隔離。在發(fā)起人以超額擔保提供信用增級的情況下，發(fā)起人轉(zhuǎn)讓給SPV的基礎資產(chǎn)的價值高于SPV提供的對價。雖然從外觀上看，SPV以一定的折扣購入基礎資產(chǎn)，但是，發(fā)起人轉(zhuǎn)移到SPV的超額擔保部分只是為擔?；A資產(chǎn)對投資者的償付，并不是法律上的債權讓與。在會計核算上，超額擔保是按照保證金而非資產(chǎn)出售計入資產(chǎn)負債表。超額擔保是一種從屬性的利益，并不是一項投資。因此，會計上的“市場價值”原則不適用于超額擔保。［6］這就意味著超額擔保的部分不屬于SPV。由于SPV發(fā)行的證券通常是以債券形式出現(xiàn)的，因此，SPV與投資者間的法律關系可以概括為債權債務關系，投資者為債權人，SPV為債務人。［1］242發(fā)起人的法律地位相當于以特定財產(chǎn)為主債務人(SPV)的債務設定擔保的第三人，投資者是擔保權人，超額擔保部分是設定擔保的標的物。

(二)超額擔保的法律屬性———權利質(zhì)權還是權利抵押權

探究這種信用增級方式的流程之后我們不難發(fā)現(xiàn)，所謂的“超額擔?！辈⒎且环N新的擔保物權形式，它在擔保法體系中可以找到對應的制度。資產(chǎn)證券化中用以支撐證券發(fā)行的基礎資產(chǎn)，一般來講，任何只要是能夠帶來收益的，具有可轉(zhuǎn)讓性的資產(chǎn)都可以成為證券化的客體，目前國際上比較常見的證券化客體主要有:房屋抵押貸款、銀行信貸資產(chǎn)、基礎設施收費權，等等。這些需要證券化的金融資產(chǎn)的共性在于它們都是缺乏流動性、變現(xiàn)能力差的債權資產(chǎn)即法學上的債權。［1］244而以債權設定的擔保究竟是權利質(zhì)權還是權利抵押權?這個問題是我們引入超額擔保制度所必須要回答的問題。有學者認為，“權利質(zhì)權在解釋上雖尚為一種質(zhì)權，然有分化為特殊的擔保權之傾向。權利質(zhì)權，尤其以債權、股份或無形財產(chǎn)權為標的之權利質(zhì)權，其擔保的作用反近于抵押權，謂之介于一般質(zhì)權與抵押權之中間區(qū)域，亦無不可?！保?］雖然二者的擔保作用相近，公示方式也一樣，都需要辦理登記，但是二者還是有本質(zhì)區(qū)別的。第一，擔保標的不同。權利抵押權是以可轉(zhuǎn)讓的不動產(chǎn)用益物權(如建設用地使用權、永佃權等)為標的的抵押權，而權利質(zhì)權的標的為除所有權外的可讓與的財產(chǎn)權，該財產(chǎn)權不包括不動產(chǎn)上設定的權利。第二，宗旨不同。權利抵押權實現(xiàn)了財產(chǎn)的價值和使用價值的統(tǒng)一。一方面，抵押權人獲得該權利的交換價值，抵押人因此取得信用獲得融資;另一方面，抵押權的設定不影響標的之使用和處分，不以取得該權利為目的。以建設用地使用權為例，經(jīng)過登記公示后，土地使用的所屬關系和利用關系并不因為抵押權的設定而變化，原權利人可以繼續(xù)利用抵押物，從而顯著地擴充了擔保和用益功能。而權利質(zhì)押的宗旨僅在于擔保債務的履行。此外，由于金錢債權僅具有價值而沒有使用價值。其本身的性質(zhì)決定此類財產(chǎn)權利只能作為權利質(zhì)押的標的。超額擔保的標的即資產(chǎn)證券化中發(fā)起轉(zhuǎn)移到SPV資產(chǎn)池中的債權，這類債權通常具有可轉(zhuǎn)讓性，在排除法律禁止轉(zhuǎn)讓和當事人約定不得轉(zhuǎn)讓的前提下，這類債權應該屬于權利質(zhì)權的標的，因此，超額擔保本質(zhì)上應該屬于權利質(zhì)押擔保。由于債權質(zhì)押又分為有證券化載體的債權質(zhì)押和無證券化載體的債權質(zhì)押，后者又被稱為一般債權或普通債權，而在資產(chǎn)證券化中，作為證券化客體的債權通常為一般債權，①因此本文討論范圍僅限于一般債權超額擔保。

(三)超額擔保的特殊性

雖然超額擔保本質(zhì)上是一種債權擔保，但是，由于資產(chǎn)證券化本身是經(jīng)過一系列精巧的制度安排構成的金融創(chuàng)新方式，其必然與傳統(tǒng)債權融資擔保有明顯的區(qū)別。第一，質(zhì)押標的的特殊性。由于資產(chǎn)證券化的客體是能夠產(chǎn)生可預期的穩(wěn)定現(xiàn)金流的金融資產(chǎn)，即它是以“未來可預期收益”為依托，這就意味著超額擔保的質(zhì)押標的為一種“將來債權”。與以往的權利質(zhì)押不同，因為該質(zhì)押的權利不是附著于既有的利益，而是依存于“未來可得收益”。［8］第二，公示方法不同。一般意義上的債權質(zhì)押的公示是由出質(zhì)人向質(zhì)權人交付權利憑證，但在資產(chǎn)證券化中，沒有既存的有形質(zhì)物，“未來可得收益”也并不一定表現(xiàn)為證書的形式。從國外實踐看，以基礎資產(chǎn)擔保發(fā)行證券過程并不存在單獨的交付權利憑證等常規(guī)的債權質(zhì)押公示方式，更多的是采取登記的方式。第三，質(zhì)權實現(xiàn)方式不同。超額擔保根據(jù)擔保標的的不同類型有不同的實現(xiàn)方式。目前，根據(jù)美國及其他國家進行資產(chǎn)證券化的實踐，被證券化的資產(chǎn)類型經(jīng)歷了“住房抵押貸款、其他貸款和應收款、金融資產(chǎn)、可產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)”的歷程。［9］甚至有學者認為，資產(chǎn)證券化的范圍僅受想象力的限制。而我國資產(chǎn)證券化剛處于起步階段，現(xiàn)階段急需并且適于證券化的資產(chǎn)主要有:房屋抵押貸款、銀行信貸資產(chǎn)、基礎設施收費權。由于前兩項都是金錢債權，質(zhì)權的實現(xiàn)以質(zhì)權人向應收賬款債務人請求付款為基本形式。而基礎設施收費權則是質(zhì)押權人就收費權拍賣、變賣的方式實現(xiàn)。［10］資產(chǎn)證券化中超額擔保部分通常由專門信托機構管理，委托專業(yè)的資產(chǎn)評估機構進行評估，一旦資產(chǎn)池存在損失，超額擔保賬戶就會先行彌補。這種安排極具效率性，簡化了質(zhì)權實現(xiàn)的程序，同時也降低了當事人之間出現(xiàn)糾紛的可能性。

二、我國引入超額擔保制度的必要性

(一)超額擔保的內(nèi)在優(yōu)勢

相比較資產(chǎn)證券化的外部增級方式，作為內(nèi)部信用增級的超額擔保有其固有優(yōu)勢。大多數(shù)外部信用增級工具的主要缺點是容易受信用增級提供者信用等級下降風險的影響。如專業(yè)保險公司提供的保險、企業(yè)擔保、信用證這三種增級方式都受到信用增級提供者自身信用等級的限制，不可能達到比自身信用等級高的信用評級，因此，證券的信用評級直接受信用增級提供者信用品質(zhì)的影響。但是，內(nèi)部信用增級避免了該類風險。作為一種常用的內(nèi)部信用增級形式，超額擔保是基礎資產(chǎn)中所產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來提供的，并且這一擔保價值一般維持在固定的目標水平，通常是按照債券本金部分的110%－200%的抵押數(shù)量超額擔保的。［11］也就是說超額擔保是依靠資金本身的信用來提高基礎資產(chǎn)的信用級別，既不依托于第三方擔保人，又脫離了發(fā)起人自身信用等級的影響。因此超額擔保具有直觀性和穩(wěn)定性，對投資者的吸引力非常大。

(二)引入超額擔保的現(xiàn)實需要

由于超額擔保本質(zhì)上是一種權利質(zhì)押，與我國目前的法律體系中的融和度比較高。相對而言，如果引入其他信用增級方式，如“對發(fā)起人的直接追索”、政府擔保等，都將有比較大的阻礙因素:(1)直接追索，即SPV有對已經(jīng)購買的金融資產(chǎn)的拒付進行直接追索的權利。這也是一種內(nèi)部信用增級方式，雖然手續(xù)簡便，但是評級機構對資產(chǎn)證券的評級不會高于發(fā)起人的資產(chǎn)信用評級，此外，追索權的程度將影響對是否是“真實銷售”的認定。(2)政府擔保，在美國資產(chǎn)證券化初期，政府國民抵押協(xié)會(GNMA)、聯(lián)邦國民抵押協(xié)會(FNMA)和聯(lián)邦住宅貸款抵押公司(FHLMC)這三大全國性的住宅金融機構都對抵押貸款證券化提供過巨大支持，有利地推動了美國資產(chǎn)證券化的繁榮發(fā)展。而前者隸屬于美國住房和城市發(fā)展部，后兩個機構均為政府發(fā)起設立的公司。但是在我國，由于《擔保法》第8條明確規(guī)定“國家機關不能為保證人”，從而限制了政府的擔保行為，即由政府機構為資產(chǎn)支持債券提供擔保在我國現(xiàn)行法律之下并不可行。當然除上述增級方式之外，還有優(yōu)先次級結構、①金融擔保公司擔保和單線保險公司等方式。這些方式優(yōu)缺點并存，而國外的資產(chǎn)證券化的普遍做法是將多種增級方式相互結合。目前，我國企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信用增級方式過分單一，主要通過銀行擔保和優(yōu)先/次級結構來增級，從而暴露出來諸多問題:一方面，雖然由銀行承擔連帶責任保證擔保的外部信用增級方式在國外實踐中比較常見，但是這種方式過分依賴銀行信用，并將信用風險傳遞給商業(yè)銀行，在一定程度上有違資產(chǎn)證券化風險分散、風險共擔的初衷，不利于整個金融體系的穩(wěn)定。另一方面，利用優(yōu)先/次級結構增級時，國內(nèi)比較常見的做法是由發(fā)起機構自身持有次級檔的證券，這意味著證券化產(chǎn)品的風險還是主要集中在發(fā)起人自身范圍之內(nèi)，并沒有得到有效的分散。一旦資產(chǎn)池中的基礎資產(chǎn)出現(xiàn)違約，造成本金和利息償還困難，發(fā)起人的利益將最先受到?jīng)_擊。因此，筆者認為，引入超額擔保作為信用增級的主要方式勢在必行。

(三)“后金融危機時代”超額擔保制度的國際借鑒

在西方資產(chǎn)證券化進程中，由于超額擔保占用了一筆額外的資金提供擔保，曾被激進主義者質(zhì)疑為缺乏效率。但是，自2007年美國爆發(fā)次貸危機以來，資產(chǎn)支持證券市場遭受到了沉重打擊。金融機構都不愿意借貸，市場流動性嚴重缺乏，為了應對這種局面，美聯(lián)儲繞過金融機構直接向?qū)嶓w經(jīng)濟注資，自身充當了商業(yè)銀行的角色。美聯(lián)儲于2008年11月25日創(chuàng)設了“定期資產(chǎn)支持證券貸款便利”(TALF)，向那些持有AAA評級資產(chǎn)抵押證券的金融機構提供高達2000億美元的無追索權貸款，美聯(lián)儲每月將所持有的固定數(shù)額貸款進行拍賣，定期資產(chǎn)支持證券貸款便利期限為3年，參與機構必須按月付息;財政部將從7000億美元的金融援助方案中撥出200億美元對美聯(lián)儲的2000億美元貸款提供信用保護。2009年，美聯(lián)儲又擴大了可利用資產(chǎn)支持證券貸款便利的資產(chǎn)范圍，居民抵押貸款服務者發(fā)放的抵押服務貸款支持證券、企業(yè)設備貸款或租賃支持證券、交通工具租賃支持證券和零售品存貨融資貸款等。由于是無追索權的貸款，若借款者不償還貸款，美聯(lián)儲將實施抵押權，將擔保品出售給SPV，并由SPV來管理這些資產(chǎn)。為了控制風險，獲得定期資產(chǎn)支持證券貸款便利都有一定的超額擔保，根據(jù)資產(chǎn)的流動性、信用風險和剩余期限的不同，超額擔保的比例有所差別。［12］通過超額擔保有效地降低了投資風險，提高了投資者的信心，一定程度上促進了流動性的恢復，金融危機的不利影響正在逐步消退。為吸取美國金融危機的前車之鑒，我們在資產(chǎn)證券化的起步階段就應該引入超額擔保制度，從而保證資產(chǎn)證券化進程在可控的范圍內(nèi)穩(wěn)步前行。

三、中國引入超額擔保制度的法律障礙

目前，學界對超額擔保的探討停留在兩個法律框架內(nèi)———擔保法和破產(chǎn)法。可以說超額擔保在我國遭遇到的法律障礙主要來自這兩部法律。

(一)《擔保法》第53條和《企業(yè)破產(chǎn)法》第28條

我國《擔保法》第53條規(guī)定:“抵押物折價或者拍賣、變賣后，其價款超過債權數(shù)額的部分歸抵押人所有，不足部分由債務人清償”此外，《企業(yè)破產(chǎn)法》第28條規(guī)定:“已經(jīng)作為擔保物的財產(chǎn)不能作為破產(chǎn)財產(chǎn)，但價款超過其所擔保的債務數(shù)額的，超過部分屬于破產(chǎn)財產(chǎn)”參加清算處理。因此，有學者認為，在我國目前的法律規(guī)制下，超額擔保會被列入原始權益人的破產(chǎn)財產(chǎn)之中，超額擔保方式在我國目前無法實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的內(nèi)部信用增級。筆者認為，之所以會產(chǎn)生上述疑問，原因在于沒有厘清超額擔保的內(nèi)涵。如前文所述，超額擔保SPV在向發(fā)起人(原始權益人)購買基礎資產(chǎn)時不支付全部價款，而是按一定比例的折扣支付給發(fā)起人，其余部分作為償付投資者的擔保，從而產(chǎn)生超額擔保。超額擔保是對投資人的債券收益的擔保。也就是說，發(fā)起人將基礎資產(chǎn)真實出售給SPV，超過基礎資產(chǎn)價值的部分才作為債權質(zhì)押標的，而并非基礎資產(chǎn)的全部價值。舉例來說，如果一個資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)池的規(guī)模是10億美元，資產(chǎn)證券化債券的發(fā)行額度是9億美元，剩余的1億美元就形成對9億美元資產(chǎn)證券化債券的超額擔保部分。顯然1億美元的價值不可能超過9億美元。因此，不可能構成《擔保法》第53條說的“其價款超過債權數(shù)額的部分歸抵押人所有”，以及《企業(yè)破產(chǎn)法》第28條規(guī)定的“價款超過其所擔保的債務數(shù)額的，超過部分屬于破產(chǎn)財產(chǎn)”的情況。也就是說，超額擔保在這兩個法條范圍內(nèi)并不存在法律障礙。

(二)擔保法律障礙

筆者在前文已經(jīng)談到超額擔保本質(zhì)上是一種債權質(zhì)押，其質(zhì)押標的是“未來可得收益”即將來債權。但是，我國《擔保法》以及有關司法解釋都沒有對一般債權質(zhì)押給予明確的規(guī)定，有學者認為，可以依據(jù)《擔保法》第75條第4項“依法可以質(zhì)押的其他權利”之規(guī)定，將其解釋為包含一般債權在內(nèi)。［13］但是，在嚴格意義的物權法定之下，該條款并非一個兜底條款，而是授權條款，即應由法律予以明確規(guī)定。而后頒布的《物權法》在第223條規(guī)定了應收賬款可以設定質(zhì)權，應收賬款在性質(zhì)上屬于一般債權，包括未發(fā)生的將來債權，但是并沒有一個一般條款認可一般債權質(zhì)押。法律上的不明確也使得超額擔保面臨一定的法律風險。

(三)破產(chǎn)法律障礙

我國《企業(yè)破產(chǎn)法》第31條，規(guī)定了破產(chǎn)撤銷權制度，即“人民法院受理破產(chǎn)申請前一年內(nèi)，涉及債務人財產(chǎn)的下列行為，管理人有權請求人民法院予以撤銷:(1)無償轉(zhuǎn)讓財產(chǎn)的;(2)以明顯不合理的價格進行交易的;(3)對沒有財產(chǎn)擔保的債務提供財產(chǎn)擔保的;(4)對未到期的債務提前清償?shù)?(5)放棄債權的?！庇捎诔~擔保從外觀上看，是由發(fā)起人以低于基礎財產(chǎn)的價值出售給SPV的，這在一定程度上吻合了該條第(2)項的規(guī)定。一旦發(fā)起人破產(chǎn)，其在前一年內(nèi)提供的超額擔保將有可能被認為構成明顯不合理低價的交易。這就與資產(chǎn)證券化破產(chǎn)隔離機制的要求相悖。

四、對超額擔保面臨法律障礙的破解之道

(一)超額擔保之擔保法律障礙的解析

1、關于一般債權能否設定擔保，我國法學界始有爭論。但是，早在古羅馬法的質(zhì)權制度中一般債權就已存在。并且在漫長的歷史發(fā)展中，債權質(zhì)押一直是權利質(zhì)權中最為重要的一個類別。［14］目前，大多數(shù)國家的民法典中都規(guī)定了債權質(zhì)押，比如《瑞士民法典》第899條規(guī)定，“可讓與的債權及其他權利可以出質(zhì)?！保?5］債權質(zhì)押發(fā)展到現(xiàn)在，大陸法系主要國家通常不對一般債權的范圍進行積極界定，而是進行消極界定。一般而言，性質(zhì)上不可讓與的債權、依法律規(guī)定不得讓與的債權、依當事人約定不得讓與的債權、法律禁止設定質(zhì)權的債權，不得設定權利質(zhì)權。除了這些限制之外，一般債權原則上皆可出質(zhì)，至于出質(zhì)之一般債權是否附條件、附期限或擔保，是債權之全部或一部，其內(nèi)容是金錢給付或行為給付，是特定物給付或種類物給付，在所不問。

2、將來債權主要包括三種:(1)附生效條件或附始期的法律行為所構成的將來債權，即附生效條件或附始期的合同債權，此種合同債權已經(jīng)成立但尚未生效，必須待特定事實產(chǎn)生，如條件成就或始期到來，才能成為現(xiàn)實的債權。(2)已有基礎法律關系存在，但必須在將來有特定事實的添加才能發(fā)生的債權，如將來的租金債權等。(3)尚無基礎法律關系存在的將來債權，即純粹的將來債權。［17］資產(chǎn)證券化交易所涉及的債權既包括既存?zhèn)鶛?，也包括將來債權。關于將來債權能否出質(zhì)，首先要確認的問題是將來債權是否能轉(zhuǎn)讓，因為可轉(zhuǎn)讓性是出質(zhì)的前提。目前，國外學說、立法和判例大都肯定了將來債權得讓與。德國的圖爾(V•Tuhr)教授，依據(jù)《德國民法典》第185條第2款，“無處分權人如經(jīng)權利人事后追認，或因處分人取得處分標的物時，或權利人成為處分人的繼承人而對其遺產(chǎn)負無限制責任時為有效”，從而得出推論，認為“他人的債權讓與既然可以事后補成，那么將來的債權就自然可以轉(zhuǎn)讓?！比毡就斫膶W說也認為，將來的債權可以讓與，即使債權非現(xiàn)實存在，其讓與行為亦認為有效成立，并且通說認為遇此情形，債權發(fā)生時直接發(fā)生債權移轉(zhuǎn)的效果。

根據(jù)英美普通法的傳統(tǒng)，未來將訂立的合同權利本是不可讓與的，因為一個人不能向他人轉(zhuǎn)讓目前他還沒有的東西。［19］但是如果將來債權的轉(zhuǎn)讓具有對價支持，當轉(zhuǎn)讓實際發(fā)生時，衡平法將視合同自締結時期已經(jīng)轉(zhuǎn)讓，并且具有對抗轉(zhuǎn)讓人和無擔保債權人的效力。［20］《美國統(tǒng)一商法典》有關條款也確認了將來債權的擔保功能，“擔保合同可以規(guī)定以將來取得的擔保物作為擔保合同中全部或部分債務的擔保?！保?1］由此可見，一般債權和將來債權出質(zhì)不僅具有理論支撐，也符合國際通行規(guī)則。除此之外，目前，我國經(jīng)濟實踐也需要法律上對一般債權和將來債權質(zhì)押的肯定。近年來，我國一些基礎設施建設項目，如公路和電網(wǎng)建設所需資金巨大，一方面，傳統(tǒng)的銀行貸款融資不能滿足現(xiàn)實的需求，另一方面，加劇了銀行的信用風險。而通過資產(chǎn)證券化不僅可以滿足基礎設施建設的融資需求，也可以緩解銀行的資金壓力，還可以拓寬投資者投資選擇平臺。因此，為推動資產(chǎn)證券化在中國的進程，在法律上明確一般債權質(zhì)押具有現(xiàn)實需求。然而對現(xiàn)行法律的修改是一件高成本的工作，并且有牽一發(fā)而動全身之虞，因此，筆者認為，最經(jīng)濟的辦法是制定專門的《資產(chǎn)證券化法》，明確規(guī)定資產(chǎn)證券化的性質(zhì)，并對證券化資產(chǎn)的可讓與性和出質(zhì)問題做出規(guī)定，從而使得超額擔保制度既符合物權法定原則，又滿足現(xiàn)實的需要。

(二)超額擔保之破產(chǎn)法律障礙的解析

破產(chǎn)前的財產(chǎn)處分行為有可能觸及到發(fā)起人與SPV之間“真實買賣”的有效性。各國破產(chǎn)法中規(guī)定的可撤銷的交易類型并不完全相同，而且各國對這些交易行為的構成要件和距離發(fā)起人破產(chǎn)的時間要求也存在差別，但是基本上都涵蓋了以下幾項:(1)贈與和低價交易行為;(2)某些不公平的支付行為;(3)可撤銷的優(yōu)惠行為;(4)欺詐易;(5)其他的可撤銷交易。在美國，破產(chǎn)法規(guī)定的申請期間是破產(chǎn)前90天，并且發(fā)起人的主觀意圖對認定是否構成可撤銷的交易是無關緊要的。［22］在英國，如果低價交易發(fā)生距離發(fā)起人破產(chǎn)前2年前，發(fā)起人善意經(jīng)營其業(yè)務并且有合理的理由相信這種交易對自己有利，那么低價交易不會被撤銷。［23］隱藏在其后的理論基礎在于，低于正常價格的財產(chǎn)處分是被作為一個整體來看待的，法院并不是看買賣本身的約定。當事人在買賣文件中以低于正常價值處分資產(chǎn)時，如果這種低價是因為當事人約定在未來的交易中由受讓方向轉(zhuǎn)讓方給與其他的利益來進行補償?shù)脑?，這種在未來要給與的利益將被視為一種遲延的對價。①因此，從交易的完整性上看，低價交易并不會有實質(zhì)性的風險。但是也有例外，如果這種低價交易時發(fā)生在破產(chǎn)程序之前6個月發(fā)生的，那么就有可能被撤銷。為避免法院對“真實銷售”的重新認定，英美國家在實踐中通常的做法有以下幾種，非常值得借鑒:(1)SPV支付給發(fā)起人的對價應該是一個確定的價格，不能是以商業(yè)貸款利率為參照的浮動價格。超額擔保部分也應該是確定的，通常為基礎資產(chǎn)價值的10%－20%。這個比例是要按照證券化過程中的各項費用來確定的，如支付給各個服務機構的費用、債務人違約導致的資產(chǎn)損失等。(2)如果資產(chǎn)并未發(fā)生損失，超額擔保部分在投資的利潤是十分可觀的。因此，可以通過SPV設置利差賬戶的形式來處理。所謂利差賬戶，是指專門用于存儲收到的資產(chǎn)現(xiàn)金流總量扣除投資者權益、費用和損失后盈余的賬戶。待償付投資者收益和相關費用后，再根據(jù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同中規(guī)定的分成比例，在發(fā)起人和SPV之間分配利差賬戶的余額。這樣既能發(fā)揮超額擔保對投資者的擔保功能，又能在有盈余的情況下使發(fā)起人和SPV收益。筆者認為，通過控制超額比率和設置利差賬戶來解決超額擔保與現(xiàn)行破產(chǎn)法的沖突問題，在我國資產(chǎn)證券化的實踐中十分可行，并且可以在未來的《資產(chǎn)證券化法》超額擔保一章中做出規(guī)定。

篇6

關鍵詞：農(nóng)地使用權；證券化；資本化

中圖分類號：F301

文獻標志碼：A

文章編號：1673-291X(2007)04-0045-03

近年來，關于我國農(nóng)地金融問題的學術研究與探討成為熱點問題，圍繞著到底要不要搞農(nóng)地金融、如何搞農(nóng)地金融等核心問題，學者們進行了深入的討論。關于前者的研究已基本塵埃落定，面對我國落后的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)結構以及資本投入在農(nóng)業(yè)發(fā)展中越來越重要的發(fā)展趨勢，以農(nóng)村土地為抵押為農(nóng)業(yè)長期發(fā)展融通資金的農(nóng)地金融勢在必行。而關于如何搞農(nóng)地金融的研究雖然已取得一定進展，但由于這個問題較前者要復雜得多，涉及的內(nèi)容十分廣泛，既包括土地制度變遷、農(nóng)村社會保障體系的建設等基礎層面的研究，也包括農(nóng)地金融機構、農(nóng)地金融市場、農(nóng)地金融監(jiān)管等技術層面的研究，因而要解決的問題還很多。

目前，比較成型的研究主要集中在基礎層面，即土地制度變遷。多數(shù)學者認為，要想在我國開展農(nóng)地金融活動，首先要將土地的所有權和經(jīng)營權相分離，并在物權化的基礎上明確土地經(jīng)營權的法律地位，進而用使用權來界定目前的土地經(jīng)營權。實現(xiàn)了土地所有權和使用權的分離，就可以在保證我國土地公有制的大前提下，保證土地使用權的處置權地位，為以農(nóng)地使用權為抵押進行金融活動奠定法律基礎。

然而，關于農(nóng)地金融技術層面的研究還只處于起步階段，被討論比較多的是農(nóng)地金融機構建設問題。至于農(nóng)地金融市場和農(nóng)地金融監(jiān)管則鮮有涉足，尤其是廣義上的農(nóng)地金融市場問題如果沒有解決的話，其他關于農(nóng)地金融的技術問題幾乎都不可解決。本文的目的并不是要研究農(nóng)地金融市場，而是要討論與農(nóng)地金融市場密切相關的技術手段――證券化和資本化。

所謂證券化(Securitization)最初是以資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)的形式提出來的，而所謂的資產(chǎn)證券化是指把流動性較差的資產(chǎn)通過投資銀行(或其他及融機構)集中起來重新整合，并以這些資產(chǎn)作抵押來發(fā)行債券，實現(xiàn)相關債權的流動化的過程。這個過程的最突出特征就是債權債務關系與證券的形式置換，即資產(chǎn)證券化是債權債務關系的證券化。從這個層面上看，資產(chǎn)的資本化(capitalization)與證券化則明顯不同，它強調(diào)的是所有權關系與資產(chǎn)的形式置換。所謂資產(chǎn)資本化(Asset capitalization)是指在產(chǎn)權明晰、權責明確的基礎上，將資產(chǎn)(包括實物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)以及自然資源的所有權或使用權)轉(zhuǎn)換為公司股權的過程。①

農(nóng)地使用權的證券化與資本化則是在已有的理論范式基礎上的具體應用，即以農(nóng)地使用權為抵押發(fā)行債券――農(nóng)地使用權證券化，和將農(nóng)地使用權轉(zhuǎn)換為公司(主要指農(nóng)業(yè)企業(yè))股權――農(nóng)地使用權資本化。這兩種手段將在未來的我國農(nóng)地金融市場中起到至關重要的作用。

1 農(nóng)地使用權證券化

農(nóng)地使用權證券化雖然蛻變與資產(chǎn)證券化，但兩者仍有明顯差別，后者可以通過貨幣結算直接履行抵押資產(chǎn)的債權債務關系，并從形式上消除抵押權；而前者則永遠無法消除抵押資產(chǎn)形式，只能通過抵押資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)履行債權債務。

1.1 證券化與農(nóng)業(yè)企業(yè)

農(nóng)業(yè)企業(yè)是農(nóng)業(yè)發(fā)展所需長期資金的最主要需求者，客觀上要求其融資渠道的多樣性。向農(nóng)地金融機構借款固然是手段之一，但同時也不可忽視債券融資的必要性(實際上，農(nóng)業(yè)企業(yè)以農(nóng)地使用權為抵押發(fā)行債券也屬證券化行為)。農(nóng)業(yè)企業(yè)發(fā)行債券可使用的抵押物無外乎機器設備、固定建筑物、農(nóng)地使用權等，其中以使用權為抵押最為有利，首先，以農(nóng)地使用權作為抵押物的投資風險最小，債券利率最為有利。主要原因在于農(nóng)地使用權的價值相對穩(wěn)定，實際上，隨著農(nóng)業(yè)用地矛盾的日益突出，農(nóng)地使用權的價值只能越來越高(在沒有人為或惡劣自然因素破壞的情況下)，這樣的抵押物安全性自然應該反映到債券利率中；其次，以價值較高的使用權作抵押發(fā)行債券的審批成本最低；再次，在整個體系內(nèi)使用權證券化的大環(huán)境下，農(nóng)地使用權證券化比用其他方式抵押發(fā)行債券所吸收的關于農(nóng)業(yè)企業(yè)發(fā)展預期的信息更多，有利于農(nóng)業(yè)企業(yè)的管理決策。

1.2 證券化與農(nóng)地金融機構

從廣義角度看，農(nóng)地金融機構也是農(nóng)地金融市場中的一個部分，其主要職能是以農(nóng)地為抵押的間接融資。這里首先要解決一個建立什么樣農(nóng)地金融機構的問題，目前觀點主要分兩種，一種認為，利用現(xiàn)有金融機構的硬件條件進行改造，實現(xiàn)職能轉(zhuǎn)換，以此構建農(nóng)地金融機構，其立足點是效率原則；另一種觀點則認為，應該建立相對獨立的國家土地銀行，以國家股本為主，吸收社會資金入股等形式，聚集規(guī)模資金，形成農(nóng)地金融的資金來源。

無論以何種形式組建我國農(nóng)地金融機構，單純著眼資金來源是遠遠不夠的，只有借助必要的證券化手段才可以使其經(jīng)營機制得以順利實施。

農(nóng)地金融的主要目的是解決農(nóng)業(yè)發(fā)展所需長期資金，因此，間接融資條件下的農(nóng)地抵押貸款的期限相應地會比較長，而且期限結構也會比較單一，在這種情況下，農(nóng)地金融機構日常經(jīng)營所要面臨的最大問題之一就是流動性問題。資金聚斂得再多，如果流動性差的話(相對于一般商業(yè)銀行資產(chǎn)的流動性而言幾乎可以說“非常差”)，農(nóng)地金融機構的日常經(jīng)營活動也會很快陷于癱瘓。而證券化的最重要作用恰恰就是解決流動性問題，農(nóng)地金融機構如果能夠有效地運用證券化手段，就可以盤活資金、激活經(jīng)營機制，從而提高資金的使用效率和配置效率。

農(nóng)地金融機構的證券化手段包括資產(chǎn)證券化和農(nóng)地使用權證券化，前者與一般商業(yè)銀行的資產(chǎn)證券化幾乎完全相同，本文不予討論；而后者則不僅對農(nóng)地金融機構，而且對整個金融界來講都是創(chuàng)新手段，因而值得深入研究。

農(nóng)地金融機構可以從兩個渠道占有農(nóng)地使用權，一是貸款業(yè)務中被借款人用作抵押物的仍處于抵押過程中的農(nóng)地使用權(對農(nóng)地金融機構來說實際上是抵押權)，二是借款人在接待行為期滿后未履行債務義務而被農(nóng)地金融機構抵押權而獲得的土地使用權。其中從第二種渠道獲得的農(nóng)地使用權有兩種處理方式，最簡單、最直接的方式是拍賣，并用拍賣所得補償借貸資金，這種方式的優(yōu)點是流動性補償，但缺點是受當時市場因素的影響可能會蒙受資金損失；另一種方式則是將農(nóng)地使用權作為抵押物直接證券化，這與一般企業(yè)發(fā)行債券在性質(zhì)上基本相同，優(yōu)點是風險低(因為這相當于農(nóng)地金融機構以其整體利潤來源為所發(fā)債券收益的保證)，債券價格比較有利，缺點是過程比較繁瑣，可能帶來一些附加成本。但由于農(nóng)地使用權不同于普通抵押物，直接拍賣存在時間和規(guī)模上的協(xié)調(diào)問題，而證券化則比較靈活，既可以保證時間上的統(tǒng)一，也可以克服規(guī)模分散性，因而是一種比拍賣更適合于農(nóng)地金融機構的一種資產(chǎn)管理手段。

另一種情況更值得研究，那就是以抵押權形式留存于農(nóng)地金融機構手中的農(nóng)地使用權的證券化問題。表面上看這是一個不可能命題，因為按照我國現(xiàn)行的《擔保法》第五十條的規(guī)定：“抵押權不得與債權分離而單獨轉(zhuǎn)讓或者作為其他債權的擔保?！币簿褪钦f，抵押權人沒有權利將抵押權二次抵押，因此也就談不上作為農(nóng)地金融機構抵押權的農(nóng)地使用權的證券化問題了。不過我們不妨先將法律層面的約束放置一邊，單純從經(jīng)濟層面分析這種證券化，分析一下是否有這個必要。

首先，從農(nóng)地金融機構的發(fā)展階段性來看，起步階段的農(nóng)地金融機構面臨的最大問題仍然是資金“缺口”問題，盡管機構的創(chuàng)建是在政府的強力支持下完成的，但是政府的財政能力與資金需求的缺口由來已久，即便是使一部分社會資金作為股份，這種缺口局面也不可能在短時間內(nèi)得以解決。這種情況下，機構解決流動性手段的需求十分巨大，需要更多的類似于資產(chǎn)證券化的管理手段；其次，從成本角度看，資產(chǎn)證券化是以機構貸款業(yè)務為保障，即以借款人收益作保證，相對而言風險較大，因此，證券化所要求的回報也就比較大，實際上就是證券化的成本較大。而農(nóng)地使用權證券化則是以機構本身收益作保障，相對風險是比較低的，證券化的成本也可以相應地降下來；再次，從信息收集的角度看，農(nóng)地使用權證券化的過程實際上還是一個吸收廣大投資者對農(nóng)地使用權定價“意見”的過程，這些“意見”對于農(nóng)地使用權定價是十分重要的，最后，農(nóng)地金融機構實施使用權證券化比農(nóng)業(yè)企業(yè)更有利，至少在擔保效力上建有國家信用擔保，開展更方便。

綜合這些因素，農(nóng)地金融機構實施抵押權抵押進行證券化有著很大的必要性，而且其經(jīng)濟可行性也十分明顯，這就是國家信用保證，這是一般抵押權人所不具有的，是農(nóng)地金融機構的特質(zhì)之一。由此看來，農(nóng)地金融機構對抵押權實行的農(nóng)地使用權進行證券化的制度變遷需求將不可避免，相應的法律內(nèi)容改革也會隨之展開。

1.3 證券化與農(nóng)地金融市場

農(nóng)地使用權證券化對于促進農(nóng)地金融市場的發(fā)展同樣意義重大，首先，它豐富了農(nóng)地金融市場產(chǎn)品，從而吸引更多的參與者參與其中，增加了市場活力，豐富了農(nóng)地金融市場的信息載體；其次，它為下一步農(nóng)地金融衍生品的出現(xiàn)創(chuàng)造了基礎條件，對農(nóng)地金融衍生品定價也有一定的作用；最后，它可以促進農(nóng)地金融市場競爭機制的作用，這種競爭不僅來自于農(nóng)地金融產(chǎn)品之間市場爭奪，同時也來自于參與者之間因介入證券化過程而產(chǎn)生的市場競價。

1.4 農(nóng)地使用權證券化對農(nóng)地金融可能產(chǎn)生的溢出效應

農(nóng)地使用權證券化再給農(nóng)地金融帶來積極作用的同時也會帶來一些相應的益處效應，主要表現(xiàn)在兩個方面：一是風險問題，任何金融產(chǎn)品的出現(xiàn)都會帶來相應的風險問題，尤其是基礎工具，單一工具的風險水平與其給投資者帶來的預期收益水平永遠是正相關的。農(nóng)地使用權證券化不僅符合這一規(guī)律，而且還存在其自身的特殊復雜性，主要是通過農(nóng)地使用權本身的特質(zhì)反映出來的，如果農(nóng)地金融市場未能有效地吸收、轉(zhuǎn)移這些風險，一旦達到一定水平就會危及整個農(nóng)地金融體系甚至是整個宏觀金融體系的穩(wěn)定與安全；二是信用量的監(jiān)管問題，由于農(nóng)地使用權證券化的范圍可以比一般的資產(chǎn)證券化更大、操作更靈活，而且信用放大倍數(shù)也更大，因此，在信用放大過程中所發(fā)揮的作用也就更大，更具隱蔽性，這將給監(jiān)管當局在信用擴張和貨幣供給量的控制與監(jiān)管上帶來嚴峻挑戰(zhàn)。

2 農(nóng)地使用權資本化

農(nóng)地使用權資本化(也可以簡單地稱為“農(nóng)地使用權入股”)與前些年在我國嘗試的土地入股十分相似，但當時由于缺乏相應的農(nóng)地金融制度，使得土地入股在動機和效果上存在不足，因而很多地方土地入股的試點都以失敗告終。隨著農(nóng)地金融改革的不斷開展，一旦我國建立起完善的農(nóng)地金融制度和農(nóng)地金融體系，農(nóng)地使用權入股就不僅變得可行，而且十分必要。

2.1 農(nóng)地使用權資本化與農(nóng)業(yè)企業(yè)

首先應該明確的一點是，農(nóng)地金融對農(nóng)業(yè)企業(yè)的意義要大于對農(nóng)戶的意義，盡管當前我國農(nóng)業(yè)的最突出特征是農(nóng)戶農(nóng)業(yè)，但不可忽視的是，農(nóng)業(yè)發(fā)展的必然趨勢是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化，這一點已經(jīng)得到發(fā)達國家的發(fā)展經(jīng)驗的驗證。而在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化推進過程中，農(nóng)地金融的作用應該是促進而不是阻礙，農(nóng)地金融大量支持農(nóng)戶發(fā)展實際上是在做空農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展預期。不僅如此，農(nóng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展實際上對農(nóng)戶的生產(chǎn)與生存有著很大的積極作用，而這種作用的實現(xiàn)路徑之一就是農(nóng)戶的農(nóng)地使用權入股。農(nóng)地使用權入股可以使農(nóng)業(yè)企業(yè)得到如下益處：

一是增加了籌資渠道。農(nóng)業(yè)企業(yè)是農(nóng)業(yè)長期發(fā)展資金最大的需求者，但與一般城鎮(zhèn)工商企業(yè)相比，由于地理位置、經(jīng)營風險等問題使得其籌資渠道受到一定的限制，特別是權益融資。農(nóng)地金融的開展固然可以幫助農(nóng)業(yè)企業(yè)獲得更多的負債融資機會，但農(nóng)業(yè)企業(yè)必須擁有一定量的農(nóng)地使用權作為抵押物才可以享受到農(nóng)地金融帶來的好處。農(nóng)戶土地使用權入股可以解決這一問題，農(nóng)業(yè)企業(yè)獲得這些股權后，可以以股利加貸款利率為成本進行負債融資。

二是有利于農(nóng)業(yè)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈條建設。農(nóng)業(yè)企業(yè)以農(nóng)業(yè)為本，主要從事農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)、加工和銷售，但這類企業(yè)的創(chuàng)建之初一般只有農(nóng)產(chǎn)品加工，然后初步滲透到銷售，而原材料往往是即時收購，市場遭受價格波動風險。農(nóng)戶入股后，企業(yè)就有了延伸產(chǎn)業(yè)鏈條的條件，自行組織原材料的生產(chǎn)，不僅解決了生產(chǎn)管理過程中組織問題，而且還可以建立自身的風險化解機制。

三是有利于農(nóng)業(yè)企業(yè)豐富資產(chǎn)結構調(diào)整手段，可以使企業(yè)在權益與負債之間獲得相對有利的地位，以避免過高的負債所造成的經(jīng)營風險與財務危機成本的上升。

2.2 農(nóng)地使用權入股與農(nóng)戶

農(nóng)地使用權入股可以使農(nóng)戶在以下幾個方面得到好處：

一是風險回避。農(nóng)戶經(jīng)營所面臨的最大問題可能就是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的不確定性問題了，這種不確定性決定了農(nóng)戶本身的實際融資成本應該是比較高的，風險是比較大的，這是農(nóng)戶融資難的最根本癥結。農(nóng)戶將土地使用權以股份的形式投入到農(nóng)業(yè)企業(yè)，實際上是將土地經(jīng)營的風險轉(zhuǎn)嫁給農(nóng)業(yè)企業(yè)，而農(nóng)戶將以紅利的形式從農(nóng)業(yè)企業(yè)那里獲得相對穩(wěn)定的收益。盡管股份化后的土地使用風險仍然會影響到農(nóng)業(yè)企業(yè)給已經(jīng)是股東的農(nóng)戶的紅利，但這種影響會因以下兩個原因而得到減?。旱谝粋€原因是股東紅利來源是整個農(nóng)業(yè)企業(yè)的凈利潤，不是單純從土地經(jīng)營中獲得的收益，有時甚至農(nóng)業(yè)企業(yè)根本就不依靠農(nóng)地使用權獲得收益，而是以它作為抵押物進行債務融資，因此土地經(jīng)營風險對紅利幾乎沒有什么影響；第二個原因是，即便農(nóng)業(yè)企業(yè)運用這些股份化了的土地使用權進行經(jīng)營，其風險也會因其產(chǎn)業(yè)鏈條的頭寸互補而大大降低，對紅利的影響同樣非常之小。

二是轉(zhuǎn)嫁風險的同時，保留盈利的機會。如果農(nóng)業(yè)企業(yè)獲得農(nóng)地使用權股份后不馬上使用這些使用權，它可以將其轉(zhuǎn)租出去收取租金，這時已經(jīng)將自己農(nóng)地使用權入股于農(nóng)業(yè)企業(yè)的農(nóng)戶可以在租金條件有利的情況下將使用權租回來，繼續(xù)經(jīng)營。與沒有入股前的情況相比，現(xiàn)在經(jīng)營這些原來擁有使用權的土地的損失上限是“投入成本+租金-紅利”，只要紅利大于租金，這種承租就要比原來沒有入股的情況對農(nóng)戶更有利；而盈利的上限為“經(jīng)營收入+紅利-租金-投入成本”，在紅利大于租金的情況下同樣對農(nóng)戶更有利。

三是有利于因勞動力轉(zhuǎn)移而造成的土地荒置。近年來，隨著農(nóng)村勞動人口的流動，耕地荒置的問題日益嚴重，盡管可以通過稅收的方式加以控制，但當流動到城鎮(zhèn)的農(nóng)村打工人員有經(jīng)濟能力補償因放棄耕種而遭受的個人損失時，稅收只能解決國家的財務問題，但卻無法彌補國家因耕地荒置而造成的國民經(jīng)濟損失，因此，不能簡單地使用稅收的辦法來解決耕地荒置問題。農(nóng)地使用權資本化有助于該問題的解決，那些因勞動力轉(zhuǎn)移而造成的閑置土地可以以使用權入股的方式被農(nóng)業(yè)企業(yè)重新利用或轉(zhuǎn)租。

The Usage Right of the Farmland Changing to Secuirity，

Capitalization and the Farmland Finance

TIAN Li， LEI Guo-ping

(Resource and Environment College， North-East Agriculture University， Harbin 150000， China)

篇7

關鍵詞：資產(chǎn)證券化；住房抵押貸款；信用風險；風險防范現(xiàn)代營銷

一、浙江省住房抵押貸款現(xiàn)狀

隨著我國經(jīng)濟不斷發(fā)展提高和房地產(chǎn)市場的持續(xù)利好，住房抵押貸款的規(guī)模也在逐年增長，并表現(xiàn)出個人住房貸款在貸款余額中所占比例變大且飛速增長的特征，這也體現(xiàn)出有越來越多的資金流入房地產(chǎn)市場。浙江省地處我國東南沿海地帶，經(jīng)濟發(fā)展具有特色且較快，是我國國民經(jīng)濟的重要組成部分。2014年至2016年浙江省個人住房抵押貸款余額逐漸增加，截至2016年，浙江省個人住房貸款新增3632.2億元，增速維持在25%左右，約占全國個人住房貸款余額的0.007%，這說明在浙江省內(nèi)越來越多的人參與到住房抵押貸款中，全省一般貸款加權平均利率為5.9%，同比下降0.63個百分點貸款利率下滑更加促進貸款人數(shù)增加，刺激經(jīng)濟增長。2016年浙江省銀行業(yè)不良貸款首次實現(xiàn)下降，年末不良貸款余額1776.9億元，其余額比年初減少31.6億元；不良貸款率比2015年下降0.2個百分點為2.2%，浙江省不良貸款率的下滑表明優(yōu)質(zhì)貸款的持續(xù)增加，貸款結構改善，減少浙江省住房抵押資產(chǎn)證券化信用風險的積累。

二、浙江省住房抵押貸款資產(chǎn)證券化信用風險分析

控制好資產(chǎn)證券化的流動性，最主要的是控制好住房抵押貸款資產(chǎn)池的現(xiàn)金流，如果住房抵押貸款出現(xiàn)流動性風險，中間參與方的傭金報酬和投資者的投資收益將不可避免必然受到影響。因而借款人的信用風險，成為住房抵押貸款資產(chǎn)證券化面臨的非常重要的風險形式。提前償付風險和違約風險，主要來源于基礎資產(chǎn)的質(zhì)量，是住房抵押貸款資產(chǎn)證券化主要存在兩種信用風險。在建成資產(chǎn)證券化的抵押貸款資產(chǎn)池之后，就會出現(xiàn)借款人支付延遲，提前支付還款所導致的損失，由此借款人延期支付被稱為違約風險和借款人提早支付被稱為提前償付風險。本文在此重點分析家庭可支收入、房屋價格、基準利率水平三個主要因素的變動，對違約風險和提前還款風險的影響。

1.家庭可支配收入

隨著經(jīng)濟好轉(zhuǎn)就業(yè)率就會升高，增加家庭可支配收入水平，家庭提前償還貸款的能力提高，這時發(fā)生對抵押貸款提前償付的概率增加。同時考慮到浙江省的貸款結構中主要是以成長空間大的家庭為主，他們更容易具備提早償還貸款的能力。抵押貸款提前被償還的發(fā)生概率，會隨著貸款者家庭可支配收入正向變化增加，抵押貸款提前償付風險會隨著借貸款者個人可支配金錢數(shù)額降低變小。2012年至2016年浙江省城鎮(zhèn)居民人均可用于支配的收入和農(nóng)村居民人均可支配收入呈現(xiàn)增長趨勢，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入明顯高于農(nóng)村居民人均可支配收入，總量大約是農(nóng)村居民的可支配收入的兩倍，增長幅度也高于其農(nóng)村居民可支配收入。因此手中持有的金錢也逐步增加，家庭可以提早償還貸款的能力逐漸地增強，又因為他們不喜歡背負債務也不習慣超前消費，這時候發(fā)生提前償付抵押貸款的概率也會大大增加。貸款者的個人可支配的工資收入和提早償付貸款風險的關系為相同方向的正向變動關系，家庭可支配收入與違約風險表現(xiàn)為反向變動關系。隨著浙江省城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和農(nóng)村居民人均可支配收入增長，提前償還能力增強，提前償付風險增加，抵押貸款違約風險隨之降低。

2.房屋價格

從2013至2016年底，浙江省房地產(chǎn)價格不斷攀升，其中杭州市房價為最高，寧波市其次，增長幅度為逐年增加，杭州市2016年房價相比2015年約增加了1倍，其余幾個城市也有不同程度的增長，這在將基礎資產(chǎn)的還未發(fā)生的潛存信用風險大大遮擋。如若出現(xiàn)宏觀上經(jīng)濟情況出現(xiàn)變動，由此導致的信用風險將大大增加。在較短的時期內(nèi)，由于住房需求不易有較大變動，因此浙江省房價格普遍上揚的趨勢基本不發(fā)生太大變化。這種情況就會形成，那些貸款機構受到房價的上漲的影響就會下放借出貸款的標準，增加發(fā)放的貸款總量，貸款量增大就會更加促進導致房價的繼續(xù)上漲，這樣相互扶持繼續(xù)上漲；然而貸款者的貸款違約風險也在房價的上爬中繼續(xù)隱藏著。但是，如同經(jīng)濟有周期一樣，住房市場呈現(xiàn)出周期性上升下降不斷發(fā)展的市場，不能實現(xiàn)不斷地上漲情況。銀行住房抵押貸款的違約風險會因為經(jīng)濟中出現(xiàn)利息上升、稅收上升等開始對于房價產(chǎn)生抑制，房價開始緩慢下降的場面而浮出水面。如果住房抵押貸款中信用產(chǎn)生的風險增大，則一定會引發(fā)以住房抵押貸款作為資金池的證券信用風險的增加，這說明浙江省房價一旦出現(xiàn)下降趨勢，銀行住房抵押貸款的違約風險將會增加，但提前償還風險會變小。

3.基準利率水平

如果央行上調(diào)貸款的基準利率水平，這會直接影響到抵押貸款市場利率也上升，貸款人會因為支付貸款利息增多，面臨融通資金的成本提高，將來償還貸款的壓力變大，為了避免面臨變高的利息成本，貸款人可能會選擇提早還款，提前還款風險增加；相反情況，在其他因素穩(wěn)定的條件下，借款人的支出的利息隨著借貸基準利率程度的調(diào)低和抵押貸款市場利率下降，也就會減少，減輕了借款人未來要償還抵押貸款的心理壓力，此時理智的借款人不可能會提早還款，提前還款風險大大降低。如果住房抵押貸款采取浮動利率形式，抵押貸款中提早償還風險隨市場基準利率增加也上升：抵押貸款提早支付風險，隨著市場上基準的利率水平下滑也緩慢下降。以上分析表現(xiàn)出貸款市場基準利率與提提早償還的風險的關系表現(xiàn)正相關關系。還需要關注其他信用風險。由房地產(chǎn)開發(fā)商導致的信用性風險，主要是由于開發(fā)商為了私利所建住房質(zhì)量較差，或者各種原因?qū)е碌姆康禺a(chǎn)開發(fā)商的住房不能按期交付，因此影響抵押貸款的償還，導致貸款者出現(xiàn)違約現(xiàn)象或者還款意愿度降低。第三方中介機構主要指第三方中介機構，如信用評級、律師和會計師事務所等機構，由于信用評級機構等可能會出現(xiàn)的不盡職行為，向市場提供不及時、不公正的審核信息，對于存在風險的產(chǎn)品審核結果出現(xiàn)錯誤，這樣來誤導市場參與者，由此構成了第三方中介機構的信用風險。目前，浙江省經(jīng)濟形勢發(fā)展良好，住房抵押貸款證券化信用風險還未大規(guī)模發(fā)生處于隱藏階段。浙江省的住房抵押貸款在風險控制方面，采取了一些首付要求等的防范措施。但是，防范信用風險成為當務之急，主要是因為來自于基礎資產(chǎn)的質(zhì)量方面，房地產(chǎn)處于的市場環(huán)境以及利率政策等風險誘發(fā)因素?；A資產(chǎn)池借款人的還款意愿和償還能力還是對信用風險變動的主要原因。從短期來看，目前利率的上升、房價的下跌并沒有使浙江省住房抵押貸款證券化信用風險發(fā)生變化。從長遠來看，其住房抵押貸款支持證券中產(chǎn)生的信用風險，會因為房屋價格的下跌而上升。由于在浙江省房地產(chǎn)市場存在嚴重的房價哄抬情況，再加上人們認為未來房價基本不會大幅下降，投資住房十分穩(wěn)定，因此有效的需求并不能實現(xiàn)，房價進一步下降的可能將會大大增加。

篇8

關鍵詞：應收賬款 融資 保理 質(zhì)押貸款 資產(chǎn)證券化

一、 應收賬款的概念以及對企業(yè)經(jīng)營的影響

（一）應收賬款的概念

2006年頒布的《企業(yè)會計準則》中，應收賬款被列入了金融工具一類。金融工具，是指形成一個企業(yè)的金融資產(chǎn)，并形成其他單位的金融負債或權益工具的合同。應收款項主要是指企業(yè)因銷售商品、提供勞務，應向購貨、接受勞務單位所收的款項，應收賬款產(chǎn)生的基礎是賒銷。

（二）應收賬款對企業(yè)經(jīng)營的影響

1、正面影響——賒銷行為促進了企業(yè)的交易

賒銷是商業(yè)信用的一種方式，企業(yè)客戶的取得貨物或接受勞務時無須立即支付貨款，這使得實行賒銷的商品、勞務的銷售額將大于現(xiàn)金銷售額。出于擴大銷售的競爭需要，企業(yè)經(jīng)常以賒銷方式吸引客戶。

2、 負面影響——影響企業(yè)資金供應，存在壞賬風險

賒銷將企業(yè)商品、勞務轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的周期拉長，企業(yè)資金周轉(zhuǎn)變慢，經(jīng)營成本加大，甚至會發(fā)生因資金鏈斷裂而無法持續(xù)經(jīng)營的情況。另一方面，由于時間跨度拉長，發(fā)生壞賬的機率增加，不能收回賬款的風險增大。

二、 利用應收賬款進行融資的意義

（一）保持資金供應、改善財務結構

通過應收賬款融資，企業(yè)能夠在應收賬款到期前取得現(xiàn)金資產(chǎn)，為正常的生產(chǎn)運營提供現(xiàn)金支持，同時改善企業(yè)財務結構，提升企業(yè)競爭能力。

（二）減少壞賬的風險

企業(yè)的應收賬款存在著客戶不能支付的壞賬風險，在采取無追索權的保理融資模式下，保理商將買斷企業(yè)應收賬款，收款風險大大降低。

（三）使得企業(yè)融資方式有更多選擇

企業(yè)的資產(chǎn)主要是應收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等。房地產(chǎn)、大型設備用于擔保的融資雖然比較普遍，仍有相當一部分企業(yè)不具備這種符合條件的抵押品。對于許多中小型企業(yè)來說，應收賬款占總資產(chǎn)的規(guī)模超過50%，實現(xiàn)應收賬款的融資對改善企業(yè)和資金狀況意義重大。

三、 應收賬款融資方式及比較分析

應收賬款融資，是利用應收賬款來為企業(yè)融通資金。目前常見的方式主要有三種方式：應收賬款保理、應收賬款質(zhì)押貸款、應收賬款證券化。這三種方式的共同特點是對企業(yè)應收賬款的質(zhì)量要求較高，下面將對該三種方式進行逐一分析：

（一）應收賬款保理

1、 應收賬款保理的概念

應收賬款保理是企業(yè)將未到期的應收賬款轉(zhuǎn)讓給銀行，以獲得流動資金方面的支持。在《物權法》及《應收賬款質(zhì)押登記辦法》實施以前，企業(yè)利用應收賬款進行融資的渠道主要是銀行保理。

應收賬款保理形式多樣。以有無追索權來區(qū)分，可分為有追索權保理和無追索權保理；以是否通知債務人來區(qū)分，可分為明保理和暗號保理；在進出口業(yè)務中，以保理商向出口商支付貨款的時間和進度來分，可分為折扣保理和到期保理。

根據(jù)《國際保理公約》，當債權人將應收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商后，保理商要提供至少以下兩項服務：貿(mào)易融資、銷售分戶賬管理、應收賬款的催收、信用風險控制與壞賬擔保。而在國內(nèi)，目前經(jīng)營保理業(yè)務的主要力量主要是商業(yè)銀行，出于對風險的考慮，國內(nèi)保理業(yè)務較大部分是有追索權的保理。債權人選擇保理業(yè)務的最直接的目的是為了進行短期內(nèi)融資以及對財務報表的改善。

2、 應收賬款保理融資的實現(xiàn)方式

銀行審查企業(yè)擬用于保理的應收賬款；企業(yè)與銀行簽訂保理合同，銀行就受讓的應收賬款進行登記，企業(yè)在銀行開據(jù)保理專戶；銀行根據(jù)保理的額度，扣除保理費后將資金支付給企業(yè)；應收賬款到期后，客戶將應收賬款付至保理專戶，銀行進行收款。

近年來，部分商業(yè)銀行也紛紛拓展與應收賬款保理相關的新業(yè)務，筆者所在的企業(yè)就進行過這方面的嘗試——以保理的額度開據(jù)銀行承兌匯票。具體方式：企業(yè)在銀行取得授信額度，開立應收賬款保理專戶；將符合條件的應收賬款轉(zhuǎn)讓給銀行；企業(yè)根據(jù)轉(zhuǎn)讓的應收賬款的額度，開據(jù)銀行承兌匯票，無需存入銀票保證金，銀行承兌匯票的到期時間晚于應收賬款的約定清償日；應收賬款到期后，客戶匯入保理專戶的款項用于清償?shù)狡诘你y行承兌匯票。

3、 應收賬款保理融資的優(yōu)缺點

（1）優(yōu)點

手續(xù)相對較為簡單，企業(yè)可以在短期內(nèi)獲取資金。

對于無追索權的保理，可以防范應收賬款的壞賬損失。

（2）缺點

對于無追索權的保理，由于保理機構直接取代債權人，管理應收賬款的成本相對較高，收取的費用也較高。

銀行為了控制風險，對保理條件要求較為嚴格。

（二）應收賬款質(zhì)押

1、 應收賬款質(zhì)押貸款的概念

應收賬款質(zhì)押是指應收賬款的債權人將其對債務人的應收賬款債權向銀行等信貸機構提供質(zhì)押擔保并獲得貸款的行為。

談到應收賬款質(zhì)押，不能不提及《物權法》。根據(jù)2007年頒布并實施的《物權法》第十七章第二百零八條規(guī)定：為擔保債務的履行，債務人或者第三人將其動產(chǎn)出質(zhì)給債權人占有的，債務人不履行到期債務或者發(fā)生當事人約定的實現(xiàn)質(zhì)權的情形，債權人有權就該動產(chǎn)優(yōu)先受償。

第十七章 第二百二十三條規(guī)定：債務人或者第三人有權處分的下列權利可以出質(zhì)：（一）匯票、支票、本票；……（六）應收賬款；……

第十七章第二百二十九條規(guī)定：權利質(zhì)權除適用本節(jié)規(guī)定外，適用本章第一節(jié)動產(chǎn)質(zhì)權的規(guī)定。

在應收賬款質(zhì)押貸款中，結合上述條款可作如下理解：為對企業(yè)從銀行取得的貸款取得擔保，企業(yè)將其應收賬款出質(zhì)給銀行占有，企業(yè)不履行到期還款義務的情形，銀行有權就該應收賬款優(yōu)先受償。

2、 應收賬款質(zhì)押貸款的實現(xiàn)方式

《物權法》第十七章第二百二十八條：以應收賬款出質(zhì)的，當事人應當訂立書面合同。質(zhì)權自信貸征信機構辦理出質(zhì)登記時設立。

根據(jù)上述規(guī)定，應收賬款質(zhì)押貸款的步驟為：企業(yè)與銀行訂立借款合同、質(zhì)押合同；銀行就接受質(zhì)押的應收賬款進行質(zhì)押登記；銀行向企業(yè)提供流動資金貸款；企業(yè)按期支付利息，到期后還款。

目前，在部分商業(yè)銀行也具有將應收賬款質(zhì)押為擔保方式的開據(jù)銀行承兌匯票業(yè)務。

3、 應收賬款質(zhì)押貸款的優(yōu)缺點

（1） 優(yōu)點

應收賬款質(zhì)押貸款保留了企業(yè)對應收賬款的所有權，融資成本較低主要是銀行貸款利息。

較之應收賬款保理，銀行對進行質(zhì)押的應收賬款的要求較低。

（2） 缺點

應收賬款質(zhì)押貸款中，應收賬款是作為流動資金貸款的一個擔保，所以對于應收賬款本身的管理成本不能減少，不能清償?shù)娘L險也不因此而有機會降低。

（三）應收賬款證券化

1、 應收賬款證券化的概念

應收賬款證券化就是將應收賬款作為基礎資產(chǎn)，發(fā)行證券進行融資。企業(yè)將應收賬款出售給專門從事資產(chǎn)證化的特殊目的機構SPV（Special Purpose Vehicle），經(jīng)過信用增級后，以該應收賬款未來的現(xiàn)金流為支撐在金融市場上發(fā)行有價證券，發(fā)起人獲得資金，投資人獲取回報。

2、 應收賬款證券化融資的實現(xiàn)方式

應收賬款證券化的操作比較復雜，由投資銀行將發(fā)起人、SPV、投資者這三個交易主體組織起來。主要步驟為：確定可以用于證券化的應收賬款；設立特殊目的機構SPV；將應收賬款出售SPV；進行信用評級和信用增級；發(fā)行證券；管理應收賬款資產(chǎn)；清償證券。

在國內(nèi)企業(yè)中首先進行應收賬款證券化的是中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司（簡稱中集集團）。中集集團2000年3月與荷蘭銀行簽署了總金額8000萬美元的應收賬款證券化協(xié)議。中集集團將應收賬款出售給荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司，由資產(chǎn)購買公司在國際商業(yè)票據(jù)市場上公開發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)。荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所和資金支付給中集集團，貨款到期后客戶將貨款支付給資產(chǎn)購買公司。

3、 應收賬款證券化融資的優(yōu)缺點

（1）優(yōu)點

采用發(fā)行證券的方式，可以在金融市場上籌集較大金額的資金。

在發(fā)行規(guī)模較大的情況下，中介體系收取的總費用率比其他融資方式的費用率低，加上支付的利率較低，企業(yè)融資成本也必然大幅度降低。

可以提高企業(yè)在資本市場上的知名度。

（2）缺點

由于金融市場上公開或定向籌集資金，該方式一般只適用于有一定知名度、信用評級良好的大型企業(yè)。

應收賬款證券化涉及的主體多、發(fā)行的環(huán)節(jié)多，辦理的時間較長、復雜度較大。

由于在國內(nèi)操作的實例較少，所以目前國內(nèi)相關的法律、法規(guī)還不完善，并且仍有部分限制。

參考文獻：

[1]法規(guī)應用研究中心.物權法一本通.中國法制出版社，2011

篇9

美國的聯(lián)邦政府財政政策主要由財政部起草，總統(tǒng)府的管理與預算辦公室（OMB）也參與制定預算、稅收和財政等政策。美國運用財政政策調(diào)控的經(jīng)驗：

1、主要運用稅收手段進行調(diào)節(jié)。每當經(jīng)濟蕭條時，為了刺激經(jīng)濟發(fā)展，美國政府就實施減稅政策，減稅的手段包括降低稅率和縮小稅基（如提高起征點、增加免稅額等）。里根執(zhí)政的20世紀80年代，為了刺激經(jīng)濟發(fā)展，實施了大幅度減稅措施；小布什執(zhí)政以來，先后在2001年和2003年兩次提出了以減稅為核心的經(jīng)濟刺激計劃，按照該計劃，美國10年內(nèi)的減稅總額高達15000億美元。每當經(jīng)濟增長過快出現(xiàn)過熱苗頭時，為了抑制經(jīng)濟過熱或減少財政赤字，政府就實施增稅政策，增稅的手段包括提高稅率或擴大稅基（如降低稅收起征點、減少或取消免稅額）?？肆诸D執(zhí)政時期，為減少政府財政赤字，保證美國經(jīng)濟長期穩(wěn)定增長，曾將應納稅收入在14萬美元以上的夫妻聯(lián)合申報家庭（單身納稅人應稅收入在11．5萬美元以上）的邊際稅率從31％提高到36％，同時規(guī)定應稅收入超過25萬美元以上的部分適用39．6％的最高邊際稅率。此外，為了支持某個產(chǎn)業(yè)發(fā)展，美國也會制定相應的稅收優(yōu)惠政策。但是美國政府通常不用稅收優(yōu)惠來招商引資。

2、嚴格依法管理財政預算。美國的聯(lián)邦財政預算由總統(tǒng)府的管理與預算辦公室負責編制，報經(jīng)國會批準。財政預算經(jīng)國會批準后，財政部可根據(jù)經(jīng)濟情況進行微調(diào)，但是財政預算支出結構的任何調(diào)整都由國會決定，無權變更。

3、政府對發(fā)行國債持審慎態(tài)度。美國政府對發(fā)債很審慎，主要根據(jù)財政收支預期進行，每年三月份公布政府的發(fā)債情況。美國決定發(fā)債是自動形成的，經(jīng)濟好時政府就少發(fā)債；經(jīng)濟不好時政府就多發(fā)債。不管政策制定者的意圖如何，當政府財政緊張時，總統(tǒng)必然要求發(fā)債，國會只要求財政部為滿足一定支出而融資，而不管采用什么手段。

4、財政政策長期發(fā)揮作用。在美國，不管是增稅、減稅還是調(diào)整預算收支的規(guī)模和結構，都要啟動繁瑣、嚴格的司法程序，必須經(jīng)國會審批。因此，美國財政政策是長期的供給型政策。

5、面向全球發(fā)行國債，靠外國資本實現(xiàn)財政收支平衡和維持美元的世界霸主地位。多數(shù)年份美國都有財政赤字，美國彌補財政赤字的主要手段就是面向全球發(fā)行國債。目前美國40％的國債由外國投資者購買，日本和中國是主要的購買國。面向世界發(fā)行國債，美國不僅彌補了巨額的財政赤字，還通過資本項目的盈余來彌補經(jīng)常項目的逆差，保持國際收支的平衡。

二、美國貨幣政策及其在宏觀調(diào)控中的運用

美國貨幣政策由美國中央銀行―――國聯(lián)邦儲備委員會（簡稱“美聯(lián)儲”）獨立制定和執(zhí)行，美聯(lián)儲的決策機構是聯(lián)邦公開市場委員會，它每年召開8次會議，研究通過貨幣政策調(diào)節(jié)需求，保持物價穩(wěn)定。美國運用貨幣政策調(diào)控的經(jīng)驗：

1、貨幣政策目標明確。雖然從理論上講，美國貨幣政策目標有充分就業(yè)、穩(wěn)定物價、促進經(jīng)濟增長、保持金融市場穩(wěn)定等五個方面。但在實際宏觀調(diào)控中，美國貨幣政策的主要目標就是預防通貨膨脹，保持價格穩(wěn)定。

2、主要使用利率杠桿進行調(diào)節(jié)。美國主要的貨幣政策工具就是調(diào)息。經(jīng)濟過熱就加息，經(jīng)濟疲軟就減息。比如，1994年當美國經(jīng)濟出現(xiàn)過熱苗頭時，美聯(lián)儲在一年內(nèi)連續(xù)7次提高利率，把聯(lián)邦利率從3％提高到6％，迫使當時的美國經(jīng)濟降溫。1998年為防止世界金融動蕩造成對美國經(jīng)濟的沖擊，美聯(lián)儲分別在1998年9月、10月、11月連續(xù)三次降低利率。2001年至2004年6月，美聯(lián)儲為了刺激經(jīng)濟盡快恢復增長，連續(xù)10次調(diào)低聯(lián)邦基金利率，將其調(diào)至美國46年來的歷史最低點（1％）。正如美國經(jīng)濟學家、斯坦福大學約翰?泰勒教授所說的：“美聯(lián)儲的貨幣政策是近年來美國情況特別好的一個重要因素，它帶來的價格穩(wěn)定本身大概就使生產(chǎn)率得到提高……”。

3、建立靈敏高效完善的貨幣政策傳導機制。美國的利率調(diào)節(jié)之所以有效，首先是因為美國市場經(jīng)濟高度發(fā)達、市場機制健全有效，利率的升降直接影響到企業(yè)和個人的利益；其次是美國信貸市場健全有效，金融機構向居民家庭發(fā)放了大量的消費信貸和住房抵押貸款。降低利率居民和公司直接受益，還可以通過“借新還舊”維持高消費；提高利率居民和公司直接受損，消費需求馬上下降。

4、實行信貸資產(chǎn)證券化。1968年美國推出了最早的抵押貸款債券。1983年又設計發(fā)行了抵押保證債券。1990年美國3萬多億美元末償還的住宅抵押貸款中，50％以上實現(xiàn)了證券化。信貸資產(chǎn)特別是住房抵押貸款的證券化，不僅溝通了貨幣市場和資本市場，疏通了貨幣政策傳導途徑，還有效解決了銀行“短存長貸”的矛盾，分散了房地產(chǎn)市場和銀行信貸風險，維護了金融穩(wěn)定。

三、美國財政政策與貨幣政策在宏觀調(diào)控中的協(xié)調(diào)配合

1、財政政策與貨幣政策需要協(xié)調(diào)配合。財政政策實施作用大、速度快和預測性強，但決策時間比較長，必須經(jīng)過立法和國會審批等程序，有時候其決策的時滯會使政策實施趕不上經(jīng)濟形勢的變化；而貨幣政策決策快、獨立性強，受政治干擾小。財政政策作用的主要對象是消費支出，特別是稅收政策主要影響消費；而貨幣政策作用的主要對象則是資本支出，影響主要體現(xiàn)在投資方面。所以，只有財政政策與貨幣政策互相搭配、協(xié)調(diào)配合，才能取長補短，實現(xiàn)預期的宏觀調(diào)控目標。美國的財政政策和貨幣政策配合比較好，二者既有分工又有合作。財政政策主要解決經(jīng)濟長期增長問題，貨幣政策主要調(diào)節(jié)短期經(jīng)濟波動。解決經(jīng)濟蕭條問題，通常以財政減稅政策為主；解決通貨膨脹問題，通常以緊縮的貨幣政策為主。美國財政部、美聯(lián)儲和總統(tǒng)經(jīng)濟顧問委員會之間建立有協(xié)調(diào)機制，財政部長和美聯(lián)儲主席經(jīng)常會面共商經(jīng)濟大計，財長提出貨幣政策建議很慎重，以使中央銀行保持獨立性；美聯(lián)儲盡管獨立性很強，在決策時也要考慮對財政政策的影響。

2、美國財政政策與貨幣政策協(xié)調(diào)配合的方式有兩種。一種是同向搭配，包括“雙松”搭配和“雙緊”搭配。另一種是逆向搭配，包括“松緊”搭配（即擴張性財政政策與緊縮性貨幣政策的配合）和“緊松”搭配（即緊縮性財政政策與擴張性貨幣政策的搭配）。在美國宏觀經(jīng)濟調(diào)控中，“松緊”搭配的政策是經(jīng)常被采用的。

四、美國宏觀調(diào)控對我國的啟示

1、根據(jù)經(jīng)濟運行中的主要矛盾，制定宏觀調(diào)控目標。美國在不同時期實施不同的財政貨幣政策組合的核心依據(jù)是經(jīng)濟運行中主要矛盾的轉(zhuǎn)移。如在1945年至1968年，針對國內(nèi)失業(yè)率居高不下，美國政府把充分就業(yè)定為宏觀調(diào)控的主要目標；1969年至1980年，針對當時主要由于石油危機引發(fā)的物價攀升，美國政府把抑制通貨膨脹定為當時宏觀調(diào)控的主要目標，采取了緊縮銀根等金融貨幣政策和法律措施；20世紀90年代，針對財政赤字嚴重，物價上漲較快的現(xiàn)實，美國把消滅財政赤字、抑制通貨膨脹和促進經(jīng)濟穩(wěn)定增長確定為宏觀調(diào)控目標。2001年以來，針對經(jīng)濟增長緩慢，美國小布什政府制定了以減稅為主要手段，以促進經(jīng)濟盡快恢復增長為主的宏觀調(diào)控目標。借鑒美國宏觀調(diào)控經(jīng)驗，首先應該根據(jù)我國各個時期經(jīng)濟運行中主要矛盾和我國經(jīng)濟社會發(fā)展的戰(zhàn)略要求，相機制定宏觀調(diào)控目標。當前我國正處于經(jīng)濟社會發(fā)展的重要戰(zhàn)略機遇期，制定宏觀調(diào)控目標，既要考慮當前經(jīng)濟調(diào)控的需要，更要考慮未來經(jīng)濟社會發(fā)展的長遠要求。

2、適當把握國債發(fā)行政策。不僅是美國，世界發(fā)達國家經(jīng)濟發(fā)展的經(jīng)驗都表明，財政政策是政府克服經(jīng)濟衰退，啟動經(jīng)濟增長的長期有效手段之一。但是，發(fā)行長期國債并不是財政政策的主要手段，稅收才是克服經(jīng)濟衰退，擴大內(nèi)需，啟動經(jīng)濟增長的最有效、最長期的財政政策手段。每當經(jīng)濟增長缺乏動力，經(jīng)濟增長速度減慢時，美國歷屆政府首先采用的財政政策手段幾乎無一例外的都是減稅。反觀我國自1998年開始，已經(jīng)實施了6年的積極財政政策，主要以發(fā)行長期建設國債，拉動政府投資為主要政策工具。在當時擴大內(nèi)需、啟動經(jīng)濟增長中起到了積極作用。但是，當前我國投資需求特別是民間投資已經(jīng)啟動，還出現(xiàn)了鋼鐵、汽車、電解鋁、房地產(chǎn)等行業(yè)投資過熱現(xiàn)象；而且連續(xù)6年發(fā)行長期建設國債，已使我國財政風險有所聚集。在這種情況下，可考慮減少發(fā)行長期建設國債。

3、宏觀調(diào)控要高度重視并充分發(fā)揮稅收的作用。搞好宏觀調(diào)控要高度重視和充分發(fā)揮稅收的宏觀調(diào)控作用。當務之急是要深入研究稅收理論與國外實踐，按照十六屆三中全會《決定》精神和搞好宏觀調(diào)控的要求，深化我國稅收體制改革。一是要按照“簡稅制、寬稅基、低稅率、嚴征管”的原則，穩(wěn)步推進稅收改革。二是要統(tǒng)一各類企業(yè)稅收制度，特別是內(nèi)資企業(yè)與外資企業(yè)稅收制度。三是要改革增值稅。由生產(chǎn)型改為消費型，將設備投資納入增值稅抵扣范圍。四是要改進個人所得稅，實行綜合和分類相結合的個人所得稅制。提高個人所得稅起征點，簡化稅率級次。五是要在統(tǒng)一稅政前提下，賦予地方適當?shù)亩愓芾頇唷?chuàng)造條件逐步實現(xiàn)城鄉(xiāng)稅制統(tǒng)一。

4、調(diào)整財政支出結構，建立有利于增加技術開發(fā)和促進社會發(fā)展的財政支出機制。20世紀80年代以來，美國政府注重研究與開發(fā)、技術轉(zhuǎn)化和教育的投資，增加對新生產(chǎn)能力的投資，并運用競爭機制改善國家創(chuàng)新機制，取得了全球競爭優(yōu)勢。日本由于忽視進入世界技術領先國家行列后的體制和結構調(diào)整，喪失了利用新技術創(chuàng)新成果推動經(jīng)濟增長的機遇，使經(jīng)濟陷入了長期衰退和停滯不前。因此，借鑒美國、日本正反兩方面的經(jīng)驗教訓，我國宏觀調(diào)控要特別重視發(fā)揮財政支出政策對經(jīng)濟結構優(yōu)化調(diào)整的重要作用。當前，一要加強財政對高技術產(chǎn)業(yè)、科技、教育等方面的投入。二要增加農(nóng)村地區(qū)的公共支出，主要用于基礎設施、公共設施建設、修路、治理環(huán)境等。三要增加有利于創(chuàng)造更多就業(yè)機會的支出，緩解目前的就業(yè)壓力。四要增加擴大城鄉(xiāng)居民消費，促進經(jīng)濟良性循環(huán)。

5、進一步完善我國貨幣政策傳導機制。我國應該在進一步完善社會主義市場經(jīng)濟微觀基礎的同時，著重完善我國的貨幣政策傳導機制。為此，一要加強中央銀行貨幣政策的權威性。金融監(jiān)管體制改革后，我國分設了證監(jiān)會、保監(jiān)會、銀監(jiān)會，中央銀行不再直接監(jiān)督管理商業(yè)銀行、證券公司、保險公司經(jīng)營。由于銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會都是國務院直屬的正部級單位，中央銀行協(xié)調(diào)難度較大。因此要明確中央銀行對商業(yè)性金融機構的業(yè)務領導地位，金融監(jiān)管機構也要考慮中央銀行的貨幣政策。二是要深化金融改革。加快商業(yè)銀行、證券公司、保險公司和信托投資公司改革，使其真正成為現(xiàn)代金融企業(yè)。加快銀行業(yè)務創(chuàng)新改革，減少業(yè)務收入中的利差收入比例，提高利率調(diào)控的敏感度。改善清算支付體系，提高商業(yè)銀行流動性管理水平。加快發(fā)展可交易金融工具品種，從總體上增強債券市場對信貸市場的傳遞性。發(fā)展貨幣市場基金賬戶，減輕銀行的資本充足率壓力。三是要穩(wěn)步推進利率市場化，重點是存款利率市場化，發(fā)展利率套期業(yè)務，以減輕利率市場化后的商業(yè)銀行利率風險壓力。四是按照市場原則，相機抉擇，扎扎實實推進有管理的浮動匯率政策。五是深入研究我國當前條件下，利率、匯率和準備金手段的優(yōu)點缺點，取長補短，搞好三者的協(xié)調(diào)配合，共同搞好宏觀調(diào)控。

篇10

關鍵詞：商業(yè)銀行；同業(yè)業(yè)務

中圖分類號：F830.5 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2014（7）-0043-03

商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務是商業(yè)銀行與金融同業(yè)間（包括商業(yè)銀行與非銀行金融機構）的各項業(yè)務往來。2011-2013年商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務呈爆發(fā)式發(fā)展，目前同業(yè)業(yè)務已經(jīng)成為商業(yè)銀行融通資金、管理資產(chǎn)負債、創(chuàng)新產(chǎn)品和拓展利潤增長點的重要渠道。同時同業(yè)業(yè)務發(fā)展不規(guī)范、信用透明度低等缺點也加劇了銀行業(yè)整體流動性風險，加大金融體系的不穩(wěn)定性。同業(yè)資產(chǎn)在財務報表中反映為存放同業(yè)、拆出資金和買入返售金融資產(chǎn)三類資產(chǎn)；同業(yè)負債業(yè)務反映為同業(yè)存放、拆入資金和賣出回購金融資產(chǎn)三類負債。本文利用16家上市銀行2011-2013年的報表數(shù)據(jù)，分析歸納商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務發(fā)展特點，深入剖析同業(yè)業(yè)務迅猛發(fā)展的原因，探討同業(yè)業(yè)務的發(fā)展規(guī)范和監(jiān)管對策。

一、我國銀行同業(yè)業(yè)務發(fā)展狀況

（一）業(yè)務規(guī)?？焖僭鲩L，同業(yè)業(yè)務已成為銀行資產(chǎn)運用和資金來源的重要渠道。從總量增長角度，16家上市銀行同業(yè)資產(chǎn)與同業(yè)負債總體呈上行趨勢，同業(yè)資產(chǎn)從2011年的5.25萬億元增長至2013年的10.21萬億元，增幅94.48%，年均增幅24.82%，高于總資產(chǎn)年均增幅10.59個百分點。同業(yè)負債從7.08萬億元增長至12.56萬億元，增幅77.40%，年均增長21.06%，高于總負債年均增幅7.07個百分點。同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重震蕩上行，2012年2季度達到峰值13.47%，隨后比重逐步減少。同業(yè)負債占總負債比重先增后減，2012年4季度達到峰值15.09%，隨后所占比重逐步回落。

（二）同業(yè)資產(chǎn)和同業(yè)負債的結構變化。上市銀行同業(yè)資產(chǎn)中主要為買入返售金融資產(chǎn)，平均占比超過50%。具體來看：存放同業(yè)款項規(guī)模先增后減，2012年2季度達到峰值4.22萬億元后快速回落。拆出資金2011年快速增長，年初為0.73萬億元，年末1.97萬億元，增長1.69倍，2012年以后規(guī)?；颈３植蛔?。買入返售金融資產(chǎn)總體呈波動上行趨勢。2013年末同業(yè)資產(chǎn)10.21萬億元，其中存放同業(yè)款項2.65萬億元，占比25.95%，拆出資金2.19萬億，占比21.52%，買入返售金融資產(chǎn)5.37萬億，占比52.53%。

同業(yè)負債中規(guī)模最大的主要為同業(yè)存放款項。拆入資金與賣出回購金融資產(chǎn)規(guī)模較小，占比低，統(tǒng)計期內(nèi)合計占比最高未超過25%。具體來看：同業(yè)存放款項2011年增幅明顯，2012-2013年增幅較小。拆入資金增長較快，2011年年初為0.67萬億元，2013年年末1.70萬億元，增長1.53倍。賣出回購金融資產(chǎn)也有較大增長，2011-2013年增長96.87%。2013年末同業(yè)負債12.56萬億元，其中同業(yè)存放款項9.61萬億，占比76.49%，拆入資金1.70萬億元，占比13.54%，賣出回購金融資產(chǎn)1.25萬億元，占比9.97%。

2013年末上市銀行賣出回購金融資產(chǎn)不到買入返售金融資產(chǎn)余額的1/4，表明大量資金以同業(yè)存放的形式流入上市銀行，而上市銀行通過買入返售交易將資金投向非上市銀行和其他金融機構。

（三）不同類型銀行同業(yè)業(yè)務變化情況。不同類型銀行同業(yè)資產(chǎn)均反映先增后減的趨勢，在2012年之前同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重逐步上升，隨后比重逐步降低。大型國有商業(yè)銀行1（5家）同業(yè)資產(chǎn)所占比重較低，不超過10%，而股份制銀行2（8家）、城市商業(yè)銀行3（3家）同業(yè)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較高，介于15%-25%之間，反映出股份制銀行、城市商業(yè)銀行更重視同業(yè)資產(chǎn)業(yè)務發(fā)展。

大型國有商業(yè)銀行同業(yè)負債占負債總額比重先增后減，小幅波動，基本保持穩(wěn)定。而股份制銀行、城市商業(yè)銀行同業(yè)負債呈波動上行趨勢，2013年末股份制銀行同業(yè)負債所占比重接近25%，而3家地方城市商業(yè)銀行比重超過30%，反映了這兩類銀行更依賴于同業(yè)負債進行規(guī)模擴張。

二、同業(yè)業(yè)務迅猛發(fā)展的深層次原因

（一）同業(yè)業(yè)務是多層次資本市場發(fā)展的必然趨勢。當前利率市場化加速、商業(yè)銀行息差收窄、信貸規(guī)模受限、資本約束和外部監(jiān)管不斷加強， 新增信貸遠遠不足以滿足實體經(jīng)濟發(fā)展的需要，客觀上要求有其他形式的融資來予以補充和滿足。由于銀行同業(yè)業(yè)務能夠橫跨信貸市場、貨幣市場、債券市場和資本市場，其綜合性、交叉性的業(yè)務特質(zhì)使之極具創(chuàng)新活力。且同業(yè)業(yè)務兼具資本節(jié)約、規(guī)模盈利、信貸轉(zhuǎn)移等優(yōu)勢，促使同業(yè)業(yè)務成為商業(yè)銀行重點發(fā)展趨勢。

（二）同業(yè)業(yè)務的資本節(jié)約優(yōu)勢。對于銀行而言，同業(yè)業(yè)務相較一般貸款業(yè)務有以下幾個特點：一是降低資本約束，同業(yè)業(yè)務風險權重低，根據(jù)新頒布的《商業(yè)銀行資本管理辦法》，對我國其它商業(yè)銀行債權的風險權重為25%，其中原始期限三個月以內(nèi)（含）債權的風險權重為20% ，消耗核心資本較少。因此銀行傾向于配置低資本占用的同業(yè)資產(chǎn)來降低風險系數(shù)，提升收益水平。二是同業(yè)負債無需繳納準備金。同業(yè)存款中（除保險公司和金融控股公司外）其他金融同業(yè)存款沒有準備金要求。三是同業(yè)業(yè)務沒有撥備覆蓋率，不受撥貸比束縛，繞開存貸比考核指標。

（三）同業(yè)業(yè)務做大資產(chǎn)規(guī)模、提升盈利水平優(yōu)勢。近幾年，銀行體系流動性寬松，信貸額度管制相對嚴格，導致資金大量配置在資金業(yè)務上。對于中小銀行，同業(yè)業(yè)務可以相對便利地擴大銀行資產(chǎn)負債表，通過發(fā)行銀行理財資金或拆入同業(yè)市場短期資金，以“買入返售金融資產(chǎn)”的方式迅速擴大資產(chǎn)規(guī)模。同時同業(yè)業(yè)務可以提升多元化收入來源，同業(yè)業(yè)務的息差小于存貸款息差，但同業(yè)業(yè)務是批發(fā)業(yè)務，金額大且較為集中，相比零售銀行業(yè)務更具有規(guī)模效應。同業(yè)業(yè)務因資本占用少、業(yè)務方式靈活、綜合收益可觀。

（四）同業(yè)業(yè)務的監(jiān)管套利、信貸轉(zhuǎn)移通道優(yōu)勢。同業(yè)業(yè)務對商業(yè)銀行是一種通道創(chuàng)新業(yè)務，銀行可以利用信托、證券、基金、財務公司等渠道，采取一系列的協(xié)議安排，規(guī)避法規(guī)限制，尋找監(jiān)管套利空間，將信貸資產(chǎn)出“表”，節(jié)省信貸額度，滿足監(jiān)管要求和客戶融資需求。

三、同業(yè)業(yè)務發(fā)展中存在的風險

商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務快速增長有其客觀背景和現(xiàn)實需要，但也存在發(fā)展不規(guī)范、規(guī)避監(jiān)管、期限錯配增大和信息不透明等問題，在一定程度上削弱了宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管效果，存在風險隱患。

一是發(fā)展不規(guī)范，規(guī)避監(jiān)管。部分銀行機構利用同業(yè)業(yè)務不繳存存款準備金、節(jié)約資本和撥備、不受存貸比約束以及交易對手互利等特點規(guī)避宏觀調(diào)控和監(jiān)管要求。如利用同業(yè)業(yè)務通過信托受益權、票據(jù)等各種渠道投入房地產(chǎn)開發(fā)、地方融資平臺、產(chǎn)能過剩等融資受限行業(yè)。

二是期限錯配不斷加大。為了提升盈利水平，不少金融機構通過較低成本借入短期同業(yè)資金，再投資于期限長、收益高的資產(chǎn)來獲取超額收益，期限錯配不斷增加，使得商業(yè)銀行流動性風險激增。

三是部分同業(yè)業(yè)務透明度低，會計核算不規(guī)范，加大了風險監(jiān)測和監(jiān)管難度。

四是風險傳染性的增強。金融機構間資金聯(lián)動性增強，部分同業(yè)業(yè)務通過多層“通道”包裝，結構復雜，資金劃轉(zhuǎn)頻繁，造成金融機構整體資產(chǎn)規(guī)模虛增，局部風險事件會通過同業(yè)鏈條快速擴散，引發(fā)交叉性風險傳染。

四、政策建議

（一）商業(yè)銀行應樹立穩(wěn)健經(jīng)營的理念， 控制同業(yè)業(yè)務規(guī)模適量。商業(yè)銀行應根據(jù)自身發(fā)展戰(zhàn)略、客戶群體、目標定位等控制同業(yè)業(yè)務總量在合適的范圍之內(nèi)，按照穩(wěn)健經(jīng)營、合規(guī)管理的原則，進行同業(yè)業(yè)務產(chǎn)品創(chuàng)新，控制同業(yè)業(yè)務規(guī)模適度增長，保持整體業(yè)務的健康、可持續(xù)發(fā)展。

（二）商業(yè)銀行應合理控制與管理同業(yè)業(yè)務的期限錯配。商業(yè)銀行應根據(jù)業(yè)務規(guī)模、性質(zhì)、復雜程度及風險狀況，運用適當方法和模型，對其在正常和壓力情景下未來不同時間段的資產(chǎn)負債期限錯配引起的流動性風險進行分析，合理控制錯配期限，要從過去簡單的存貸比管理，向全口徑的資產(chǎn)負債比例管理轉(zhuǎn)變。

（三）商業(yè)銀行應加強同業(yè)管理，順應市場周期。商業(yè)銀行應按照“實質(zhì)重于形式”的會計核算原則進行會計處理，加強同業(yè)業(yè)務操作規(guī)范，披露透明性。由商業(yè)銀行總行實施同業(yè)業(yè)務集中授信和動態(tài)管理。加強對市場流動性變化趨勢的研究，宏觀微觀結合、整體局部結合，加強預警，同時做好應急預案。

（四）監(jiān)管部門應弱化存貸比指標。存貸比指標、存款準備金制度都是控制商業(yè)銀行流動性風險的手段辦法，存款準備金制度相對完善，隨著商業(yè)銀行市場化運作，風險自擔，存貸比指標的實際意義漸趨淡化，建議監(jiān)管部門弱化存貸比指標。

（五）監(jiān)管部門應持續(xù)推進信貸資產(chǎn)證券化。銀行有風險管理、調(diào)節(jié)資產(chǎn)負債表、平衡風險集中度的需要，目前信貸資產(chǎn)證券化僅處于小規(guī)模、小范圍的試點，金融資產(chǎn)證券化的發(fā)行量僅有600多億元，相對于銀行70多萬億元的總信貸資產(chǎn)實在是微乎其微。監(jiān)管部門只有推動資產(chǎn)證券化健康發(fā)展，才能從根本上堵住銀行利用同業(yè)規(guī)避監(jiān)管，挪信貸資產(chǎn)出“表”。

（六）監(jiān)管部門應切實防范同業(yè)業(yè)務金融風險。監(jiān)管部門應切實防范同業(yè)業(yè)務金融風險，同業(yè)業(yè)務的整體規(guī)模大、速度增長快、創(chuàng)新產(chǎn)品多，同時又橫跨多層次市場，資金鏈條長，已經(jīng)形成了業(yè)務發(fā)展不規(guī)范，信息透明度低監(jiān)管滯后，風險等級高等問題，一旦某個環(huán)節(jié)發(fā)生風險，極易引發(fā)交叉性風險傳染。監(jiān)管部門應加強同業(yè)業(yè)務信息披露核實，完善金融統(tǒng)計制度，對于弄虛作假，擾亂市場合規(guī)經(jīng)營秩序的行為要嚴肅處理。

近期監(jiān)管部門又出臺《關于規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務的通知》（127號文），叫停三方買入返售或賣出回購，嚴格限制第三方金融機構信用擔保介入買入返售（賣出回購）和同業(yè)投資業(yè)務等，進一步規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務。加強金融監(jiān)管是國際大趨勢，因此監(jiān)管部門更應用發(fā)展的眼光夯實和完善基礎制度，用市場的力量來調(diào)節(jié)。

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