一、利率市場化的內(nèi)涵

利率市場化是指利率的決定權(quán)交給市場、由市場主體自主決定利率的過程。在利率市場化條件下，如果市場競爭充分，則任何單一的經(jīng)濟(jì)主體都不可能成為利率的單方面制定者，而只能是利率的接受者。

利率市場化至少應(yīng)該包括如下內(nèi)容。

（一）金融交易主體享有利率決定權(quán)。金融活動(dòng)不外乎是資金盈余部門和赤字部門之間進(jìn)行的資金交易活動(dòng)。金融交易主體應(yīng)該有權(quán)對(duì)其資金交易的規(guī)模、價(jià)格、償還期限、擔(dān)保方式等具體條款進(jìn)行討價(jià)還價(jià)，討價(jià)還價(jià)的方式可能是面談：L招標(biāo)，也可能是資金供求雙方在不同客戶或者服務(wù)提供商之間反復(fù)權(quán)衡和選擇。

（二）利率的數(shù)量結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)應(yīng)由市場自發(fā)選擇。同任何商品交易一樣，金融交易同樣存在批發(fā)與零售的價(jià)格差別；與其不同的是，資金交易的價(jià)格還應(yīng)該存在期限差別和風(fēng)險(xiǎn)差別。利率計(jì)劃當(dāng)局既無必要也無可能對(duì)利率的數(shù)量結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行科學(xué)準(zhǔn)確的測算。相反，金融交易的雙方應(yīng)該有權(quán)就某一項(xiàng)交易的具體數(shù)量(或稱規(guī)模)、期限、風(fēng)險(xiǎn)及其具體利率水平達(dá)成協(xié)議，從而為整個(gè)金融市場合成一個(gè)具有代表性的利率數(shù)量結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。

（三）同業(yè)拆借利率或短期國債利率將成為市場利率的基本指針。從微觀層面上看，市場利率比計(jì)劃利率檔次更多，結(jié)構(gòu)更為復(fù)雜，市場利率水平只能根據(jù)一種或幾種市場交易量大、為金融交易主體所普遍接受的利率來確定。根據(jù)其他國家的經(jīng)驗(yàn)，同業(yè)拆借利率或者長期國債利率是市場上交易量最大、信息披露最充分從而也是最有代表性的市場利率，它們將成為制定其他一切利率水平的基本標(biāo)準(zhǔn)，也是衡量市場利率水平漲跌的基本依據(jù)。

摘要：萬類霜天競自由。利率市場化是一個(gè)世界性的問題，自20世紀(jì)70年代以來，對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌中包括利率市場化在內(nèi)的金融體系市場化就作為“不得不玩的一個(gè)游戲”(theonlygameintown)風(fēng)行全球，并正在中國大地上蓬勃進(jìn)行。中國利率的決定和傳導(dǎo)機(jī)制正在發(fā)生深刻的變化，改革已進(jìn)入到存貸款利率市場化的最后攻堅(jiān)階段，利率市場化改革的階段性目標(biāo)基本得以實(shí)現(xiàn)。為確保我國利率市場化改革活動(dòng)按照適應(yīng)金融資源特征、符合金融可持續(xù)發(fā)展思路進(jìn)行，在此承前啟后的重要時(shí)刻，對(duì)中國利率市場化改革進(jìn)行階段性評(píng)價(jià)具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義，它將在某種意義上指導(dǎo)甚或決定著我國利率市場化改革剩余道路的前進(jìn)方向、路徑選擇和制度安排。

一、我國利率市場化改革總體評(píng)析

利率市場化是一個(gè)國家金融深化質(zhì)的標(biāo)志，是提高金融市場化程度的重要一環(huán)，它不僅是利率定價(jià)機(jī)制的深刻轉(zhuǎn)變，而且是金融深化的前提條件和核心內(nèi)容。利率市場化首先是一個(gè)過程，是一個(gè)逐步實(shí)現(xiàn)利率定價(jià)機(jī)制由政府或貨幣當(dāng)局管制向市場決定的轉(zhuǎn)變過程，是一個(gè)利率體制和利率決定機(jī)制變遷的過程，隨著這一過程的不斷深化，整個(gè)利率體系由借貸雙方根據(jù)市場供求關(guān)系決定的利率的比例越來越多，由政府或貨幣當(dāng)局直接干預(yù)的成分越來越小。從范圍過程來看，即是從部分利率市場化向全部利率市場化過渡的過程；從程度過程來看，即是從較低程度的利率市場化向較高程度的利率市場化轉(zhuǎn)變的過程；從階段過程來看，完整的利率市場化過程包括利率市場化準(zhǔn)備、利率市場化進(jìn)展和利率市場化成熟三個(gè)階段。作為一個(gè)動(dòng)態(tài)過程，利率市場化從時(shí)間上觀察，在短期內(nèi)利率可能會(huì)維持在相對(duì)穩(wěn)定的水平上，但從長期來看，其變動(dòng)由市場貨幣供求決定。同時(shí)，利率市場化又是一種狀態(tài)，是一種金融生態(tài)的可持續(xù)狀態(tài)，在理論上是指利率能否靈敏地反映資金供求狀況，其衡量標(biāo)志主要是金融機(jī)構(gòu)有沒有確定利率的自主權(quán)；作為其階段性目標(biāo)，利率調(diào)整頻度以及浮動(dòng)幅度，也是衡量利率市場化的重要指標(biāo)，其最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)社會(huì)資金及社會(huì)資源的優(yōu)化配置、金融經(jīng)濟(jì)的和諧發(fā)展與可持續(xù)發(fā)展。

利率市場化作為一項(xiàng)既涉及金融體制改革，又涵蓋了經(jīng)濟(jì)體制改革的系統(tǒng)性改革，中國經(jīng)濟(jì)特定的體制背景和金融環(huán)境決定了中國利率市場化改革的長期性、多樣性和復(fù)雜性。利率市場化的長期性是指始于1978年的中國利率市場化的過程，直至1996年6月，才真正揭開了我國利率市場化改革的第一幕，放開了銀行間同業(yè)拆借市場利率；直至2000年9月21日，才邁出具有真正實(shí)質(zhì)性的第一步，實(shí)現(xiàn)外幣貸款利率的市場化；到目前為止才基本走到了存貸款利率市場化的最后攻堅(jiān)和破解階段，這不僅與激進(jìn)式改革相差甚遠(yuǎn)，與中國經(jīng)濟(jì)其它領(lǐng)域的漸進(jìn)改革比較，利率體制改革也是滯后的。利率市場化的多樣性是指利率市場化的改革模式、體系內(nèi)涵、程度范圍、次序安排等是層多面廣、不一而同的，既有利率市場化內(nèi)涵的多樣化，包括利率決定的市場化、利率傳導(dǎo)的市場化和利率形成機(jī)制的市場化；也有利率市場化體系的多樣化，包括中央銀行基準(zhǔn)利率市場化、金融機(jī)構(gòu)法定存貸款利率市場化、銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上部分均得以實(shí)現(xiàn)市場化，才是真正實(shí)現(xiàn)利率市場化。利率市場化的復(fù)雜性是指衍生于融資活動(dòng)的利率制度與金融產(chǎn)權(quán)制度、金融市場建設(shè)、社會(huì)信用體系建設(shè)等錯(cuò)綜交雜，相伴相隨，無論是對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)社會(huì)，還是對(duì)銀行、企業(yè)和個(gè)人，都將產(chǎn)生較為深遠(yuǎn)的影響。由于與中國市場經(jīng)濟(jì)改革相符合的金融產(chǎn)權(quán)制度約束的弱化、金融市場機(jī)制及結(jié)構(gòu)的不完善、中國企業(yè)和銀行的不完全市場化、金融救援機(jī)制的不健全等障礙的存在，不可避免地給中國利率市場化未來的改革增添了變數(shù)和難度。

二、我國利率市場化改革進(jìn)程評(píng)析

從1978年起，我國開始了對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體制的改革，金融體制改革隨之進(jìn)行。利率體制改革作為金融體制改革的重要內(nèi)容之一也在逐步深化，根據(jù)利率走勢和利率改革內(nèi)容，可將我國利率改革分為前期的調(diào)整利率水平和結(jié)構(gòu)、改革利率生成機(jī)制和利率市場化快速推進(jìn)等三個(gè)階段。在調(diào)整利率水平和結(jié)構(gòu)階段（1978年—1993年）：經(jīng)過近15年的改革，基本改變了負(fù)利率和零利差的現(xiàn)象，偏低的利率水平逐步得到糾正，利率期限檔次和種類得到合理設(shè)定，利率水平和利率結(jié)構(gòu)得到了不同程度的改善，銀行部門的利益逐步得到重視。在改革利率生成機(jī)制階段（1993年—1996年）：利率改革主要任務(wù)是不斷通過擴(kuò)大利率浮動(dòng)范圍，放松對(duì)利率的管制，促使利率水平在調(diào)整市場行為中發(fā)揮作用，以逐步建立一個(gè)有效宏觀調(diào)控的利率管理體制。中央銀行的基準(zhǔn)利率水平和結(jié)構(gòu)是金融市場交易主體確定利率水平和結(jié)構(gòu)的參照系，中央銀行主要是根據(jù)社會(huì)平均利潤率、資金供求狀況、通貨膨脹率和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變化及世界金融市場利率水平，合理確定基準(zhǔn)利率，利率逐漸被作為調(diào)節(jié)金融資源配置的重要手段，成為國家對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的杠桿。但在此期間，我國的利率管理權(quán)限仍然是高度集中的。在利率市場化快速推進(jìn)階段（1996年—至今）：從1996年開始，中央銀行才在利率市場化方面進(jìn)行了一些根本性的嘗試和探索，推出一些新的舉措，其目的在于建立一種由中央銀行引導(dǎo)市場利率的新型體制，實(shí)現(xiàn)利率管理直接調(diào)控向間接調(diào)控的過渡。同業(yè)拆借利率、貼現(xiàn)率與再貼現(xiàn)率、政策性銀行金融債券發(fā)行利率、國債發(fā)行利率、3000萬元以上和期限在5年以上的保險(xiǎn)公司存款利率、外幣貸款利率、300萬元美元（或等值的其他外幣）以上外幣定期存款利率先后得以放開，開展了利率衍生工具試點(diǎn)，銀行間市場利率基本實(shí)現(xiàn)市場化，金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場化機(jī)制正在逐步增強(qiáng)和深化。盡管部分金融市場的利率市場化程度大大提高，但利率市場化改革的進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束。其主要表現(xiàn)特征如下：

中國人民銀行研究局局長謝平:到目前為止,中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行當(dāng)中始終沒有解決政府和市場的關(guān)系這個(gè)問題,這是我們在具體工作當(dāng)中碰到的比較尖銳的問題。也就是說,在中國,盡管市場經(jīng)濟(jì)進(jìn)展到現(xiàn)在,政府究竟哪些事情能干,哪些事情不能干,實(shí)際上還不是很清楚。現(xiàn)在采取的許多宏觀經(jīng)濟(jì)措施還是政府主導(dǎo)的,比如積極的財(cái)政政策、三年國企解困、債轉(zhuǎn)股、開發(fā)大西北、發(fā)債1000億、配套貸款1000億、限產(chǎn)壓庫等等。這些宏觀政策實(shí)際上都暗含一個(gè)前提,政府是可以駕馭市場經(jīng)濟(jì)的。實(shí)際上,這個(gè)前提本身不存在。為什么呢?一個(gè)很重要的前提是,政府在市場經(jīng)濟(jì)情況下,已經(jīng)不可能、沒有這個(gè)能力、沒有這個(gè)信息、沒有這個(gè)知識(shí)、沒有這個(gè)資源來確保經(jīng)濟(jì)運(yùn)行逼近多重目標(biāo)。對(duì)于一些經(jīng)濟(jì)總量,比方說總投資、總消費(fèi)、總股價(jià)、總價(jià)格水平、總儲(chǔ)蓄,政府目前也沒有辦法確保它們的總量和速度。

第二,有關(guān)金融改革。目前,對(duì)金融改革的不同學(xué)術(shù)觀點(diǎn)相當(dāng)多,存在很多爭議。金融改革進(jìn)展到現(xiàn)在,實(shí)際上剩下的是三個(gè)比較簡單的問題:國有商業(yè)銀行改革、利率自由化、人民幣可兌換。中國金融改革的順序和其它國家相反,我國是金融改革都改完了,最后利率還沒有市場化。別的國家金融改革的第一個(gè)階段就是利率市場化。從中國整個(gè)價(jià)格體系來看,所有的價(jià)格基本上都放開了,唯獨(dú)利率價(jià)格目前還是管著的。能不能管得住是個(gè)問題。

第三,在中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中,貨幣政策效果有多大?這兩年來,原來覺得財(cái)政政策可以引致出需求來,現(xiàn)在看來也不如想象的那么多,特別是在消費(fèi)和非國有投資的增加方面,引致出來的總需求也不是那么大。貨幣政策究竟在中國有多大作用?現(xiàn)在看來,貨幣政策在中國是困難重重?；A(chǔ)貨幣增加比較慢,基礎(chǔ)貨幣投放的渠道比較堵塞。利率已經(jīng)連續(xù)7次下降。1年期存款的名義利率已經(jīng)到了2．25%,名義利率已經(jīng)基本降到谷底。盡管通貨膨脹率是-3%,實(shí)際利率是5．5%,但一個(gè)國家的名義利率不可能再低。其它政策,如公開市場政策也不行。工農(nóng)中建現(xiàn)在手中拿的國庫券是最好的資產(chǎn),不可能賣給央行。擴(kuò)大再貸款,現(xiàn)在大家不要你的再貸款,這也比較困難。

國民經(jīng)濟(jì)研究所所長樊綱:講兩個(gè)問題。第一個(gè)問題是中國宏觀經(jīng)濟(jì)與金融改革。在過去20年中國經(jīng)濟(jì)改革和結(jié)構(gòu)變化中,最大的變化是我們發(fā)展起了一個(gè)很大的非國有部門,它占74%的工業(yè)增加值,63%的GDP。但是,我們沒有發(fā)展非國有的金融機(jī)構(gòu),這是一個(gè)大問題。非國有機(jī)構(gòu)在整個(gè)金融資產(chǎn)中所占的比重不到20%,這還算上那些國有股份制企業(yè)。自然產(chǎn)生的問題是,創(chuàng)造了不到40%國民總產(chǎn)值的國有部門占有著大多數(shù)的金融資產(chǎn),而創(chuàng)造了70%產(chǎn)值的非國有部門占有著少部分的金融資產(chǎn)。這就產(chǎn)生了雙重問題。一方面,國有企業(yè)壞債發(fā)展到了難以容忍的地步。另一方面,非國有經(jīng)濟(jì)的融資渠道不暢,發(fā)展受到融資的限制。1998年中央政府、中央銀行積極鼓勵(lì)銀行向中小企業(yè)、非國有企業(yè)貸款。但是1998年盡管增量有所增加,但非國有經(jīng)濟(jì)總的感覺是融資渠道在收縮、在下降。因此,1998年非國有投資第一次出現(xiàn)歷史上下降的局面。一方面,國有企業(yè)已經(jīng)難以為繼;另一方面,非國有經(jīng)濟(jì)也不能發(fā)展。因此,當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的問題確實(shí)直接和金融體制的問題相關(guān)。從這個(gè)角度來看,要想根本解決問題,金融改革是當(dāng)務(wù)之急。

怎么實(shí)現(xiàn)金融體制的改革呢?中國改革的一個(gè)重要經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)是,你想改革這個(gè)體制,第一步要做的是去發(fā)展新的東西,而不是先去改舊的東西。第二,沒有新體制的發(fā)展,沒有競爭的發(fā)展,是不會(huì)改革的。國有經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在之所以改革,是因?yàn)榉菄薪?jīng)濟(jì)的很大發(fā)展,市場競爭的很大發(fā)展,逼著它去改革。金融體制也是這樣,金融體制現(xiàn)在最缺的是競爭。現(xiàn)在很多人寄希望于開放和外資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入。對(duì)外開放了,對(duì)內(nèi)競爭怎么發(fā)展。而且對(duì)內(nèi)競爭的發(fā)展能夠培養(yǎng)對(duì)金融市場的管理水平,能更好地應(yīng)付國外歷史悠久的機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國后的管理問題。我認(rèn)為,現(xiàn)在從金融改革的角度來看,發(fā)展非國有金融機(jī)構(gòu)、非國有銀行和非國有金融應(yīng)該作為首要的任務(wù)來做。這件事情做好了,其它很多事情會(huì)跟上,包括國有企業(yè)的改革、國有銀行的改革。最近我們作了一些調(diào)研。浙江有些信用社是真正私人的信用社,壞帳率為0．06%。地方的中小銀行之所以能更好地為中小企業(yè)服務(wù),是因?yàn)樗\(yùn)用了許多地方的信息,它的交易成本可以很低,效率可以很高。因此,第一步是創(chuàng)造競爭性的環(huán)境。

第二個(gè)問題是關(guān)于貨幣政策和宏觀政策的運(yùn)用問題。貨幣政策現(xiàn)在的效果確實(shí)有限,其基本原因就是剛才所說的,因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在的通貨緊縮、宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況恰恰是由于金融體制的問題造成的。但是,貨幣政策效果不大,并不是說不需要貨幣政策的配合。即使搞財(cái)政政策,也需要貨幣政策的配合。這一點(diǎn),我們需要有所認(rèn)識(shí)。謝平剛才講過,財(cái)政發(fā)債券,銀行巴不得拿債券,它可以當(dāng)好資產(chǎn),一年就可以不干事了。然后基礎(chǔ)貨幣不能增加,債券就有了擠出效應(yīng),政府投資的增加實(shí)際上擠掉了一部分私人部門投資的增加,因?yàn)檎顿Y等于把貸款吸過去了,而基礎(chǔ)貨幣并沒有增加。如果可以通過其它渠道,比如增加基礎(chǔ)貨幣來發(fā)債券。因此,在此提出的問題是財(cái)政政策和貨幣政策的配合問題。當(dāng)然,這是一個(gè)比較具體的技術(shù)操作問題,也是這幾年在宏觀政策研究和操作方面值得吸取的教訓(xùn)和值得進(jìn)一步研究的問題。

一、國債市場功能不全影響了利率市場化進(jìn)程

從20世紀(jì)80年代初到現(xiàn)在，我國國債市場在籌集資金，支持國家重點(diǎn)大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，保持適度的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度等方面發(fā)揮了巨大的作用，特別是1997年以后，國債已成為我國實(shí)施積極財(cái)政政策，治理經(jīng)濟(jì)衰退的重要支撐手段。但是，國債市場在調(diào)節(jié)功能、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能方面相當(dāng)滯后，將嚴(yán)重影響我國利率市場化的進(jìn)程。

（一）國債市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不全

目前我國國債發(fā)行利率和二級(jí)市場上國債流通收益率均未完全實(shí)現(xiàn)市場化，完整的國債收益率曲線還沒有形成，國債市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能由于下列原因受到了嚴(yán)重限制。

第一，目前我國國債發(fā)行市場不完善，市場化程度不高，影響了市場基準(zhǔn)利率的形成。（1）1997年6月，人民銀行下令所有商業(yè)銀行退出交易所市場，并組建了銀行間債券券市場，市場參與者主要為商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司及中央銀行。從1998年在銀行間債券市場上發(fā)行債券以來，主要競標(biāo)人基本集中于商業(yè)銀行，尤其是國有四大商業(yè)銀行，而且這種招標(biāo)的標(biāo)位幅度狹窄，投標(biāo)者投標(biāo)的空間有限，其招標(biāo)的范圍受到了很大的限制，必然使國債發(fā)行利率的市場化程度大打折扣。（2）債券沒有做到均衡、滾動(dòng)發(fā)行，發(fā)行計(jì)劃的不夠及時(shí)和詳細(xì)。這些都違背市場化原則，是一種不完全的壟斷市場，必然會(huì)出現(xiàn)壟斷價(jià)格，不利于市場發(fā)行價(jià)格的發(fā)現(xiàn)。國債發(fā)行市場上形成的利率還不能準(zhǔn)確地反映市場資金的供求狀況和人們對(duì)未來利率走勢的預(yù)期，阻礙了市場基準(zhǔn)利率的形成。（3）國債發(fā)行市場缺乏超長期固定利率國債的市場運(yùn)作，使國債收益率曲線難以形成。我國財(cái)政近兩年來發(fā)行了許多浮息國債，如2000年財(cái)政部發(fā)行7年以上國債幾乎全是浮息國債，全年共發(fā)行7期計(jì)1692億元，占可流通國債總額的67%.浮息國債利率存續(xù)期間（Duration）很短，類似于短期國債，但其流動(dòng)性很差，大量發(fā)行不利于國債流通市場的發(fā)展，特別是浮息國債利率緊緊盯住一年期銀行存款利率作固定利差的“浮動(dòng)”的做法和10年期以上固定利息國債的缺乏，完整的國債收益率曲線難以形成，市場對(duì)新債的定價(jià)存在著明顯爭議，國債利率還做不到成為其他有價(jià)證券的定價(jià)依據(jù)與基準(zhǔn)。

第二，國債流通市場的分割，阻礙了統(tǒng)一的國債市場利率的形成。目前國內(nèi)存在證券交易所債券市場和銀行間債券市場相互割裂的局面，這種分割狀態(tài)使得各個(gè)債券市場之間、債券市場和資本市場之間的利率缺乏內(nèi)在的聯(lián)系，導(dǎo)致同一個(gè)國債品種形成的利率水平存在較大差別，缺乏統(tǒng)一的資金供求信息，難以形成真實(shí)反映市場資金供求狀況的統(tǒng)一市場基準(zhǔn)利率。從總體上來看，交易所國債市場的平均收益率比銀行間債券市場利率要高。如2000年上交所債券市場回購月加權(quán)平均利率水平比銀行間債券市場回購利率高出1.3個(gè)百分點(diǎn)左右，從全年平均水平看，銀行間短期債券平均收益率在2.45%左右，長期附息債券平均收益率在2.82%左右的水平，上交所債券市場債券年平均收益率在3%以上。在這種情況下，中央銀行很難從相互割裂的各個(gè)市場中找到有效的反映整個(gè)市場資金供求狀況的市場基準(zhǔn)利率，來為中央銀行利率的調(diào)整乃至公開市場操作提供參考，如果從其中一個(gè)割裂的分市場著手進(jìn)行調(diào)控，則不但達(dá)不到宏觀總量的調(diào)控目標(biāo)，甚至?xí)l(fā)生反作用。這種相互分割的國債市場不可能成為觀察整個(gè)市場利率走勢的窗口。

萬類霜天競自由。利率市場化是一個(gè)世界性的問題，自20世紀(jì)70年代以來，對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌中包括利率市場化在內(nèi)的金融體系市場化就作為“不得不玩的一個(gè)游戲”(theonlygameintown)風(fēng)行全球，并正在中國大地上蓬勃進(jìn)行。中國利率的決定和傳導(dǎo)機(jī)制正在發(fā)生深刻的變化，改革已進(jìn)入到存貸款利率市場化的最后攻堅(jiān)階段，利率市場化改革的階段性目標(biāo)基本得以實(shí)現(xiàn)。為確保我國利率市場化改革活動(dòng)按照適應(yīng)金融資源特征、符合金融可持續(xù)發(fā)展思路進(jìn)行，在此承前啟后的重要時(shí)刻，對(duì)中國利率市場化改革進(jìn)行階段性評(píng)價(jià)具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義，它將在某種意義上指導(dǎo)甚或決定著我國利率市場化改革剩余道路的前進(jìn)方向、路徑選擇和制度安排。

一、我國利率市場化改革總體評(píng)析

利率市場化是一個(gè)國家金融深化質(zhì)的標(biāo)志，是提高金融市場化程度的重要一環(huán)，它不僅是利率定價(jià)機(jī)制的深刻轉(zhuǎn)變，而且是金融深化的前提條件和核心內(nèi)容。利率市場化首先是一個(gè)過程，是一個(gè)逐步實(shí)現(xiàn)利率定價(jià)機(jī)制由政府或貨幣當(dāng)局管制向市場決定的轉(zhuǎn)變過程，是一個(gè)利率體制和利率決定機(jī)制變遷的過程，隨著這一過程的不斷深化，整個(gè)利率體系由借貸雙方根據(jù)市場供求關(guān)系決定的利率的比例越來越多，由政府或貨幣當(dāng)局直接干預(yù)的成分越來越小。從范圍過程來看，即是從部分利率市場化向全部利率市場化過渡的過程；從程度過程來看，即是從較低程度的利率市場化向較高程度的利率市場化轉(zhuǎn)變的過程；從階段過程來看，完整的利率市場化過程包括利率市場化準(zhǔn)備、利率市場化進(jìn)展和利率市場化成熟三個(gè)階段。作為一個(gè)動(dòng)態(tài)過程，利率市場化從時(shí)間上觀察，在短期內(nèi)利率可能會(huì)維持在相對(duì)穩(wěn)定的水平上，但從長期來看，其變動(dòng)由市場貨幣供求決定。同時(shí)，利率市場化又是一種狀態(tài)，是一種金融生態(tài)的可持續(xù)狀態(tài)，在理論上是指利率能否靈敏地反映資金供求狀況，其衡量標(biāo)志主要是金融機(jī)構(gòu)有沒有確定利率的自主權(quán)；作為其階段性目標(biāo)，利率調(diào)整頻度以及浮動(dòng)幅度，也是衡量利率市場化的重要指標(biāo)，其最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)社會(huì)資金及社會(huì)資源的優(yōu)化配置、金融經(jīng)濟(jì)的和諧發(fā)展與可持續(xù)發(fā)展。

利率市場化作為一項(xiàng)既涉及金融體制改革，又涵蓋了經(jīng)濟(jì)體制改革的系統(tǒng)性改革，中國經(jīng)濟(jì)特定的體制背景和金融環(huán)境決定了中國利率市場化改革的長期性、多樣性和復(fù)雜性。利率市場化的長期性是指始于1978年的中國利率市場化的過程，直至1996年6月，才真正揭開了我國利率市場化改革的第一幕，放開了銀行間同業(yè)拆借市場利率；直至2000年9月21日，才邁出具有真正實(shí)質(zhì)性的第一步，實(shí)現(xiàn)外幣貸款利率的市場化；到目前為止才基本走到了存貸款利率市場化的最后攻堅(jiān)和破解階段，這不僅與激進(jìn)式改革相差甚遠(yuǎn)，與中國經(jīng)濟(jì)其它領(lǐng)域的漸進(jìn)改革比較，利率體制改革也是滯后的。利率市場化的多樣性是指利率市場化的改革模式、體系內(nèi)涵、程度范圍、次序安排等是層多面廣、不一而同的，既有利率市場化內(nèi)涵的多樣化，包括利率決定的市場化、利率傳導(dǎo)的市場化和利率形成機(jī)制的市場化；也有利率市場化體系的多樣化，包括中央銀行基準(zhǔn)利率市場化、金融機(jī)構(gòu)法定存貸款利率市場化、銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上部分均得以實(shí)現(xiàn)市場化，才是真正實(shí)現(xiàn)利率市場化。利率市場化的復(fù)雜性是指衍生于融資活動(dòng)的利率制度與金融產(chǎn)權(quán)制度、金融市場建設(shè)、社會(huì)信用體系建設(shè)等錯(cuò)綜交雜，相伴相隨，無論是對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)社會(huì)，還是對(duì)銀行、企業(yè)和個(gè)人，都將產(chǎn)生較為深遠(yuǎn)的影響。由于與中國市場經(jīng)濟(jì)改革相符合的金融產(chǎn)權(quán)制度約束的弱化、金融市場機(jī)制及結(jié)構(gòu)的不完善、中國企業(yè)和銀行的不完全市場化、金融救援機(jī)制的不健全等障礙的存在，不可避免地給中國利率市場化未來的改革增添了變數(shù)和難度。

二、我國利率市場化改革進(jìn)程評(píng)析

從1978年起，我國開始了對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體制的改革，金融體制改革隨之進(jìn)行。利率體制改革作為金融體制改革的重要內(nèi)容之一也在逐步深化，根據(jù)利率走勢和利率改革內(nèi)容，可將我國利率改革分為前期的調(diào)整利率水平和結(jié)構(gòu)、改革利率生成機(jī)制和利率市場化快速推進(jìn)等三個(gè)階段。在調(diào)整利率水平和結(jié)構(gòu)階段（1978年—1993年）：經(jīng)過近15年的改革，基本改變了負(fù)利率和零利差的現(xiàn)象，偏低的利率水平逐步得到糾正，利率期限檔次和種類得到合理設(shè)定，利率水平和利率結(jié)構(gòu)得到了不同程度的改善，銀行部門的利益逐步得到重視。在改革利率生成機(jī)制階段（1993年—1996年）：利率改革主要任務(wù)是不斷通過擴(kuò)大利率浮動(dòng)范圍，放松對(duì)利率的管制，促使利率水平在調(diào)整市場行為中發(fā)揮作用，以逐步建立一個(gè)有效宏觀調(diào)控的利率管理體制。中央銀行的基準(zhǔn)利率水平和結(jié)構(gòu)是金融市場交易主體確定利率水平和結(jié)構(gòu)的參照系，中央銀行主要是根據(jù)社會(huì)平均利潤率、資金供求狀況、通貨膨脹率和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變化及世界金融市場利率水平，合理確定基準(zhǔn)利率，利率逐漸被作為調(diào)節(jié)金融資源配置的重要手段，成為國家對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的杠桿。但在此期間，我國的利率管理權(quán)限仍然是高度集中的。在利率市場化快速推進(jìn)階段（1996年—至今）：從1996年開始，中央銀行才在利率市場化方面進(jìn)行了一些根本性的嘗試和探索，推出一些新的舉措，其目的在于建立一種由中央銀行引導(dǎo)市場利率的新型體制，實(shí)現(xiàn)利率管理直接調(diào)控向間接調(diào)控的過渡。同業(yè)拆借利率、貼現(xiàn)率與再貼現(xiàn)率、政策性銀行金融債券發(fā)行利率、國債發(fā)行利率、3000萬元以上和期限在5年以上的保險(xiǎn)公司存款利率、外幣貸款利率、300萬元美元（或等值的其他外幣）以上外幣定期存款利率先后得以放開，開展了利率衍生工具試點(diǎn)，銀行間市場利率基本實(shí)現(xiàn)市場化，金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場化機(jī)制正在逐步增強(qiáng)和深化。盡管部分金融市場的利率市場化程度大大提高，但利率市場化改革的進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束。其主要表現(xiàn)特征如下：

摘要：我國利率市場化改革的不斷推進(jìn)，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了新動(dòng)力，是金融市場改革發(fā)展的核心工作。我國利率市場化改革自1996年啟動(dòng)，在二十余年的改革進(jìn)程中，形成了良好的改革成效，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了有力保障。當(dāng)前，我國正處于轉(zhuǎn)型發(fā)展的新階段，如何依托利率市場化改革，構(gòu)建更具活力的市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境，成為我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要領(lǐng)域。本文立足對(duì)利率市場化研究，分析了利率市場化的風(fēng)險(xiǎn)影響，并從經(jīng)濟(jì)背景闡述了利率市場化對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的影響力。最后，從宏觀效應(yīng)、微觀效應(yīng)兩個(gè)層面，具體論述了新時(shí)期利率市場化對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的作用力。

關(guān)鍵詞：新時(shí)期；利率市場化；經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型；影響；措施

1996年，我國利率市場化改革啟動(dòng)，標(biāo)志著我國利率市場化的開啟，也是我國深入推進(jìn)金融市場改革的重要開始。在二十余年的改革進(jìn)程中，利率市場化的探索與實(shí)施成效，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展、轉(zhuǎn)型提質(zhì)提供了重要保障。利率市場化是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢，更是構(gòu)建中國特色社會(huì)主義利率管理模式的重要基礎(chǔ)。面對(duì)新一輪改革發(fā)展，利率市場化改革的持續(xù)推進(jìn)，為打造高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)發(fā)展體系，提供了新的引擎。利率市場化對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的影響是多方面的，在風(fēng)險(xiǎn)影響的基礎(chǔ)之上，對(duì)于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的正面作用力更加顯著，能夠從宏觀效應(yīng)、微觀效應(yīng)兩個(gè)層面為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展形成作用效能，為新時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供良好的環(huán)境條件。因此，本文立足對(duì)利率市場化改革研究，分析了新時(shí)期利率市場化對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的影響表現(xiàn)。

一、利率市場化及其風(fēng)險(xiǎn)

在新的金融發(fā)展環(huán)境之下，利率市場改革的推進(jìn)，是構(gòu)建具有中國特色社會(huì)主義金融體制的重要組成部分。我國利率市場化改革自1996年開始實(shí)施，至今已有二十余年，初步建立了利率市場化改革的架構(gòu)，改革所需的環(huán)境條件日益完善。因此，在新的歷史時(shí)期，以市場化改革為導(dǎo)向，著力深化利率市場化改革符合發(fā)展需求，在改革成效與風(fēng)險(xiǎn)并存的情形之下，審視利率市場風(fēng)險(xiǎn)，是構(gòu)建經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要目標(biāo)，應(yīng)在深化改革進(jìn)程中轉(zhuǎn)化成為發(fā)展的動(dòng)能。

（一）利率市場化

1引言

所謂基準(zhǔn)利率系指資金市場上公認(rèn)的具有普遍參考價(jià)值的利率。市場利率體系由銀行存貸款利率、債券發(fā)行市場利率、債券流通市場收益率、同業(yè)拆借利率、回購利率、貼現(xiàn)利率、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單市場利率等組成。利率市場化必然要求存在一個(gè)合適的金融市場基準(zhǔn)利率，它是央行監(jiān)測和調(diào)控的目標(biāo)，也是央行調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的最重要的手段之一。

2比較研究

2.1利率市場性比較

如表1，近11年來債券回購市場交易量都大于同業(yè)拆借市場交易量，2004和2005年前者甚至達(dá)到后者的10多倍，近兩年來同業(yè)拆借市場發(fā)展也較快，但前者仍是后者的3—4倍。因此，從市場規(guī)模來說，債券回購市場目前遠(yuǎn)領(lǐng)先于同業(yè)拆借市場，說明市場參與者對(duì)債券回購市場相對(duì)來說更加認(rèn)同，更愿意在此市場上交易，那么債券回購市場上產(chǎn)生的利率也就更能反映市場資金供求狀況，優(yōu)于同業(yè)拆借市場上的利率。

作為金融市場基準(zhǔn)利率，首先應(yīng)該是短期市場利率。因?yàn)槭袌鲑Y金供求變動(dòng)較快，短期利率才能反映即時(shí)的市場情況的變化。表2反映了短期品種的交易量占整個(gè)交易量的絕大部分，市場中的短期資金拆借最為活躍。因此，市場的交易結(jié)果已經(jīng)反映了交易者的交易傾向以及市場資金量與供求關(guān)系，同業(yè)拆借市場和債券回購市場的1天和7天品種的利率比較適合作為市場利率，下面的分析主要圍繞這四種交易品種的利率。

我國加入WTO的過渡期已經(jīng)進(jìn)入第二年，4年之后，國內(nèi)金融業(yè)將與國際市場完全接軌。面臨即將到來的國際金融業(yè)的強(qiáng)大競爭壓力，我國以利率市場化為先導(dǎo)的金融自由化改革勢在必行。2000年7月，人民銀行行長戴相龍已經(jīng)明確表示，要用3年左右的時(shí)間，按照當(dāng)年初制定的“先外幣后本幣，先貸款后存款，先農(nóng)村后城市”的步驟，完成利率市場化的漸進(jìn)改革。時(shí)至今日，兩年多過去了，我國利率市場化改革究竟到了何種地步？對(duì)于這個(gè)問題大家也許是仁者見仁，智者見智。不過我國利率市場化改革仍有很多問題亟待解決。3年利率市場化改革的目標(biāo)是要在我國建立當(dāng)今世界上市場經(jīng)濟(jì)國家通行的現(xiàn)代利率制度——政府間接調(diào)控下的利率市場決定制度。因此，科學(xué)分析、比較和借鑒其他市場經(jīng)濟(jì)國家成功改革的經(jīng)驗(yàn)，客觀分析和評(píng)價(jià)我國利率市場化改革的模式和歷程，對(duì)于繼續(xù)推進(jìn)并最終完成利率市場化改革具有十分重要的指導(dǎo)意義。

利率市場化改革的兩種模式

綜觀世界上其他國家利率市場化的過程，不論是發(fā)達(dá)資本主義國家、新興工業(yè)化國家還是發(fā)展中國家，其利率市場化改革的模式大體上被歸為激進(jìn)和漸進(jìn)兩種。而激進(jìn)和漸進(jìn)改革模式的劃分標(biāo)準(zhǔn)卻一直比較模糊，學(xué)術(shù)界只是通過各個(gè)國家利率市場化過程的互相比較來加以區(qū)分。對(duì)于那些改革進(jìn)程比較迅速，利率管制的取消比較直接，很少運(yùn)用“增量改革”手段的國家，我們一般稱其改革模式為激進(jìn)式改革；反之，對(duì)于改革進(jìn)程比較慢，利率管制的取消比較拖沓，經(jīng)常進(jìn)行“增量改革”的國家，我們一般稱之為漸進(jìn)式改革。

一、激進(jìn)式改革模式

采用激進(jìn)式改革模式并成功實(shí)現(xiàn)利率市場化的國家不多，其中最具有代表性的是德國和馬來西亞。德國在1962年～1967年短短的6年時(shí)間里就通過逐步縮小利率限制對(duì)象實(shí)現(xiàn)了利率市場化。馬來西亞的利率市場化進(jìn)程則有所反復(fù)，主要經(jīng)歷了兩個(gè)階段，1971年～1981年馬來西亞商業(yè)銀行存款利率的完全放開和基準(zhǔn)貸款利率的出臺(tái)屬于第一個(gè)階段；第二個(gè)階段從1985年存款利率由于貨幣流動(dòng)性吃緊又重新納入管制開始，一直到1991年馬來西亞貨幣當(dāng)局再次完全放開利率管制。

德國和馬來西亞之所以能夠如此迅速地推行利率市場化改革主要有幾個(gè)方面的原因：第一，德國和馬來西亞的金融市場比較發(fā)達(dá)：第二，德國和馬來西亞的銀行監(jiān)管體系比較有效，可以執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策；第三，德國和馬來西亞的宏觀經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定：最后就是德國的金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)領(lǐng)域比較寬松，一直被人們稱為“全能型銀行”。

利率市場化,顧名思義就是指政府完全或部分放棄對(duì)利率的直接管制,使利率由金融市場上資金的供求關(guān)系決定,按價(jià)值規(guī)律自發(fā)調(diào)節(jié),從而引起其上下波動(dòng)。而利率作為貨幣體系的內(nèi)在變量,又是中央銀行貨幣政策工具之一,因而利率市場化也指在一定時(shí)期內(nèi)中央銀行根據(jù)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)政策要求,通過在市場機(jī)制調(diào)節(jié)下的利率政策效應(yīng)來影響和促進(jìn)貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)與國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。以利率市場化為核心的利率改革已成為國外金融業(yè)在不斷研究的主題,80年代以來西方主要國家已取得了不少發(fā)展經(jīng)驗(yàn)。從我國實(shí)際情況看,為適應(yīng)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制改革要求,保證中央銀行貨幣政策的有效性,利率市場化將是我國金融體制改革的方向。我國利率市場化的最終目標(biāo)就是形成在社會(huì)資金供求關(guān)系中,以基準(zhǔn)利率為中心,市場利率為主體,既有國家宏觀調(diào)控功能,又具有市場自我調(diào)節(jié)功能的一種利率管理系統(tǒng)。

七次利率政策調(diào)整,為我國利率體系改革積累了不少經(jīng)驗(yàn),這在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、金融市場初具規(guī)模、人們對(duì)利率波動(dòng)敏感性和預(yù)期心理不斷增強(qiáng)的形勢下,無疑已使我國利率市場化進(jìn)程向前推進(jìn)了重要的一步。因此,探討和研究推進(jìn)利率市場化改革,是現(xiàn)實(shí)發(fā)展的迫切要求。但是,現(xiàn)行利率管理體制中利率改革的基礎(chǔ)條件、傳導(dǎo)機(jī)制與外部環(huán)境尚不完備,直接影響我國利率市場化改革的全面實(shí)施。

一是目前我國利率管理體制較為單一,利率彈性較低,影響了利率政策效應(yīng)的傳導(dǎo)與發(fā)揮。貨幣政策的有效性很大程度上取決于傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。利率作為貨幣政策工具,它的傳導(dǎo)機(jī)制一直主要依靠行政手段,而非經(jīng)濟(jì)手段。首先,我國對(duì)利率目標(biāo)的確定和調(diào)整具有相當(dāng)程度的短期性,只重利率調(diào)節(jié)利益分配、減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)等財(cái)政化作用,忽視了利率對(duì)優(yōu)化資源配置方面的功能,市場傳導(dǎo)作用(如儲(chǔ)蓄———投資———消費(fèi)的轉(zhuǎn)化)沒有得到充分發(fā)揮;其次,中央銀行制定各項(xiàng)法定利率,各金融機(jī)構(gòu)只有遵照?qǐng)?zhí)行,而其自行確定利率標(biāo)準(zhǔn)的自主權(quán)很小,金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與收益不成正比,很難形成市場化的利率及其政策效應(yīng)。

二是利率市場化的條件及其重要組成部分尚不完善。首先,從國外利率市場化的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看,在開放的金融市場中,利率(資金的價(jià)格)主要取決于銀行間同業(yè)拆借利率水平。我國銀行間同業(yè)拆借市場雖已建立,但沒有形成真正意義上的市場基準(zhǔn)利率,發(fā)展中還需進(jìn)一步完善。其次,我國國債發(fā)行市場化程度不高,國債利率未發(fā)揮帶動(dòng)作用。另外,目前我國各種金融市場之間還處于相互分割狀態(tài),各個(gè)金融市場之間的利率關(guān)聯(lián)度各不相同,因而中央銀行以金融市場為調(diào)控對(duì)象的貨幣政策實(shí)施效應(yīng)不理想。

三是作為資金需求方———企業(yè),尚未建立自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我約束、自求發(fā)展的現(xiàn)代企業(yè)制度,企業(yè)管理機(jī)制不規(guī)范,企業(yè)行為未完全市場化,預(yù)算軟約束,對(duì)利率(尤其是貸款利率)信號(hào)反應(yīng)不敏感,加之部分企業(yè)信用觀念淡薄,“三角債”嚴(yán)重,經(jīng)濟(jì)合同和信貸約束淡化,使利率的約束性幾乎喪失。

四是作為資金供給方———銀行,商業(yè)化改革也并不到位。經(jīng)營觀念上的轉(zhuǎn)變不夠徹底,內(nèi)部管理制度還有待健全。尤其是商業(yè)銀行經(jīng)營本身講求的就是“三性”原則,可現(xiàn)階段銀行對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)程度、防范能力及處理手段等方面尚存在諸多亟需提高的問題;對(duì)獲利的保障和保護(hù)能力也不足,對(duì)貸款定價(jià)水平與質(zhì)量衡量標(biāo)準(zhǔn)不定,對(duì)完全利率市場化可能帶來的金融腐敗行為也缺乏有力、有效的監(jiān)督、控制手段。

利率市場化,顧名思義就是指政府完全或部分放棄對(duì)利率的直接管制,使利率由金融市場上資金的供求關(guān)系決定,按價(jià)值規(guī)律自發(fā)調(diào)節(jié),從而引起其上下波動(dòng)。而利率作為貨幣體系的內(nèi)在變量,又是中央銀行貨幣政策工具之一,因而利率市場化也指在一定時(shí)期內(nèi)中央銀行根據(jù)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)政策要求,通過在市場機(jī)制調(diào)節(jié)下的利率政策效應(yīng)來影響和促進(jìn)貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)與國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。以利率市場化為核心的利率改革已成為國外金融業(yè)在不斷研究的主題,80年代以來西方主要國家已取得了不少發(fā)展經(jīng)驗(yàn)。從我國實(shí)際情況看,為適應(yīng)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制改革要求,保證中央銀行貨幣政策的有效性,利率市場化將是我國金融體制改革的方向。我國利率市場化的最終目標(biāo)就是形成在社會(huì)資金供求關(guān)系中,以基準(zhǔn)利率為中心,市場利率為主體,既有國家宏觀調(diào)控功能,又具有市場自我調(diào)節(jié)功能的一種利率管理系統(tǒng)。

七次利率政策調(diào)整,為我國利率體系改革積累了不少經(jīng)驗(yàn),這在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、金融市場初具規(guī)模、人們對(duì)利率波動(dòng)敏感性和預(yù)期心理不斷增強(qiáng)的形勢下,無疑已使我國利率市場化進(jìn)程向前推進(jìn)了重要的一步。因此,探討和研究推進(jìn)利率市場化改革,是現(xiàn)實(shí)發(fā)展的迫切要求。但是,現(xiàn)行利率管理體制中利率改革的基礎(chǔ)條件、傳導(dǎo)機(jī)制與外部環(huán)境尚不完備,直接影響我國利率市場化改革的全面實(shí)施。

一是目前我國利率管理體制較為單一,利率彈性較低,影響了利率政策效應(yīng)的傳導(dǎo)與發(fā)揮。貨幣政策的有效性很大程度上取決于傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。利率作為貨幣政策工具,它的傳導(dǎo)機(jī)制一直主要依靠行政手段,而非經(jīng)濟(jì)手段。首先,我國對(duì)利率目標(biāo)的確定和調(diào)整具有相當(dāng)程度的短期性,只重利率調(diào)節(jié)利益分配、減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)等財(cái)政化作用,忽視了利率對(duì)優(yōu)化資源配置方面的功能,市場傳導(dǎo)作用(如儲(chǔ)蓄―――投資―――消費(fèi)的轉(zhuǎn)化)沒有得到充分發(fā)揮;其次,中央銀行制定各項(xiàng)法定利率,各金融機(jī)構(gòu)只有遵照?qǐng)?zhí)行,而其自行確定利率標(biāo)準(zhǔn)的自主權(quán)很小,金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與收益不成正比,很難形成市場化的利率及其政策效應(yīng)。

二是利率市場化的條件及其重要組成部分尚不完善。首先,從國外利率市場化的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看,在開放的金融市場中,利率(資金的價(jià)格)主要取決于銀行間同業(yè)拆借利率水平。我國銀行間同業(yè)拆借市場雖已建立,但沒有形成真正意義上的市場基準(zhǔn)利率,發(fā)展中還需進(jìn)一步完善。其次,我國國債發(fā)行市場化程度不高,國債利率未發(fā)揮帶動(dòng)作用。另外,目前我國各種金融市場之間還處于相互分割狀態(tài),各個(gè)金融市場之間的利率關(guān)聯(lián)度各不相同,因而中央銀行以金融市場為調(diào)控對(duì)象的貨幣政策實(shí)施效應(yīng)不理想。

三是作為資金需求方―――企業(yè),尚未建立自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我約束、自求發(fā)展的現(xiàn)代企業(yè)制度,企業(yè)管理機(jī)制不規(guī)范,企業(yè)行為未完全市場化,預(yù)算軟約束,對(duì)利率(尤其是貸款利率)信號(hào)反應(yīng)不敏感,加之部分企業(yè)信用觀念淡薄,“三角債”嚴(yán)重,經(jīng)濟(jì)合同和信貸約束淡化,使利率的約束性幾乎喪失。

四是作為資金供給方―――銀行,商業(yè)化改革也并不到位。經(jīng)營觀念上的轉(zhuǎn)變不夠徹底,內(nèi)部管理制度還有待健全。尤其是商業(yè)銀行經(jīng)營本身講求的就是“三性”原則,可現(xiàn)階段銀行對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)程度、防范能力及處理手段等方面尚存在諸多亟需提高的問題;對(duì)獲利的保障和保護(hù)能力也不足,對(duì)貸款定價(jià)水平與質(zhì)量衡量標(biāo)準(zhǔn)不定,對(duì)完全利率市場化可能帶來的金融腐敗行為也缺乏有力、有效的監(jiān)督、控制手段。